畢業(yè)論文--全流通時(shí)代上市公司并購趨勢(shì)及對(duì)策研究

1、<p><b>　　目 錄</b></p><p><b>　　一、緒論 3</b></p><p>　　二、全流通時(shí)代上市公司并購發(fā)展的新市場(chǎng)環(huán)境3</p><p>　　1、股權(quán)分置改革為并購創(chuàng)造了機(jī)會(huì)4</p><p>　　2、產(chǎn)業(yè)的內(nèi)在需求是推動(dòng)并購的動(dòng)力4</p>

2、;<p>　　3、資本市場(chǎng)平臺(tái)對(duì)并購市場(chǎng)產(chǎn)生的影響4</p><p>　　4、資金支持也是上市公司并購增加的因素5</p><p>　　5、資本市場(chǎng)新規(guī)則的實(shí)施為并購提供了法律保障5</p><p>　　三、全流通時(shí)代上市公司并購的發(fā)展趨勢(shì)5</p><p>　　1、并購主體多元化6</p><p

3、>　　2、并購方式和資金來源多樣化7</p><p>　　3、并購理念發(fā)生重大轉(zhuǎn)變8</p><p>　　4、外資并購發(fā)展將更為迅猛8</p><p>　　5、收購的對(duì)抗性增加8</p><p>　　四、應(yīng)對(duì)上市公司并購趨勢(shì)的對(duì)策9</p><p>　　1、完善立法, 加強(qiáng)監(jiān)管9</p>

4、<p>　　2、進(jìn)一步完善并購方式10</p><p>　　3、加快推進(jìn)并購融資工具創(chuàng)新11</p><p>　　4、完善市場(chǎng)化的估值定價(jià)方式12</p><p>　　5、培育中介機(jī)構(gòu), 培養(yǎng)金融人才12</p><p><b>　　五、總結(jié)13</b></p><p>&l

5、t;b>　　參考文獻(xiàn)13</b></p><p><b>　　致 謝 辭14</b></p><p>　　全流通時(shí)代上市公司并購趨勢(shì)及其對(duì)策研究</p><p>　　重慶工商大學(xué)派斯學(xué)院 經(jīng)濟(jì)系投資經(jīng)濟(jì)專業(yè) </p><p>　　08金融（1）班 盧凌志</p><p>

6、<b>　　指導(dǎo)老師 曾德高</b></p><p>　　中文摘要：上市公司并購是實(shí)現(xiàn)企業(yè)快速擴(kuò)張和資源重新配置的有效途徑，隨著全流通時(shí)代的到來，并購的浪潮也隨之來臨。全流通時(shí)代的上市公司并購將出現(xiàn)主體多元化、方式和資金來源多樣化、外資并購等特點(diǎn)，應(yīng)采取加強(qiáng)對(duì)外資并購國(guó)內(nèi)上市公司的監(jiān)管，進(jìn)一步推進(jìn)并購融資工具創(chuàng)新，拓寬并購資金來源等措施，推動(dòng)和規(guī)范上市公司的并購行為。隨著股權(quán)分置改革的順利

7、進(jìn)行及有限售條件的流通股逐步解禁而將使上市公司真正進(jìn)入全流通、大型國(guó)有企業(yè)的加速整合上市、包括并購在內(nèi)的資本市場(chǎng)一系列法律法規(guī)的施行、直接融資比重的不斷增大等, 形成了以上市公司為目標(biāo)的并購新市場(chǎng)環(huán)境。本文以新市場(chǎng)環(huán)境為背景, 分析我國(guó)上市公司并購的發(fā)展趨勢(shì)并提出應(yīng)對(duì)措施。</p><p>　　關(guān)鍵詞：上市公司 ；并購趨勢(shì) ；對(duì)策</p><p>　　Abstract：To be list

8、ed merger and acquisition is to realize enterprise expansion and resources to the configuration of the effective way, is also deepen the reform of state-owned enterprises to adjust the industrial structure in order to ac

9、hieve long-term economic growth of important ways. With the arrival of the era of the full circulation, merger wave approaches. The full circulation of age to be listed merger and acquisition will appear of diversificat

10、ion, mode and funded by different sources</p><p>　　Key Words：the listed company;acquisition trend; countermeasures</p><p><b>　　一、緒論</b></p><p>　　上市公司并購是優(yōu)化資源配置的重要手段。近年來，伴

11、隨著股權(quán)分置改革進(jìn)程的加快，企業(yè)并購浪潮風(fēng)起云涌，呈現(xiàn)出數(shù)量多、規(guī)模大及國(guó)際化等一系列特點(diǎn)。隨著各上市公司陸續(xù)完成股改，市場(chǎng)將進(jìn)入全新的“G股時(shí)代”，證券市場(chǎng)的格局也將隨之發(fā)生深刻變化。在全流通時(shí)代，全流通市場(chǎng)將逐步發(fā)展成型，而監(jiān)管部門也表示，將“大力推進(jìn)市場(chǎng)創(chuàng)新，拓展資本市場(chǎng)的廣度和深度”，其中一個(gè)重要的方面就是推動(dòng)并購市場(chǎng)創(chuàng)新，從存量上不斷改善上市公司結(jié)構(gòu)，為上市公司并購重組提供多種市場(chǎng)化的支付手段和創(chuàng)新方式?？梢灶A(yù)見，后股改時(shí)代的

12、上市公司并購將迎來更大的發(fā)展。從主要市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家經(jīng)歷的五次大的并購浪潮來看，絕大多數(shù)并購都發(fā)生在經(jīng)濟(jì)持續(xù)高速增長(zhǎng)時(shí)期，而且在不同的市場(chǎng)環(huán)境下，并購具有不同的目的和特點(diǎn)，需要不同的措施來應(yīng)對(duì)。隨著股改后新市場(chǎng)環(huán)境的形成，需要我們分析并購的新趨勢(shì)及應(yīng)對(duì)措施。</p><p>　　二、全流通時(shí)代上市公司并購發(fā)展的新市場(chǎng)環(huán)境</p><p>　　隨著股權(quán)分置改革的深入，中國(guó)A股市場(chǎng)的上市公司股票實(shí)

13、現(xiàn)真正意義的全流通。大規(guī)模并購所依托的資本市場(chǎng)的流動(dòng)性有望得到解決，并購的驅(qū)動(dòng)力、并購操作模式都將發(fā)生根本性改變，我國(guó)上市公司的并購將逐步顯現(xiàn)成熟市場(chǎng)的特點(diǎn)。股權(quán)分置改革為企業(yè)實(shí)施并購創(chuàng)造了更多便利條件。由并購引發(fā)的產(chǎn)業(yè)重新布局將帶動(dòng)國(guó)有企業(yè)、外資企業(yè)、民營(yíng)企業(yè)重新尋找自己的戰(zhàn)略位置。2008年我國(guó)股市大幅下跌，也為全流通下實(shí)施并購重組創(chuàng)造了良好機(jī)遇。股改不僅消除了阻礙中國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的根本性制度缺陷，而且給上市公司并購帶來了相當(dāng)積

14、極的影響，使公司并購迎來了一個(gè)全新的市場(chǎng)環(huán)境。[1]</p><p>　　1、股權(quán)分置改革為并購創(chuàng)造了機(jī)會(huì)</p><p>　　目前，股改的方式多為大股東向流通股股東送股以換取流通權(quán)，這就出現(xiàn)以下幾種狀況：一是大股東所占上市公司股份份額同比下降，甚至于低于流通股比例；二是由于歷史原因，如配股、轉(zhuǎn)配、增發(fā)、發(fā)可轉(zhuǎn)債等原因，流通股所占比例已大于非流通股，若按送股對(duì)價(jià)，則流通股所占比例遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于非

15、流通股。這兩個(gè)原因?qū)⒃斐纱蠊蓶|失去絕對(duì)控股地位，收購方可以通過在二級(jí)市場(chǎng)收購這類上市公司的股權(quán)而取得公司控制權(quán)。同時(shí)，若按目前股改“10送3”的平均對(duì)價(jià)水平，在流通市值不變的條件下，上市公司股價(jià)除權(quán)后將下降20%左右，一些公司的股價(jià)甚至低于凈資產(chǎn)。在股改快速推進(jìn)的市場(chǎng)背景下，上市公司的并購價(jià)值將得到顯著提高。[2]</p><p>　　2、產(chǎn)業(yè)的內(nèi)在需求是推動(dòng)并購的動(dòng)力</p><p>　

16、　在全球經(jīng)濟(jì)一體化的格局下，產(chǎn)業(yè)整合和發(fā)展成為全球并購的主題。通過產(chǎn)業(yè)整合產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置，增強(qiáng)產(chǎn)業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力成為并購的內(nèi)在動(dòng)因。在我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)正進(jìn)行調(diào)整的大背景下，并購將成為國(guó)內(nèi)企業(yè)整合資源、調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和外資進(jìn)入中國(guó)市場(chǎng)進(jìn)行戰(zhàn)略布局的重要手段。一些受到資源約束、經(jīng)過高速發(fā)展后導(dǎo)致產(chǎn)能過剩、因?yàn)橄M(fèi)結(jié)構(gòu)調(diào)整造成需求降低的行業(yè)將出現(xiàn)較大的并購傾向，行業(yè)中一些規(guī)模較大的企業(yè)必然采用兼并重組等市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)手段來淘汰競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，整合

17、行業(yè)資源，提高企業(yè)的市場(chǎng)占有率和產(chǎn)業(yè)集中度，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)組織結(jié)構(gòu)。</p><p>　　3、資本市場(chǎng)平臺(tái)對(duì)并購市場(chǎng)產(chǎn)生的影響</p><p>　　借助資本市場(chǎng)平臺(tái)是近幾年央企改革重組的一個(gè)重要特點(diǎn), 推動(dòng)國(guó)有資本向關(guān)系國(guó)家安全和國(guó)民經(jīng)濟(jì)命脈的重要行業(yè)和關(guān)鍵領(lǐng)域集中, 向國(guó)有經(jīng)濟(jì)具有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的行業(yè)和未來可能形成主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域集中, 向具有較強(qiáng)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力的大公司大企業(yè)集團(tuán)集中, 向企業(yè)主業(yè)集中,

18、這四個(gè)集中通過央企并購重組推進(jìn)了國(guó)有經(jīng)濟(jì)產(chǎn)業(yè)布局和結(jié)構(gòu)調(diào)整, 以提高競(jìng)爭(zhēng)力和控制力為重點(diǎn)深化國(guó)企改革仍將是未來幾年國(guó)資改革的一大重點(diǎn), 必然對(duì)我國(guó)并購市場(chǎng)產(chǎn)生巨大影響。</p><p>　　4、資金支持也是上市公司并購增加的因素</p><p>　　居民儲(chǔ)蓄分流和流動(dòng)性過剩提供的充裕資金、直接融資比重的不斷增大、證券市場(chǎng)的迅速發(fā)展為并購市場(chǎng)提供了足夠的資金支持, 也為并購方式、融資方式的創(chuàng)

19、新形成較好環(huán)境。[3]</p><p>　　5、資本市場(chǎng)新規(guī)則的實(shí)施為并購提供了法律保障</p><p>　　而以市場(chǎng)化為導(dǎo)向的包括并購在內(nèi)的資本市場(chǎng)一系列運(yùn)行規(guī)則的變革、新的《證券法》、《公司法》、《上市公司收購管理辦法》、《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》、《關(guān)于外國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》、《國(guó)有股東轉(zhuǎn)讓所持上市公司股份管理暫行辦法》等法律法規(guī)的施行為并購提供了更充足的法律保障。這一系列新規(guī)則的實(shí)施

20、為收購方式的創(chuàng)新從制度上打開了廣闊的發(fā)展空間。[4]</p><p>　　全流通時(shí)代上市公司并購的發(fā)展趨勢(shì)</p><p>　　我國(guó)的并購市場(chǎng)過去存在著一些特有現(xiàn)象。股權(quán)分置使很多并購并不是完全的市場(chǎng)行為, 法律法規(guī)不完善, 信息披露不充分, 很多案例中都有政府主導(dǎo)的影子, 行政色彩重, 行為短期化, 利益部門化, 甚至成為一些地方政府的政績(jī)工程, 出現(xiàn)國(guó)退民進(jìn)。主要收購對(duì)象是處于非流通狀

21、態(tài)的國(guó)有股和法人股, 同股不同權(quán)不同價(jià), 絕大多數(shù)并購采取協(xié)議收購的方式, 操作過程不透明。在定價(jià)發(fā)面, 缺乏統(tǒng)一的上市公司股票價(jià)值評(píng)估體系, 不能真實(shí)反映上市公司價(jià)值。并購的支付方式也比較單一, 主要依靠現(xiàn)金支付, 巨額的現(xiàn)金要求給收購方造成了很大的資金壓力。財(cái)務(wù)性并購經(jīng)常發(fā)生, 大股東往往更關(guān)心再融資資格, 很少進(jìn)行業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、管理的真正整合, 并購后的公司也缺乏持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力, 往往導(dǎo)致失敗, 有些甚至是為了獲取稀缺的“殼資源”、取

22、得控制權(quán)后實(shí)現(xiàn)再融資從而達(dá)到“圈錢”目的的虛假并購, 也使一些缺乏市場(chǎng)誠(chéng)信、沒有真正實(shí)力的民營(yíng)企業(yè)在取得控制權(quán)后將上市公司當(dāng)作自己的提款機(jī), 違反規(guī)定占用資金或提供擔(dān)保, 利用關(guān)聯(lián)交易等方式來輸出利益, 如當(dāng)時(shí)的科龍系、德隆系等。上述因素導(dǎo)致了我國(guó)上市公司并購績(jī)效差、市場(chǎng)化程度低, 難以通過并購</p><p><b>　　1、并購主體多元化</b></p><p>

23、　　原《公司法》規(guī)定公司對(duì)外投資不得超過公司凈資產(chǎn)的75%，因此，只有比被收購股權(quán)價(jià)值大1倍以上的公司才能出面進(jìn)行收購，這大大地限制了收購人的范圍。全流通后所有股票都成為流通股，法人、個(gè)人一樣可以購買，這樣，個(gè)人也就完全可以成為平等的收購人了。</p><p>　　在新的市場(chǎng)環(huán)境下，隨著原非流通股的解禁，所有股票都將成為流通股，同時(shí)，新《公司法》降低了注冊(cè)資本要求，取消了公司對(duì)外投資不得超過公司凈資產(chǎn)的50%的限

24、制，允許個(gè)人設(shè)立公司，這些條件使小公司收購大公司成為可能，消除了個(gè)人公司進(jìn)入并購市場(chǎng)的法律障礙，為杠桿收購、管理層收購等并購方式的發(fā)展創(chuàng)造了條件。央企、地方國(guó)企、民營(yíng)、外資、個(gè)人等更多的主體將參與到上市公司的并購中，“一致行動(dòng)人”、QFII、私人股權(quán)投資基金等都有可能成為并購主體。絕大部分上市公司是我國(guó)企業(yè)的優(yōu)勢(shì)資源，在新的市場(chǎng)環(huán)境下，其投資價(jià)值將越發(fā)凸顯，很多擁有優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)、內(nèi)在價(jià)值高、經(jīng)營(yíng)良好、財(cái)務(wù)穩(wěn)健、收益性較好、能為股東帶來長(zhǎng)期回

25、報(bào)的上市公司將受到更多外國(guó)投資者的偏好, 特別是一些在技術(shù)、市場(chǎng)、資源、政策等方面擁有壟斷優(yōu)勢(shì)的目標(biāo)上市公司股權(quán)更為外資青睞, 可以使外資繞開行業(yè)進(jìn)入壁壘, 分享我國(guó)壟斷資源和壟斷行業(yè)的收益, 外資并購我國(guó)上市公司將更多也更加市場(chǎng)化?？梢?，未來將有更多的主體參與到上市公司收購中來。</p><p>　　2、并購方式和資金來源多樣化</p><p>　　原《證券法》不允許定向增發(fā)，上市公司收

26、購只能在存量股份中進(jìn)行，不能通過發(fā)行增量股份來完成。[5]這種限制使得很多在經(jīng)濟(jì)上可行的上市公司收購項(xiàng)目在實(shí)踐中因法規(guī)限制而難以操作，特別是極大地限制了績(jī)差公司的并購重組，不利于我國(guó)上市公司并購市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。而新《證券法》對(duì)上市公司非公開發(fā)行新股持全面肯定的態(tài)度，上市公司發(fā)行新股既可實(shí)行公開發(fā)行，也可實(shí)行非公開發(fā)行，該規(guī)定為以上定向增發(fā)方式收購上市公司打開了法律通道，這將為上市公司收購提供新的技術(shù)形式。新《證券法》同時(shí)規(guī)定，投資者可

27、以采取要約收購、協(xié)議收購及其他合法方式收購上市公司。因此，在后股權(quán)分置時(shí)代，一般意義上的協(xié)議收購將不復(fù)存在，要約收購則從強(qiáng)制性要約轉(zhuǎn)向主動(dòng)性要約，定向增發(fā)將成為將來一段時(shí)期重要的上市公司收購方式。并購方式的多元化，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性的重大戰(zhàn)略調(diào)整，以及發(fā)揮證券市場(chǎng)促進(jìn)資源流動(dòng)和優(yōu)化配置的基礎(chǔ)性功能和適應(yīng)股權(quán)分置改革后全流通的新局面都將起到積極的作用。從證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況來看，必須加大改革力度，為上市公司并購重組提供多種市場(chǎng)化的支付手段

28、和創(chuàng)新方式。新的環(huán)境將為并購提供重要的支付手段, 市場(chǎng)將不斷嘗試并購創(chuàng)新。新《證券</p><p>　　3、并購理念發(fā)生重大轉(zhuǎn)變</p><p>　　過去，證券市場(chǎng)上的并購過多地關(guān)注短期財(cái)務(wù)利益，以短期獲得生產(chǎn)要素資源為導(dǎo)向，并購的價(jià)值取向多是為了獲得“殼”，并非看中上市公司中既有的業(yè)務(wù)與資產(chǎn)價(jià)值，企業(yè)在并購決策上傾向于財(cái)務(wù)性并購。進(jìn)入全流通時(shí)代，在國(guó)際化競(jìng)爭(zhēng)日益加劇的背景下，作為上市公司

29、并購初級(jí)形態(tài)的“獲取殼資源一概念化重組一二級(jí)市場(chǎng)套現(xiàn)”的模式將出現(xiàn)大幅下降的趨勢(shì)，基于產(chǎn)業(yè)整合戰(zhàn)略和資源價(jià)值重估引發(fā)的上市公司控制權(quán)爭(zhēng)奪將成為控制權(quán)市場(chǎng)的主流，以產(chǎn)業(yè)整合為目的的戰(zhàn)略性并購將不斷增加。在國(guó)內(nèi)許多并購中，透過復(fù)雜的財(cái)務(wù)安排最終所達(dá)成的協(xié)議里，企業(yè)自身的盈利與發(fā)展往往得不到特別的關(guān)注。規(guī)范而活躍的并購市場(chǎng)將有利于國(guó)家產(chǎn)業(yè)的高度集中，轉(zhuǎn)型結(jié)構(gòu)更加合理， 提高產(chǎn)業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力。為此，政府應(yīng)加快并購市場(chǎng)的制度性基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，制定和完

30、善《證券法》、《企業(yè)購并法》、《破產(chǎn)法》等法律體系，加快并購市場(chǎng)的金融工具創(chuàng)新，使國(guó)內(nèi)上市公司關(guān)于并購活動(dòng)的財(cái)務(wù)規(guī)則向全球標(biāo)準(zhǔn)接近，使全球公司與中國(guó)企業(yè)的并購交易在操作層面上更加規(guī)范化。對(duì)許多企業(yè)來說，如果管理得當(dāng)，有務(wù)實(shí)的戰(zhàn)略投資眼光，經(jīng)過深思熟慮后，部署發(fā)展性戰(zhàn)略，在細(xì)致、周密的計(jì)劃下所進(jìn)行的并購活動(dòng)，對(duì)企業(yè)發(fā)展</p><p>　　允許外資并購上市公司非流通股以及相關(guān)政策出臺(tái)的最重要的意義應(yīng)該是提供了一個(gè)市

31、場(chǎng)規(guī)則改進(jìn)和制度創(chuàng)新的契機(jī)，可以把外資作為資本市場(chǎng)新的活力以推進(jìn)并購系統(tǒng)的規(guī)范化建設(shè)，從而優(yōu)化市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、提高上市公司質(zhì)量和實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。中國(guó)內(nèi)地的資本市場(chǎng)應(yīng)參考中國(guó)臺(tái)灣地區(qū)和韓國(guó)在引入外資介入上市公司并購方面的經(jīng)驗(yàn)。這兩個(gè)地區(qū)的資本市場(chǎng)對(duì)外資并購活動(dòng)的開放都是以漸進(jìn)的方式完成的，都用了五年以上的時(shí)間，一邊建設(shè)本國(guó)的并購的制度環(huán)境，一邊試探著放開外資介入。目前外商對(duì)中國(guó)的投資中，并購重組只占其中的5%—10%，而在國(guó)際上，并購重組一般占國(guó)

32、外投資的70%。隨著市場(chǎng)環(huán)境的改善、相關(guān)法規(guī)制度的健全和股權(quán)分置改革的進(jìn)一步深入，我國(guó)股市的投資價(jià)值將會(huì)越來越明顯，越來越多的財(cái)務(wù)穩(wěn)健、業(yè)務(wù)發(fā)展前景良好、能為股東帶來長(zhǎng)期回報(bào)的優(yōu)質(zhì)上市公司，將受到外國(guó)投資者的青睞，外資在我國(guó)上市公司并購重組中的運(yùn)作空間將越來越大。[8] 5、收購的對(duì)抗性增加</p><p>　　新的市場(chǎng)環(huán)境下，全流通使原來的非流通股股東持股數(shù)量減少或比例降低，股權(quán)被稀釋，股份被分散，大股

33、東控股地位不同程度的被削弱，較小的持股量即可取得控股權(quán)，公司價(jià)值可能被低估，法規(guī)上也加強(qiáng)了對(duì)投資者保護(hù)，肯定了反收購措施和管理層激勵(lì)措施的運(yùn)用等,這些現(xiàn)象的出現(xiàn)，一方面為一些上市公司并購其他公司提供了可能，另一方面，那些大股東持股比例低、股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、價(jià)值被低估、行業(yè)集中度較低、競(jìng)爭(zhēng)充分的上市公司也更可能成為國(guó)內(nèi)外行業(yè)巨頭并購的對(duì)象，也必然會(huì)使上司公司建立相應(yīng)的反并購措施，如寶鋼集團(tuán)大量收購邯鋼流通股及其認(rèn)股權(quán)證，邯鋼在寶鋼舉牌后立即動(dòng)

34、用巨額資金進(jìn)行反收購，最終使寶鋼未能如愿?？梢灶A(yù)見，收購與反收購將會(huì)在市場(chǎng)上更頻繁的出現(xiàn)，反收購措施將更加多樣化，所使用的金融工具也將不斷豐富，并購與反并購更為激烈。</p><p>　　新“兩法”肯定了反收購措施和管理層激勵(lì)措施的運(yùn)用，對(duì)投資者保護(hù)的具體措施也有比以前更為細(xì)致的規(guī)定，這些措施將會(huì)增強(qiáng)收購的對(duì)抗性，增加管理層和中小投資者在收購中的話語權(quán)?？梢灶A(yù)見，股權(quán)收購與反收購將在市場(chǎng)上頻繁出現(xiàn)，反收購的對(duì)抗手

35、段將出現(xiàn)多樣化的趨勢(shì)，并購與反并購所使用的金融工具也將不斷豐富。[9]　　</p><p>　　四、應(yīng)對(duì)上市公司并購趨勢(shì)的對(duì)策</p><p>　　1、完善立法, 加強(qiáng)監(jiān)管</p><p>　　并購是企業(yè)的自主行為，市場(chǎng)機(jī)制是決定并購行為的根本因素，政府應(yīng)盡量避免直接干預(yù)，這樣有利于并購時(shí)的競(jìng)爭(zhēng)和并購后的整合，政府只應(yīng)在法律法規(guī)和宏觀政策層面進(jìn)行監(jiān)督和引導(dǎo)，即使是行

36、使出資者權(quán)利,政府也應(yīng)遵循市場(chǎng)規(guī)律和法律秩序。同時(shí)，實(shí)施有效的反壟斷措施,，以維護(hù)公平、有效、合法、合規(guī)的市場(chǎng)秩序。因此，應(yīng)完善立法，加強(qiáng)市場(chǎng)誠(chéng)信建設(shè)，規(guī)范政府行為，減少行政干預(yù)，也要進(jìn)一步發(fā)揮證券交易所一線自律監(jiān)管的作用。要加強(qiáng)對(duì)上市公司并購的持續(xù)監(jiān)管,重視對(duì)并購主體和中介機(jī)構(gòu)的監(jiān)管,強(qiáng)化事前、事中和事后的信息披露,防止一定期限內(nèi)信息披露不一致,防止不法機(jī)構(gòu)利用并購概念進(jìn)行炒作或進(jìn)行投機(jī)性并購，防止利用內(nèi)幕交易、操縱股價(jià)、虛假信息等牟

37、取不法利益。目前，證券市場(chǎng)正在逐步對(duì)外開放，外資并購的不斷擴(kuò)大，外資必將加入到上市公司控制權(quán)爭(zhēng)奪中來，雖然有關(guān)規(guī)定對(duì)外資并購設(shè)置了行政性門檻，但由于其擁有強(qiáng)大的資本實(shí)力，上市公司自身的反收購難度仍然較大，且國(guó)內(nèi)多數(shù)并購競(jìng)爭(zhēng)者在控制權(quán)爭(zhēng)奪戰(zhàn)中處于劣勢(shì)地位。因此，要加強(qiáng)對(duì)外資并購國(guó)內(nèi)上市公司的監(jiān)管，防止國(guó)有資產(chǎn)賤賣，防止外資并購形成壟斷及對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)安全造成不利影響。</p><p>　　要及時(shí)在《反壟斷法》、《關(guān)于外

38、國(guó)投資者并購境內(nèi)企業(yè)的規(guī)定》等相關(guān)規(guī)定的基礎(chǔ)上，總結(jié)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)，借鑒發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)，如美國(guó)的外國(guó)投資委員會(huì)，建立更高層次的我國(guó)外資并購國(guó)家安全審查機(jī)構(gòu)和制度。要保護(hù)并購主體公平的市場(chǎng)地位,特別是民營(yíng)企業(yè)，很多時(shí)候融資困難，往往通過并購“殼資源”實(shí)現(xiàn)曲線融資，要在加強(qiáng)監(jiān)管、防止民營(yíng)企業(yè)掏空上市公司的同時(shí)，保護(hù)其平等的并購地位，發(fā)揮民營(yíng)企業(yè)的積極作用。[10]</p><p>　　2、進(jìn)一步完善并購方式 </p&

39、gt;<p>　　并購方式的多元化，對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性的重大戰(zhàn)略調(diào)整，以及發(fā)揮證券市場(chǎng)促進(jìn)資源流動(dòng)和優(yōu)化配置的基礎(chǔ)性功能和適應(yīng)股權(quán)分置改革后全流通的新局面都將起到積極的作用。成熟資本市場(chǎng)中, 上市公司并購時(shí)主要采用證券方式支付, 現(xiàn)金支付的金額和比例一般較低。采用證券方式支付, 如換股并購, 可以減輕并購方短期內(nèi)需要大量現(xiàn)金流的壓力, 降低了收購風(fēng)險(xiǎn), 為并購后的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造更有利的環(huán)境, 而被購并方則得到了具有長(zhǎng)期增值潛力的并

40、購方的優(yōu)質(zhì)股票, 因而對(duì)雙方都有利。新的市場(chǎng)環(huán)境下, 同股同權(quán)同價(jià)為股權(quán)交換創(chuàng)造了條件, 股權(quán)更趨分散也使得股權(quán)交換變得更加容易。應(yīng)積極研究并借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn), 適時(shí)修改一些不適合市場(chǎng)發(fā)展的法律法規(guī)，發(fā)展股票、債券、票據(jù)、金融衍生產(chǎn)品、并購基金等多種融資來源，豐富我國(guó)并購融資工具品種，逐步發(fā)展現(xiàn)金、資產(chǎn)、股權(quán)、債權(quán)、金融衍生產(chǎn)品等多種并購支付方式。從證券市場(chǎng)發(fā)展的實(shí)際情況來看，必須加大改革力度，為上市公司并購重組提供多種市場(chǎng)化的支付手段和創(chuàng)

41、新方式。目前要盡快開展以新增股份購買資產(chǎn)為主要方式的換股收購、吸收合并試點(diǎn)，以單定向回購與剝離不良資產(chǎn)相結(jié)合的資產(chǎn)重組試點(diǎn)。[11]</p><p>　　3、加快推進(jìn)并購融資工具創(chuàng)新</p><p>　　在上市公司收購中，收購資金來源是一個(gè)重要的決定因素，尤其是對(duì)于高成長(zhǎng)、高擴(kuò)張性的中小企業(yè)而言，資金更是成為了控制權(quán)爭(zhēng)奪中至關(guān)重要的關(guān)鍵因素。由于政策的嚴(yán)格限制，收購資金中除了股東的自有資金

42、以外，來自銀行貸款的資金幾乎為零。因此，如何拓寬資金來源渠道，成為市場(chǎng)關(guān)注的熱點(diǎn)問題。目前，除了互換股權(quán)、資產(chǎn)置換等方式外，定向增發(fā)作為一種融資成本較低、募集資金投向限制較少的方式，受到了市場(chǎng)的歡迎。在今后，應(yīng)進(jìn)一步加快金融產(chǎn)品創(chuàng)新，發(fā)展金融衍生品，采取資產(chǎn)證券化、企業(yè)債券等多種方式拓寬收購資金來源，推進(jìn)并購市場(chǎng)發(fā)展。成熟資本市場(chǎng)中，上市公司并購時(shí)主要采用證券方式支付, 現(xiàn)金支付的金額和比例一般較低。采用證券方式支付，如換股并購，可以減

43、輕并購方短期內(nèi)需要大量現(xiàn)金流的壓力，降低了收購風(fēng)險(xiǎn)，為并購后的經(jīng)營(yíng)創(chuàng)造更有利的環(huán)境，而被購并方則得到了具有長(zhǎng)期增值潛力的并購方的優(yōu)質(zhì)股票，因而對(duì)雙方都有利。新的市場(chǎng)環(huán)境下，同股同權(quán)同價(jià)為股權(quán)交換創(chuàng)造了條件，股權(quán)更趨分散也使得股權(quán)交換變得更加容易。應(yīng)積極研究并借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，適時(shí)修改一些不適合市場(chǎng)發(fā)展的法律法規(guī)，發(fā)展股票、債券、票據(jù)、金融衍生產(chǎn)品、并購基金等多種融資來源，豐</p><p>　　4、完善市場(chǎng)化的估值定

44、價(jià)方式</p><p>　　并購是企業(yè)的市場(chǎng)化行為，并購價(jià)格也應(yīng)以市場(chǎng)化的估值定價(jià)方式確定。企業(yè)價(jià)值并非各項(xiàng)資產(chǎn)的簡(jiǎn)單加總, 準(zhǔn)確評(píng)估目標(biāo)企業(yè)價(jià)值關(guān)鍵在于要把企業(yè)作為一個(gè)經(jīng)營(yíng)整體并根據(jù)企業(yè)的未來收益來進(jìn)行。過去，因股權(quán)集中度高且價(jià)格較低的非流通股大量存在，使協(xié)議收購被大量采用，并購價(jià)格往往在政府主管部門的主導(dǎo)干預(yù)下進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估，而不是價(jià)值評(píng)估，局限于以凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)，以國(guó)家股或法人股的原始成本為依據(jù)，并考慮市盈率、

45、利息、二級(jí)市場(chǎng)股價(jià)等情況，由并購雙方協(xié)議確定。這種重置成本加成法往往使評(píng)估價(jià)值與企業(yè)價(jià)值之間存在重大差異，不能準(zhǔn)確反映企業(yè)未來盈利能力，而成熟市場(chǎng)上一般通過二級(jí)市場(chǎng)來確定價(jià)格，通常采用折現(xiàn)現(xiàn)金流量法，能比較準(zhǔn)確的反映企業(yè)價(jià)值，收購方出價(jià)一般要高于目標(biāo)公司的市價(jià)，并購方成本較高、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大。在新的市場(chǎng)環(huán)境下，并購的估值定價(jià)不能再局限于在凈資產(chǎn)基礎(chǔ)上的評(píng)估，監(jiān)管部門應(yīng)大力鼓勵(lì)采用收益現(xiàn)值法、市值法等方式進(jìn)行估值定價(jià)，如果企業(yè)虧損嚴(yán)重、資不

46、抵債時(shí),則應(yīng)采用清算價(jià)格法。價(jià)值評(píng)估過程要充分披露信息，保護(hù)并購各方的權(quán)益，既要防止資產(chǎn)“注水”高估，也要特別防止國(guó)有資產(chǎn)流失，應(yīng)鼓勵(lì)通過二級(jí)市場(chǎng)進(jìn)行并購。要及時(shí)完善資產(chǎn)評(píng)</p><p>　　5、培育中介機(jī)構(gòu), 培養(yǎng)金融人才</p><p>　　成熟市場(chǎng)國(guó)家的企業(yè)并購主要是由投資銀行來進(jìn)行策劃完成的，與并購企業(yè)相比，投資銀行具有較多的優(yōu)勢(shì)，如信息優(yōu)勢(shì)、知識(shí)優(yōu)勢(shì)、經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)、資金優(yōu)勢(shì)等, 既

47、能為并購企業(yè)提供咨詢服務(wù)，擔(dān)任企業(yè)的財(cái)務(wù)顧問，又能為并購企業(yè)提供大量的資金支持，往往能推動(dòng)和規(guī)范并購行為。而我國(guó)從事投資銀行業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)還存在著一定的差距，如：資金規(guī)模小、業(yè)務(wù)范圍窄、經(jīng)營(yíng)管理落后等，制約了我國(guó)并購市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。新《上市公司收購管理辦法》明確了財(cái)務(wù)顧問對(duì)收購人事前把關(guān)、事后持續(xù)督導(dǎo)的責(zé)任制，強(qiáng)化財(cái)務(wù)顧問等專業(yè)機(jī)構(gòu)為投資者服務(wù)、增加透明度的積極作用。要進(jìn)一步形成以財(cái)務(wù)顧問為主導(dǎo)的市場(chǎng)自律機(jī)制，淘汰那些在誠(chéng)信和實(shí)力方面

48、存在問題的收購方，提高并購市場(chǎng)的效率。要大力培育并充分發(fā)揮各類金融中介機(jī)構(gòu)的專業(yè)力量，規(guī)范并明確各自責(zé)任，培養(yǎng)金融人才，服務(wù)于新環(huán)境下的并購市場(chǎng)。[14]</p><p><b>　　五、總結(jié)</b></p><p>　　隨著全流通上市公司數(shù)量增加，產(chǎn)業(yè)資本參與二級(jí)市場(chǎng)定價(jià)的動(dòng)力在持續(xù)增強(qiáng)。隨著我國(guó)改革開放的不斷推進(jìn)，企業(yè)市場(chǎng)主體地位意識(shí)日益加強(qiáng)，上市公司本身具有很大

49、的優(yōu)越性，因此相關(guān)的企業(yè)并購尤為重要，為了提高上市公司并購行為效率，我們還需要做出不懈的努力。我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)育不健全，是制約企業(yè)優(yōu)質(zhì)并購的重要因素，為了促進(jìn)上市公司并購的發(fā)展，國(guó)家必須大力發(fā)展和完善資本市場(chǎng)。[15]完善各相關(guān)方面的體制改革，在財(cái)稅方面，為了防止地方性維護(hù)自身利益的影響，應(yīng)當(dāng)實(shí)行分稅制；加快金融體制的改革，建立新的市場(chǎng)體制；建立完整的法律保障體系。只有滿足這些條件，我國(guó)上市公司的并購才可以健康穩(wěn)速的發(fā)展。</p&g

50、t;<p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p><p>　　[1]華斐銘,丁亨.股權(quán)分置改革對(duì)中國(guó)上市公司并購的影響.財(cái)經(jīng)界, 2007(6) </p><p>　　[2]汪溫泉,古遠(yuǎn)平.股權(quán)分置改革對(duì)上市公司并購市場(chǎng)的影響分析.南方金融, 2006(8) </p><p>　　[3]謝沛善.我國(guó)上市公司并購融資的現(xiàn)狀和特征分析

51、.廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院學(xué)報(bào)，2007(8)</p><p>　　[4]肖太福,唐清林.企業(yè)并購法律實(shí)務(wù).北京:群眾出版社,2005</p><p>　　[5]許云飛.股權(quán)分置改革:突破中國(guó)證券市場(chǎng)的基礎(chǔ)性制度障礙.經(jīng)濟(jì)前沿, 2005(9) </p><p>　　[6]曲波.論我國(guó)證券法對(duì)上市公司收購的規(guī)制.經(jīng)濟(jì)師,2006(1)</p><p>　

52、　[7]姜擇.上市公司收購的基本原則芻議.貴州工業(yè)大學(xué)學(xué)報(bào),2005(6)</p><p>　　[8]任祖霆.國(guó)內(nèi)并購練就國(guó)際化真功夫.麥肯錫季刊,2008(10)</p><p>　　[9]邁克爾·弗蘭克爾.并購原理[M ].大連：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)出版社,2009(1)</p><p>　　[10]巴曙松.全流通時(shí)代:中國(guó)正開啟戰(zhàn)略并購之門.現(xiàn)代商業(yè)銀行，2

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54、13]Aktas,N.,DeBondt,E.Roll,R.Hubris,Learning,andM&ADecisions:EmpiricalEvidence，WorkingPaper，2006</p><p>　　[14]張敏聰.后股改時(shí)代上市公司并購趨勢(shì)及對(duì)策研究.金融教學(xué)與研究, 2006(4) </p><p>　　[15]龐守林,邱明,林光.企業(yè)并購管理.北京: 清華大學(xué)出

55、版社,2008</p><p><b>　　致 謝 辭</b></p><p>　　本文從擬定題目到定稿，歷時(shí)數(shù)月。在本論文完成之際，首先要向我的指導(dǎo)老師致以誠(chéng)摯的謝意。在論文的寫作過程中，老師給了我許許多多的幫助和關(guān)懷。老師學(xué)識(shí)淵博、治學(xué)嚴(yán)謹(jǐn)，待人平易近人，在老師的悉心指導(dǎo)中，我不僅學(xué)到了扎實(shí)的專業(yè)知識(shí)，也在怎樣處人處事等方面收益很多；同時(shí)她對(duì)工作的積極熱情、認(rèn)真負(fù)

56、責(zé)、有條不紊、實(shí)事求是的態(tài)度，給我留下了深刻的印象，使我受益非淺。在此我謹(jǐn)向老師表示衷心的感謝和深深的敬意。</p><p>　　同時(shí)，我要感謝我們學(xué)院給我們授課的各位老師，正是由于他們的傳道、授業(yè)、解惑，讓我學(xué)到了專業(yè)知識(shí)，并從他們身上學(xué)到了如何求知治學(xué)、如何為人處事。我也要感謝我的母校，是她為我們提供了良好的學(xué)習(xí)環(huán)境和生活環(huán)境，讓我的大學(xué)生活豐富多姿，為我的人生留下精彩的一筆。</p><