股權制衡對我國上市公司的公司價值影響研究.pdf

1、公司價值的問題自出現(xiàn)于西方國家以來，在理論和實踐上都取得了飛速的發(fā)展和進步。相對而言，由于我國目前還處于社會主義初級階段，市場經(jīng)濟體制尚不完善，我國對公司價值的研究還不夠深入。目前，國內(nèi)外針對股權結構與公司價值之間的關系的研究頗多，但都沒有達成統(tǒng)一的結論，這些結論大體可以分為三類，第一、股權集中度對公司價值有正面的影響；第二、股權集中度對公司價值有負面影響；第三、股權集中度與公司價值沒有顯著的線性關系。 股權結構是公司治理結構的

2、重要組成部分，它可以通過一定的作用機制對公司的很多方面產(chǎn)生影響并影響公司價值。股權結構的合理與否直接關系到是否能有效提高公司治理效率、是否能提升公司價值。本文在總結前人的研究結論的基礎上，對公司價值與股權結構的關系進行了進一步的探索，目的在于通過對我國上市公司股權結構和公司價值的理論與實證分析，驗證股權結構與公司價值之間的相關關系。 本文首先對國內(nèi)外關于公司價值以及股權結構的文獻進行了綜述。在理論研究階段，簡單介紹了包括勞動價值

3、理論、效用價值論、成本價值論以及市場價值論這四種理論，闡述了公司價值特點和公司價值的衡量方法，并著重介紹了本文在實證階段運用的Tobin'Q值的計算方法。此外，本文把公司價值與股權結構聯(lián)系起來分別研究了大股東數(shù)量對公司價值的影響、股權制衡度對公司價值的影響和外部大股東性質對公司價值的影響。在實證部分，本文通過對我國在滬、深兩市2003年到2006年盼樣本公司進行實證研究，本文把樣本公司按照一定的標準分為絕對控股型公司、制衡控股型公司和分

4、散控股型公司，對他們的公司價值進行了描述性統(tǒng)計并分組進行了獨立樣本T檢驗，驗證了各類公司的公司價值均值的顯著性，得出了制衡控股型公司的公司價值高于集中控股型公司和分散控股型公司的公司價值的結論并得出當?shù)谝淮蠊蓶|持股比例(FSH)等于19.95％時，公司價值可以實現(xiàn)最大化；當股權競爭度等于(Top)1.475時，公司價值可以實現(xiàn)最大化的結論。最后本文將總體樣本按流通股比例是否大于40％分為兩類，并分別做回歸分析，研究結果表明，股權分置改革

5、之后的全流通證券市場將更有利益提高公司價值。結合理論與實證的檢驗結果，本文認為： (1)當?shù)谝蝗斯蓶|持股比例過大時的公司價值比第一大股東持股適當集中的公司價值小。一般認為，當?shù)谝蝗斯蓶|持股比例過大時，由于第一火股東擁有實質的控股權和決策權，第一人股東往往會為了使自身效益最大化而犧牲中小投資者的利益，產(chǎn)生大股東侵占小股東利益的現(xiàn)象和產(chǎn)生“隧道效應”。當股權高度分散時，相當數(shù)量的股東持股數(shù)相近，單個股東的作用有限。這樣可以避免股權高

6、度集中下股東行為特點的兩極分化，又可以避免個別大股東與經(jīng)理層之間合謀，在股東之間存在一種制衡機制。但是單個股東缺乏監(jiān)督公司經(jīng)營管理的積極性，因為股東監(jiān)控帶來公司績效的改善和公司價值的提升時一種人人皆可享受的公共物品，而監(jiān)控成本卻由監(jiān)控者本人全部承擔，因此分散的股東們會有“搭便車”的動機?？梢?，只有當?shù)谝淮蠊蓶|持股比例適當集中時，才有利于公司價值的提升。 (2)第一大股東與第二大股東的性質相同時，公司的價值比較高。因為持股主體性質

7、不同則他們的投資動機、行為偏蚶及能力也各不相同。一般認為法人控股性公司的績效優(yōu)于國有控股性公司。當?shù)谝淮蠊蓶|和第二大股東性質、背景趨于一致時，二者更容易做出一致的決策，由此減少股東之間由于信息不對稱而造成的控制權私人收益，提高公司價值。 (3)公司的股權結構比較均衡時，既不存在絕對控制的股東，幾個大股東互相實現(xiàn)制衡時，公司的價值比較高。La Porta等(1999)認為，控股股東的利益和外部小股東的利益并不一致，兩者之間有可能出

8、現(xiàn)嚴重的利益沖突，控股股東可能會以犧牲中小投資者利益為代價來追求自身利益的最火化。La Porta等(1999)還認為多個大股東的存在是對法制保護不足的替代。如果某國的法律體系對小股東保護不足的話，分權控制的情況將比較常見(Gomes和Novaes，2005)。在我國，保護投資者的法律體系尚不完善，股權的適度集中，同時保持幾個大股東相互的制衡，這種股權結構或許更有利于保護廣大投資者的權益，維護全體股東的利益。從長遠來看也可能有利于提高公

9、司的治理效率。 (4)其他大股東對控制權爭奪的程度越強時，公司的價值越高。本文采用Top指標來衡量股權競爭度既有內(nèi)部機制的成分，也有外部機制的成分，第二至第五大股東往往可以有效遏制第一人股東的“隧道挖掘”，特別當公司經(jīng)營不善時，這些股爾為了自身的利益，他們會利用手中的股權去爭奪對公司的控制權，第二至第五大股東的股權越集中，這種爭奪的程度越強，越能促使公司價值的提升。 (5)當公司的流通股比例大于等于40％時，制衡的股權結