上市公司治理結(jié)構(gòu)對自愿性信息披露的影響【畢業(yè)論文】

1、<p>　　本科畢業(yè)論文(設(shè)計)</p><p><b>　　（二零 屆）</b></p><p>　　上市公司治理結(jié)構(gòu)對自愿性信息披露的影響</p><p>　　所在學(xué)院 </p><p>　　專業(yè)班級 會計學(xué)

2、 </p><p>　　學(xué)生姓名 學(xué)號 </p><p>　　指導(dǎo)教師 職稱 </p><p>　　完成日期 年 月 </p><p><b>　　摘 要</b></p>&l

3、t;p>　　隨著證券市場的發(fā)展，自愿性信息披露正受到投資者、監(jiān)管部門及上市公司越來越多的重視。公司治理與自愿性信息披露之間存在密切的聯(lián)系。完善的公司治理對自愿性信息披露有著積極的影響作用，公司治理通過一套制度安排來保證自愿性信息披露的質(zhì)量，公司治理的完善程度制約著自愿性信息披露的質(zhì)量；而自愿性信息披露有助于公司治理和經(jīng)營管理信息的高度透明，消除信息不對稱問題，促進(jìn)公司治理結(jié)構(gòu)的改善。本文采用實證的研究方法，在論述相關(guān)研究成果和理論

4、分析的基礎(chǔ)上，選取了2005-2009年的滬市制造業(yè)100家上市公司作為研究樣本，對自愿性信息披露水平進(jìn)行描述性統(tǒng)計，并對公司治理與自愿性信息披露的關(guān)系進(jìn)行了多元線性回歸分析，由此得出相關(guān)結(jié)論，并為促進(jìn)我國上市公司自愿性信息披露的發(fā)展提出意見。</p><p>　　關(guān)鍵詞：上市公司；公司治理；自愿性信息披露</p><p><b>　　Abstract</b><

5、/p><p>　　Along with the development of the securities market, voluntary disclosure is threatened by the investors and regulators and listed companies more and more attention. Corporate governance and voluntary

6、disclosure has closely linked. Perfect corporate governance has a positive influence function to voluntary disclosure, and corporate governance through a set of institutional arrangements to ensure the quality of volunta

7、ry disclosure. Corporate governance degree of perfection restricts the voluntar</p><p>　　Keywords: Listed Companies; Corporate Governance; Voluntary Disclosure</p><p><b>　　目 錄</b>&l

8、t;/p><p><b>　　引言1</b></p><p>　　1公司治理與自愿性信息披露的基本理論2</p><p>　　1.1 公司治理結(jié)構(gòu)的基本理論2</p><p>　　1.1.1 公司治理結(jié)構(gòu)的概念界定2</p><p>　　1.1.2 公司治理結(jié)構(gòu)的組成2</p>

9、<p>　　1.2 自愿性信息披露的基本理論3</p><p>　　1.2.1 自愿性信息披露的界定3</p><p>　　1.2.2 自愿性信息披露的理論基礎(chǔ)4</p><p>　　2 我國上市公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露現(xiàn)狀6</p><p>　　2.1 我國上市公司治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀6</p><p&

10、gt;　　2.2 我國上市公司自愿性信息披露現(xiàn)狀7</p><p>　　2.2.1 我國自愿性信息披露存在的問題7</p><p>　　3 公司治理結(jié)構(gòu)對自愿性信息披露的影響9</p><p>　　3.1 國外學(xué)者實證研究9</p><p>　　3.2 國內(nèi)學(xué)者實證研究9</p><p>　　4 滬市制造業(yè)上

11、市公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露的實證研究11</p><p>　　4.1 假設(shè)的提出11</p><p>　　4.1.1 董事會規(guī)模與自愿性信息披露11</p><p>　　4.1.2 CEO兩職狀態(tài)與自愿性信息披露11</p><p>　　4.1.3 獨立董事比例與自愿性信息披露12</p><p>　　4

12、.1.4 控股股東性質(zhì)與自愿性信息披露12</p><p>　　4.1.5 國有股比例與自愿性信息披露12</p><p>　　4.1.6 流通股比例與自愿性信息披露13</p><p>　　4.1.7 股權(quán)集中度與自愿性信息披露13</p><p>　　4.2 樣本選取與數(shù)據(jù)來源13</p><p>　　4

13、.2.1 樣本選取13</p><p>　　4.2.2 數(shù)據(jù)來源14</p><p>　　4.3 變量設(shè)計14</p><p>　　4.3.1 被解釋變量14</p><p>　　4.3.2 解釋變量與控制變量16</p><p>　　4.3.3 模型設(shè)定16</p><p>　　5

14、 實證研究結(jié)果與分析17</p><p>　　5.1 對2005-2009年度自愿性信息披露的比較與分析17</p><p>　　5.2 變量間的相關(guān)性檢驗19</p><p>　　5.3 多元回歸分析21</p><p>　　5.4 結(jié)論及建議23</p><p>　　5.4.1 研究結(jié)論23</p

15、><p>　　5.4.2 建議與展望25</p><p>　　5.4.3 研究的局限性26</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)27</b></p><p><b>　　引言</b></p><p>　　隨著中國證券市場的迅速發(fā)展，信息成為了一種重要的資源。通過信息溝通，資

16、本的授受雙方才彼此了解，達(dá)成合作。而達(dá)到信息溝通的途徑除了通過政府的強(qiáng)制性信息披露，自愿性信息披露越來越受到人們的重視，人們越來越把上市公司的會計信息及其財務(wù)報告視為其投資決策的重要參考依據(jù)，由此產(chǎn)生的對信息披露的質(zhì)量、內(nèi)容、形式等的要求也就隨之提高。</p><p>　　中國的證券市場的發(fā)展起步較晚，但在十幾年間的發(fā)展確實迅猛飛快的。自1990年以來上海和深圳證券交易所的成立，1992年中國證監(jiān)會的設(shè)立，199

17、3年全國股份制的試點，2003年頒布《上市公司投資者關(guān)系工作指引》至今，中國證券市場的發(fā)展速度是不容忽視的。但是同時，我國證券市場上存在的信用危機(jī)也逐漸暴露，各種證券虛假案依舊層出不窮，瓊民源案、銀廣廈、藍(lán)田股份，無一不顯示著信息資源對于投資者的重要性。因此，傳統(tǒng)的強(qiáng)制性信息披露已經(jīng)不能滿足投資者對于信息的需求，2005年7月11日中國證監(jiān)會發(fā)布《上市公司于投資者關(guān)系工作指引》，明確規(guī)定了除了強(qiáng)制的信息披露以外，公司可主動披露投資者關(guān)心

18、的其他信息。</p><p>　　公司治理結(jié)構(gòu)與信息披露之間存在著一種密切的互動關(guān)系。公司治理結(jié)構(gòu)作為現(xiàn)代公司經(jīng)營管理的一個非常重要的方面，直接影響著公司各個重大方面的決策和管理，而且不同的治理結(jié)構(gòu)體現(xiàn)出了公司所有者、管理者之間委托代理關(guān)系及權(quán)利制衡關(guān)系。同時，公司治理是保證會計信息質(zhì)量的內(nèi)部制度安排，完善的公司治理結(jié)構(gòu)能夠加強(qiáng)公司的內(nèi)部控制，減少機(jī)會主義行為和降低信息的不對稱，是高質(zhì)量信息披露的保障。</

19、p><p>　　本文在投資者對于信息披露日益重視的背景下，從實證角度進(jìn)行公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露的關(guān)系的研究，并對如何改善我國的公司治理結(jié)構(gòu)與提高自愿性信息披露提出一些建議。這對于不斷完善公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露制度有一定的幫助。</p><p>　　1 公司治理與自愿性信息披露的基本理論</p><p>　　1.1 公司治理結(jié)構(gòu)的基本理論</p>

20、<p>　　1.1.1 公司治理結(jié)構(gòu)的概念界定</p><p>　　公司治理結(jié)構(gòu)最早由美國經(jīng)濟(jì)理論界提出，在全球范圍內(nèi)，公司治理結(jié)構(gòu)問題是隨著股份公司的出現(xiàn)而產(chǎn)生并發(fā)展的，其核心是由于所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)的分離，所有者與經(jīng)營者的利益或目標(biāo)不一致而產(chǎn)生的委托與代理關(guān)系。我國所引用的“公司治理”就是是從英文“Corporate Governance”翻譯過來的，在我國又被翻譯成公司治理機(jī)制，公司治理結(jié)構(gòu)以及公司

21、治理等。盡管現(xiàn)在公司治理結(jié)構(gòu)問題在國內(nèi)外都是一個研究熱點，但將它作為一個理論問題加以研究的時間并不長，國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)學(xué)家對公司治理的定義也各有不同。本文主要引用錢穎一和張維迎的觀點。錢穎一教授（1995）在他的論文《中國的公司治理改革和融資改革》中提出“公司治理結(jié)構(gòu)是一套制度安排，用以支配若干在企業(yè)中有重大利害關(guān)系的團(tuán)體，包括投資者、經(jīng)理人員、職工之間的關(guān)系，并從這種聯(lián)盟中實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)利益?！睆埦S迎（1999）認(rèn)為，“狹義地講，公司治理結(jié)構(gòu)是指

22、有關(guān)公司董事會的功能、結(jié)構(gòu)、股東的權(quán)利等方面的制度安排，廣義地講是指有關(guān)公司控制權(quán)和剩余索取權(quán)分配的一整套法律、文化和制度性安排。”</p><p>　　1.1.2 公司治理結(jié)構(gòu)的組成</p><p>　　公司治理結(jié)構(gòu)包括內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)和外部治理結(jié)構(gòu)。本論文主要討論內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)。公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)是指由股東、董事會和經(jīng)理人員三方面形成管理與控制體系。這些要素之間相互制約，來解決所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)

23、分離的情況下產(chǎn)生的代理問題。完善內(nèi)部公司治理結(jié)構(gòu)的重點在于，要明確劃分股東、董事會和經(jīng)理人員各自的權(quán)力、責(zé)任和利益，形成三者之間的制衡關(guān)系，最終保證公司制度的有效運行。</p><p><b>　?。?）股東大會 </b></p><p>　　有限責(zé)任公司和股份有限公司都是由股東出資組成。股東是指持有公司股權(quán)的出資者，股東的權(quán)力來自于投資，權(quán)力的大小以投資的多寡為依

24、據(jù)。股東大會是公司的最高權(quán)力機(jī)關(guān)，它由全體股東組成，對公司重大事項進(jìn)行決策，有權(quán)選任和解除董事，并對公司的經(jīng)營管理有廣泛的決定權(quán)。但是由于有眾多股東，而公司是獨立的法人，股東要實現(xiàn)自己的意志、行使自己的職權(quán)，不可能以分散的個人來實現(xiàn)，必須通過合法的機(jī)構(gòu)來實現(xiàn)。公司治理結(jié)構(gòu)便采取了股東大會的形式實現(xiàn)股東意志、行使股東職權(quán)。股東大會既是一種定期或臨時舉行的由全體股東出席的會議，又是一種非常設(shè)的由全體股東所組成的公司制企業(yè)的最高權(quán)力機(jī)關(guān)。它是

25、股東作為企業(yè)財產(chǎn)的所有者，對企業(yè)行使財產(chǎn)管理權(quán)的組織。企業(yè)一切重大的人事任免和重大的經(jīng)營決策一般都地股東會認(rèn)可和批準(zhǔn)方才有效。</p><p><b>　?。?）董事會 </b></p><p>　　董事會是眾多股東推選出的能夠代表自己利益的、有能力的、值得信賴的代表所組成的用以管理公司的小型機(jī)構(gòu)。董事會是股東會或企業(yè)職工股東大會這一權(quán)力機(jī)關(guān)的業(yè)務(wù)執(zhí)行機(jī)關(guān)，負(fù)責(zé)公司

26、或企業(yè)和業(yè)務(wù)經(jīng)營活動的指揮與管理，對公司股東會或企業(yè)股東大會負(fù)責(zé)并報告工作。股東會或職工股東大會所作的決定公司或企業(yè)重大事項的決定，董事會必須執(zhí)行。事實上，董事會就是對內(nèi)掌管公司事務(wù)、對外代表公司的經(jīng)營決策機(jī)構(gòu)。</p><p><b>　?。?）執(zhí)行機(jī)構(gòu) </b></p><p>　　公司執(zhí)行機(jī)構(gòu)由高層執(zhí)行官員，即高層經(jīng)理人員組成。高層經(jīng)理人員受聘于董事會，在董事

27、會授權(quán)范圍內(nèi)擁有對公司事務(wù)的管理權(quán)和代理權(quán)，負(fù)責(zé)處理公司的日常經(jīng)營事務(wù)。從嚴(yán)格意義上說，經(jīng)理層并不是一個獨立的公司權(quán)力機(jī)構(gòu)，一般認(rèn)為是受董事會指導(dǎo)的管理者群體。</p><p><b>　　（4）監(jiān)事會 </b></p><p>　　監(jiān)事會是由全體監(jiān)事組成的、對公司業(yè)務(wù)活動及會計事務(wù)等進(jìn)行監(jiān)督的機(jī)構(gòu)。監(jiān)事會，也稱公司監(jiān)察委員會，是股份公司法定的必備監(jiān)督機(jī)關(guān)，是在股東

28、大會領(lǐng)導(dǎo)下，與董事會并列設(shè)置，對董事會和總經(jīng)理行政管理系統(tǒng)行使監(jiān)督的內(nèi)部組織。監(jiān)事會的設(shè)置由于公司股東分散，專業(yè)知識和能力差別很大，為了防止董事會、經(jīng)理濫用職權(quán)，損害公司和股東利益，就需要在股東大會上選出這種專門監(jiān)督機(jī)關(guān)，代表股東大會行使監(jiān)督職能。</p><p>　　1.2 自愿性信息披露的基本理論</p><p>　　1.2.1 自愿性信息披露的界定</p><p&

29、gt;　　上市公司的信息披露可以分為強(qiáng)制性披露和自愿性披露。強(qiáng)制性披露是由證券法、會計準(zhǔn)則和監(jiān)管部門條例等法律、法規(guī)明確規(guī)定的上市公司必須披露的信息，主要通過會計報表來呈現(xiàn)。自愿性信息披露是指除強(qiáng)制性信息披露之外，上市公司為了達(dá)到各種動機(jī)而主動披露信息。美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會(FASB)在2001年發(fā)表的《改進(jìn)企業(yè)報告：提高自愿性信息披露》將自愿性信息披露定義為上市公司主動披露的、未被公認(rèn)會計準(zhǔn)則和證券監(jiān)管部門明確要求的、基本的財務(wù)信息

30、之外的信息。2003年，我國深圳證券交易所發(fā)布的《上市公司投資者關(guān)系管理指引》將自愿性信息披露定義為：強(qiáng)制性披露以外的信息披露，代表了公司管理層對部分經(jīng)營管理狀況信息的自主選擇披露，目的是提供與信息使用者決策相關(guān)的公司財務(wù)及公司發(fā)展等信息。</p><p>　　1.2.2 自愿性信息披露的理論基礎(chǔ)</p><p>　　自愿性披露理論的形成主要源于Jnesen-Meckling（1976）的

31、代理理論和Stephen. Ross（1979）的信號傳遞理論，這也是自愿性信息披露發(fā)展的基礎(chǔ)。</p><p><b>　?。?）代理理論 </b></p><p>　　代理理論是上市公司自愿披露信息的理論基石。Jensen和Meckling1976年將代理關(guān)系定義為“一種契約，在這種契約下，一個人或更多的人聘用另一個人代表他們來履行某些服務(wù)，包括把若干決策權(quán)托付給

32、代理人”。其中最重要的兩個就是經(jīng)理人員和所有者之間、經(jīng)理人員與債權(quán)人之間的代理關(guān)系。通過委托人與代理人訂立契約，代理人應(yīng)該按照契約要求以委托人的利益最大化為目的開展生產(chǎn)經(jīng)營活動。</p><p>　　代理理論中，委托人和代理人都是經(jīng)濟(jì)理性人，都是效用最大化者，因而代理人不會總以委托人的最大利益而行動，由于信息不對稱和控制權(quán)與所有權(quán)的分離，公司經(jīng)理人更熟悉公司各方面的運作。在不存在激勵和約束的情況下，他們往往會存在

33、道德風(fēng)險和逆向選擇，做出符合自己利益最大化的行為，從而與投資者的目標(biāo)背道而馳。因此，為了使管理層有足夠的動力去自動選擇有利于所有者的行為，所有者就會積極地同管理層訂立契約，事先確定一種報酬機(jī)制，也就是產(chǎn)生了代理成本問題。Jensen和Meckling將代理成本定義為委托人的監(jiān)督支出、代理人的保證支出和剩余損失之和。代理人為了使代理成本最低化，便會自愿通過財務(wù)會計報告向委托方報告受托責(zé)任的履行情況。自愿性信息披露是管理當(dāng)局降低代理成本的一

34、種手段。代理成本越高，代理人披露信息的動機(jī)就越強(qiáng)烈，由此產(chǎn)生了一種代理人向委托人自愿性披露信息的激勵機(jī)制。 </p><p><b>　?。?）信號傳遞理論</b></p><p>　　代理理論為分析所有者和經(jīng)理人員之間的信息披露提供了一個理論基礎(chǔ)，而信號傳遞理論可以解釋公司為什么會向資本市場自愿提供信息。信號理論的原理是在交易的過程中，買方和賣方由于信息不對稱，買方

35、由于不能獲知商品的全部信息來甄別不同商品的優(yōu)劣，因此只會以平均價格支付所有的商品。賣方為了避免商品的價值被低估，就會向買方傳遞具有某種特質(zhì)的信號來區(qū)別其他賣方，進(jìn)而使交易成功。</p><p>　　在證券市場上，公司和各類投資者之間存在著信息不對稱，公司擁有大量的信息，而投資者獲取的信息只是公司信息的一部分。投資者僅僅根據(jù)相關(guān)部門要求公司披露的強(qiáng)制性信息根本無法判斷信息質(zhì)量的好壞。這種情況下，投資者往往選擇以平均

36、水平下的價格進(jìn)行對比購買。為了解決這種逆向選擇問題，高質(zhì)量、業(yè)績較好的公司有充分動力通過自愿性信息披露向投資者傳遞公司未來前景看好的“信號”，以改善公司形象，突出公司的競爭優(yōu)勢，來提升公司核心競爭力，從而將其與那些業(yè)績較次公司區(qū)分開來，市場會做出積極的反應(yīng)，股票價格將會上漲，企業(yè)將吸引更多的投資。</p><p>　　2 我國上市公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露現(xiàn)狀</p><p>　　2.1

37、 我國上市公司治理結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀</p><p>　　我國關(guān)于公司治理結(jié)構(gòu)的理論探討開始于1993年黨的十四屆三中全會，會議提出：“建立現(xiàn)代企業(yè)制度，是發(fā)展社會化大生產(chǎn)和市場經(jīng)濟(jì)的必然要求，是我國國有企業(yè)改革的方向”，報告中還提到，投資者、管理者和企業(yè)職工等之間的關(guān)系要做出合理的制度安排，實際上已經(jīng)涉及到公司治理結(jié)構(gòu)的中心內(nèi)容。此后上市公司治理經(jīng)歷了不斷完善、不斷規(guī)范的發(fā)展過程。目前我國《公司法》規(guī)定公司治理結(jié)構(gòu)由股東

38、會、董事會（包括經(jīng)理）、監(jiān)事會三個機(jī)構(gòu)組成。</p><p><b>　?。?）股權(quán)結(jié)構(gòu)方面</b></p><p>　　股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理之間有緊密的邏輯關(guān)聯(lián)?？梢哉f股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定著公司治理結(jié)構(gòu)。我國上市公司絕大部分是原有國有企業(yè)通過股份制改造而后成為上市公司。因此，我國股份公司和上市公司的一個共同點是股權(quán)改造上國有股比例過高，而且上市后

39、不可流通，實際流通股比例過小，國有股持股主體缺位和行政化的問題就非常突出。</p><p><b>　　（2）監(jiān)控方式方面</b></p><p>　　我國對股份公司及上市公司實行監(jiān)控的機(jī)構(gòu)主要是監(jiān)事會。根據(jù)我國公司法的要求，監(jiān)事會由股東代表和一定比例的職工代表構(gòu)成，公司的董事經(jīng)理不能兼任監(jiān)事。在法律地位上，董事會與監(jiān)事會具有同等地位。但是，一方面，相對于董事會，監(jiān)事

40、會只有監(jiān)督權(quán)而無決策權(quán)，另一方面，我國的監(jiān)事會主要由公司職工或股東代表組成，他們在行政關(guān)系上受制于董事會或兼任管理層的董事，在公司實際運作過程中，董事會的權(quán)力要比監(jiān)事會大得多，導(dǎo)致多數(shù)情況下監(jiān)事會形同虛設(shè)。</p><p>　?。?）董事、總經(jīng)理的選擇及職能方面</p><p>　　董事、董事長、總經(jīng)理的選取途徑基本一致，由股東大會選舉產(chǎn)生，所獲得的權(quán)利途徑也基本一致，實質(zhì)上都是源于政府委

41、派，即法律規(guī)定。同時其責(zé)任能力也基本上是相同的，即它們都不是憑各自本人的資產(chǎn)權(quán)利及相應(yīng)的資產(chǎn)責(zé)任能力成為公司決策者，其權(quán)利來自政府行政授予。然而上市公司的董事會組成成員具有明顯的內(nèi)部特征，即內(nèi)部人員出任董事會成員的比例明顯過高，即使是獨立董事，也是由得到了內(nèi)部人員強(qiáng)烈認(rèn)同感的人員來擔(dān)任。因此，在公司經(jīng)營決策方面，就會產(chǎn)生實際上僅僅對于部分股東利益的決策和行動，導(dǎo)致公司行政的不合理以及決策失誤等。</p><p>

42、　　2.2 我國上市公司自愿性信息披露現(xiàn)狀</p><p>　　自愿性信息披露在國外已經(jīng)很普遍，但我國資本市場尚不發(fā)達(dá)，自愿性信息披露仍處于起步發(fā)展階段。2003年深圳證券交易所發(fā)布的《上市公司投資者關(guān)系管理指引》中首次明確提出了自愿性信息披露的概念，對自愿性披露進(jìn)行了指引。我國目前的公司信息披露制度是以強(qiáng)制性披露為主、自愿性披露為輔。證監(jiān)會于2007年2月1日發(fā)布《上市公司信息披露管理辦法》，對于上市公司信息披

43、露進(jìn)行監(jiān)管。 2007年4月5日《上海證券交易所上市公司信息披露事務(wù)管理制度指引》發(fā)布，進(jìn)一步指導(dǎo)上市公司建立健全信息披露制度。由此可以看出，我國的自愿性信息披露越來越規(guī)范化。</p><p>　　2.2.1 我國自愿性信息披露存在的問題</p><p>　?。?）自愿性信息披露的真實性難以保證</p><p>　　自愿性信息披露不同于強(qiáng)制性信息披露，上市公司可以自

44、由選擇是否披露，披露的消息是否夸大某些利好消息而掩飾壞消息，也會由于缺乏相關(guān)法規(guī)的引導(dǎo)和監(jiān)管而不能得到相應(yīng)的保證。那么上市公司便會從自身利益出發(fā)，只披露盈利信息，隱瞞虧損信息，當(dāng)公司經(jīng)營面臨困境時，就會傾向于披露利好消息，來恢復(fù)投資者的信心?？梢哉f，監(jiān)管的缺失和企業(yè)自身的道德因素導(dǎo)致了現(xiàn)階段我國自愿性信息披露信息的真實性水平很難得到保證，存在著大量虛假信息誤導(dǎo)投資者。</p><p>　?。?）自愿性信息披露途徑

45、單一</p><p>　　上市公司的自愿性信息披露主要通過以下三種途徑進(jìn)行：第一，在公司定期財務(wù)報告中（上市公告書、年報中報、季報）中公布。第二，與券商、機(jī)構(gòu)投資者、專業(yè)證券分析師的信息溝通。第三，上市公司通過電視、網(wǎng)絡(luò)等新聞媒體將有關(guān)公司核心競爭能力、環(huán)境保護(hù)和社會責(zé)任的信息發(fā)布出去。目前我國上市公司自愿性信息披露主要通過定期報告和臨時報告兩種形式，而通過其他方式披露信息的情況很少，甚至沒有。這就可能導(dǎo)致投資者

46、所得到的信息過于單一，而缺乏客觀性。</p><p>　?。?）自愿性信息披露易被“內(nèi)部人”控制</p><p>　　自愿性信息披露是由董事會決定，因此，它的質(zhì)量與上市公司的公司治理環(huán)境密切相關(guān)。在我國上市公司股權(quán)中，流通股的分散性很強(qiáng)，他們作為“外部人”，只能從公司發(fā)布的公告中獲取公司信息來做出判斷，相較于“內(nèi)部人”</p><p>　　之間存在著嚴(yán)重的信息不對稱

47、，“用腳投票”現(xiàn)象嚴(yán)重。由于流通股股東對于披露信息的決策影響力小，因此在披露時被內(nèi)部人操縱的可能性較大，所披露信息的真實性和可靠性值得懷疑，一旦被操控的情形發(fā)生，自愿性信息披露的信息業(yè)就失去了使用價值。</p><p>　　3 公司治理結(jié)構(gòu)對自愿性信息披露的影響</p><p>　　3.1 國外學(xué)者實證研究</p><p>　　國外學(xué)者對與公司治理與自愿性信息披露的

48、研究開始于20世紀(jì)60年代末。自從BallandBrown開創(chuàng)性地利用實證方法對會計信息的有用性進(jìn)行研究以來，大量的學(xué)者圍繞該問題展開了研究，并取得了豐厚的研究成果。</p><p>　　Forker（1992）以美國上市公司為例，研究了公司治理結(jié)構(gòu)特征與自愿性信息披露的關(guān)系,發(fā)現(xiàn)董事會中獨立董事的比例和審計委員會的存在與股票期權(quán)信息披露程度呈正相關(guān)關(guān)系,而董事長兼任總經(jīng)理的公司其股票期權(quán)信息披露程度就低。F.

49、A. Gul & S. Leung （2004）研究了香港385家上市公司1996年年度報告的自愿披露水平與公司治理之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)上市公司的自愿披露水平與董事長、CEO兩職合一、有經(jīng)驗外部非執(zhí)行董事的比例呈顯著負(fù)相關(guān)，并且有經(jīng)驗外部非執(zhí)行董事的比例越高，自愿披露水平與董事長、CEO兩職合一呈負(fù)相關(guān)的關(guān)系越不顯著。Simon和wong（2001）實證研究了香港上市公司的四個公司治理特征與自愿性信息披露水平之間的關(guān)系。這四個公司治

50、理特征是獨立董事人數(shù)在董事會的比例、是否存在審計委員會、董事長是否兼任總經(jīng)理和董事會中家族成員的比例。實證結(jié)果顯示，是否存在審計委員會與自愿性信息披露水平呈顯著正相關(guān)，董事會中家庭成員的比例呈負(fù)相關(guān)，另兩個因素影響不顯著。Chau和Gary（2002）通過對香港和新加坡上市公司的年報中的自愿性信息披露實證分析，表明外部股東持股比例與自愿性</p><p>　　3.2 國內(nèi)學(xué)者實證研究</p><

51、;p>　　相對來說，國內(nèi)學(xué)者對自愿性信息披露的實證研究，無論從廣度上還是深度上，與國外學(xué)者的研究還有很大差距，主要還處于理論探討階段，研究方法也是借鑒了國外研究方法。盡管如此，國內(nèi)學(xué)者在這一領(lǐng)域仍然做出了有意義的嘗試，為我國上市公司自愿性信息披露的研究開辟了新的研究領(lǐng)域。</p><p>　　王詠梅（2004）利用部分高科技上市公司作為樣本，使用統(tǒng)計分析方法，來檢驗1999年到2001年公司自愿披露行為是否

52、發(fā)生了系統(tǒng)性的變化。研究的結(jié)論表明：是否進(jìn)行自愿信息披露與行業(yè)特征、托賓Q值、市盈率有明顯的關(guān)聯(lián)性，與融資動機(jī)變量沒有明顯關(guān)聯(lián)性；對于進(jìn)行了自愿信息披露的公司，其自愿信息披露程度的高低決定于行業(yè)特性、托賓Q值、主營業(yè)務(wù)收入增長率和上市公司凈資產(chǎn)總和，說明行業(yè)差異影響顯著；前三大股東持股集中、第一大股東占絕對控股地位的公司，治理結(jié)構(gòu)不完善，顯著影響了披露的程度。范德玲等人（2004）通過對170家制造業(yè)上市公司的自愿性信息披露程度和公司規(guī)

53、模、財務(wù)杠桿、盈余業(yè)績、公司所在地、第一大股東所有權(quán)性質(zhì)的關(guān)系進(jìn)行了實證分析，結(jié)果顯示，對于我國上市公司來說，公司規(guī)模、盈余業(yè)績和公司所在地與年報中的自愿性信息披露水平之間呈現(xiàn)顯著的正相關(guān)關(guān)系，而財務(wù)杠桿和第一大股東所有權(quán)性質(zhì)的系數(shù)沒有表現(xiàn)出足夠的顯著性。周澤（2007）以深圳證券交易所對上市公司的信息披露評分作為信息披露透明度的代理變量,利用排序選擇回歸從管理層持股、第一大股東、獨立董事、董事會規(guī)模、公司治理會議以及審計委員會等六個方

54、面驗</p><p>　　4 滬市制造業(yè)上市公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露的實證研究</p><p><b>　　4.1 假設(shè)的提出</b></p><p>　　本文研究的是公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露之間的關(guān)系，在分析了我國上市公司治理結(jié)構(gòu)的特點和參考國內(nèi)外相關(guān)的研究成果的基礎(chǔ)上，我們將以董事會規(guī)模、CEO兩職狀態(tài)、獨立董事比例、控股股東限制、

55、國有股比例、流通股比例、股權(quán)集中度等為指標(biāo)來度量，并通過相應(yīng)的分析提出本文的假設(shè)。</p><p>　　4.1.1 董事會規(guī)模與自愿性信息披露</p><p>　　我國《公司法》對股份有限公司董事會規(guī)模有最低人數(shù)限制，為5-19人。現(xiàn)實中，董事會規(guī)模卻因公司而異。在國外的研究中，大部分學(xué)者認(rèn)為，小規(guī)模的董事會有較高的工作效率，更能夠適應(yīng)變化的市場環(huán)境并提高決策速度，發(fā)揮監(jiān)督作用。而較大的董

56、事會規(guī)模則會使董事們不能明確的指出總經(jīng)理的錯誤，導(dǎo)致被CEO控制的可能性。Jensen（1993）認(rèn)為一個規(guī)模較小的董事會更容易發(fā)揮監(jiān)控職能，而規(guī)模較大的董事會更容易被總經(jīng)理所控制。對近五年滬市紡織服裝業(yè)上市公司董事會情況統(tǒng)計表明，董事會平均為13人，最少為6人，最大為20人。考慮到我國上市公司的規(guī)模普遍較小，人數(shù)較少的董事會能夠具有更高效率。因此，本文有如下假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)1：上市公司董事會規(guī)模

57、與自愿性信息披露負(fù)相關(guān)。</p><p>　　4.1.2 CEO兩職狀態(tài)與自愿性信息披露</p><p>　　在上市公司中，有時會出現(xiàn)一個人同時擔(dān)任董事長和總經(jīng)理的情況，而兩職如果由同一人擔(dān)任，會使其在公司中具有強(qiáng)大的個人支配能力，這種力量會損害董事會有效控制的能力。Forker（1992）研究發(fā)現(xiàn)CEO兩職狀態(tài)與公司信息披露的質(zhì)量之間存在明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。如果公司的董事長兼任總經(jīng)理的話，

58、那么公司就會被認(rèn)為是有可能被操縱。當(dāng)同一人擔(dān)任董事長和總經(jīng)理時，更易于保留一些對外部人員來說不好的信息來獲得公眾信任。因此，董事長與總經(jīng)理兩職合一對自愿性信息披露來說是一個威脅。因此本文假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)2：CEO兩職狀態(tài)與自愿性信息披露負(fù)相關(guān)。</p><p>　　4.1.3 獨立董事比例與自愿性信息披露</p><p>　　董事會的一個重要職能就是

59、它對管理層的監(jiān)督職能。獨立董事被認(rèn)為是監(jiān)督理層行為的一個有效工具。Focker （1992）發(fā)現(xiàn)較高的獨立董事比例能夠提高財務(wù)信息披露質(zhì)量，減少經(jīng)營者由于隱瞞信息而獲得不當(dāng)利益的可能性。為了進(jìn)一步完善我國上市公司的法人治理結(jié)構(gòu)，規(guī)范我國的證券市場，2001年8月16日中國證監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于在上市公司建立獨立董事制度的指導(dǎo)意見》?！吨笇?dǎo)意見》要求境內(nèi)各上市公司建立獨立董事制度，聘任適當(dāng)人員擔(dān)任獨立董事，其中至少包括1名會計專業(yè)人士。因此，

60、本文假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)3：獨立董事比例與自愿性信息披露成正相關(guān)。</p><p>　　4.1.4 控股股東性質(zhì)與自愿性信息披露</p><p>　　根據(jù)控股股東的所有權(quán)性質(zhì)不同，可以將上市公司控股股東分為國有控股、</p><p>　　民營控股、外資控股等。而國有股具有一定的不可流通性，國有股的持股代表的行為往往帶有主觀性，不是

61、僅僅是為了追求效率或盈利。如果控股股東為國有股股東，政府會優(yōu)先考慮維持社會秩序和調(diào)節(jié)財富的再分配，于是支持公司擴(kuò)大就業(yè)，而不考慮企業(yè)的承受能力和盈利狀況。由于政府對公司事務(wù)的過多的干預(yù)，致使公司的經(jīng)營者的自主性和積極性受到了嚴(yán)重的損害。而控股股東為非國有股的公司有著更強(qiáng)的提高企業(yè)價值和盈利能力的追求，在經(jīng)營上更具有靈活性，公司治理的效力更高。因此，我們認(rèn)為控股股東為非國有股的公司傾向于披露更多的信息。據(jù)此，我們做出假設(shè)：</p&g

62、t;<p>　　假設(shè)4：如果公司的控股股東為非國有股，則其自愿性信息披露水平就較高。</p><p>　　4.1.5 國有股比例與自愿性信息披露</p><p>　　國有股是指有權(quán)代表國家的部門或機(jī)構(gòu)以國有資產(chǎn)向公司投資形成的股份，包括以公司現(xiàn)有國有資產(chǎn)折算的股份。目前中國上市公司國有股東的代表主要是政府機(jī)關(guān)（國有資產(chǎn)管理委員會、財政局、行業(yè)主管部門等）、國有資產(chǎn)管理公司和集

63、團(tuán)公司三大類，他們在一定程度上擁有企業(yè)的實際控制權(quán)，但剩余索取權(quán)卻歸國家所有。國有股股東代表得不到激勵和監(jiān)督的收益，從而也就缺乏激勵和監(jiān)督的動機(jī)。此外，國家股權(quán)代理委派機(jī)制并沒有真正形成，國家股背后的產(chǎn)權(quán)歸屬模糊，使所有者不能對經(jīng)營者實行有效的控制和監(jiān)督。Wang（2003）也認(rèn)為由于國有股持有者作為一個政府機(jī)構(gòu)很容易受到政治因素的影響，通過實證，他也發(fā)現(xiàn)具有國有股的公司的業(yè)績明顯差于其他類型的公司。通過上面的分析，我們得出假設(shè)：<

64、;/p><p>　　假設(shè)5：國有股比例與自愿性信息披露程度負(fù)相關(guān)。</p><p>　　4.1.6 流通股比例與自愿性信息披露</p><p>　　在資本市場上，“股權(quán)分置”這種結(jié)構(gòu)性問題是中國股市的特有現(xiàn)象。在股權(quán)分置改革之前，有關(guān)制度規(guī)定，國有股和法人股不可流通，只有個人股（社會流通股）可以流通。而在一個健全的資本市場中，流通股股東對公司治理所起的作用是至關(guān)重要的，

65、他們通過股票市場的價格信號和接管控制功能影響著公司價值。為了充分發(fā)揮出這些作用，他們必須獲取大量的有關(guān)公司財務(wù)狀況、業(yè)績及未來戰(zhàn)略等方面的信息，因而他們有獲取這些信息的強(qiáng)烈要求，從而促使公司披露更多的信息。因此，我們得出假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)6：流通股比例與自愿性信息披露成正相關(guān)。</p><p>　　4.1.7 股權(quán)集中度與自愿性信息披露</p><p>

66、;　　股權(quán)集中度是衡量某一公司股本結(jié)構(gòu)中股權(quán)集中程度的指標(biāo)，通常用前幾大股東持股比例總和表示。在本文研究中，我們用前三大股東的持股比例總和表示樣本公司的股權(quán)集中度。根據(jù)統(tǒng)計，我國上市公司前五大股東的持股比例接近50%，明顯高于國際平均水平?！耙还瑟毚蟆薄⒐蓹?quán)集中度高成為我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)非常明顯的特征。歐美公司股權(quán)分散，數(shù)量眾多的股東對信息披露的要求很高，公司自愿披露的程度就高；而亞洲股權(quán)相對集中，股東不像西方股東那樣對報表披露要求苛

67、刻，自愿披露程度就低。此外，在股權(quán)高度集中的情況下，經(jīng)理的人選基本是由大股東選派或直接任命的，也導(dǎo)致了公司治理的不完善。因此，假設(shè)：</p><p>　　假設(shè)7：股權(quán)集中度與自愿性信息披露水平成負(fù)相關(guān)關(guān)系。</p><p>　　4.2 樣本選取與數(shù)據(jù)來源</p><p>　　4.2.1 樣本選取</p><p>　　本文以我國滬市上市公司年報

68、作為自愿性信息披露的載體，選取了上海證券交易所2005-2009年5年間的制造業(yè)公司作為研究的總樣本。而為了保證數(shù)據(jù)的有效性，盡量消除異常樣本對研究結(jié)果的影響，從樣本公司中剔除了ST、*ST等財務(wù)狀況嚴(yán)重惡化的公司共計78家，剩余共計398家，并從中采用分層抽樣法及隨機(jī)抽樣法取得樣本共計100家。</p><p>　　4.2.2 數(shù)據(jù)來源</p><p>　　為了進(jìn)行本文的研究，需要收集大

69、量的上市公司年報數(shù)據(jù)以及公司治理結(jié)構(gòu)方面的數(shù)據(jù)，我國上市公司年報方面的資料與數(shù)據(jù)主要來源于巨潮資訊網(wǎng)（www.cninfo.com.cn）、新浪財經(jīng)網(wǎng)站（finanee.sina.com.cn）以及騰訊財經(jīng)網(wǎng)（finanee.qq.com）。公司治理結(jié)構(gòu)方面的數(shù)據(jù)主要來源于中國證監(jiān)會（www.cesre.gov.cn）、滬市交易所（www.sse.com.cn）。另外，為了保證數(shù)據(jù)的可靠性，我們將來自不同渠道的同一類數(shù)據(jù)進(jìn)行了比較，若發(fā)

70、現(xiàn)差異，則進(jìn)行分析或利用其他資料進(jìn)行佐證，選取最為可靠的數(shù)據(jù)作為我們的試驗數(shù)據(jù)。以確認(rèn)，選擇最為可靠的數(shù)據(jù)作為本文的實證研究數(shù)據(jù)。本文研究分析及數(shù)據(jù)收集采用的是SPSS11.5統(tǒng)計軟件和EXCEL2003。</p><p><b>　　4.3 變量設(shè)計</b></p><p>　　4.3.1 被解釋變量</p><p>　　由于各個國家或地區(qū)經(jīng)

71、濟(jì)發(fā)展水平、法律制度和信息溝通等方面的差異較大，對上市公司信息披露尚未形成一致的標(biāo)準(zhǔn)。本文將主要借鑒Chau和Gray（2002）所構(gòu)建的自愿性信息披露指標(biāo)體系，將自愿性信息分為戰(zhàn)略性信息、財務(wù)信息和非財務(wù)信息三大類，其基本框架如表1所示。</p><p>　　表1 自愿性信息披露指標(biāo)</p><p><b>　　續(xù)表</b></p><p>

72、　　在本文中，自愿性信息披露指數(shù)就是公司實際自愿披露信息的項目數(shù)。分別對每家樣本公司的26條自愿性信息披露信息條目打分，打分原則是：如果樣本公司對某項自愿性信息進(jìn)行披露，則取值為1；如果未披露，則取值為0。把各指標(biāo)得分進(jìn)行加總，得到每家樣本公司的自愿性信息披露指數(shù)。這里，筆者并沒有區(qū)分各項指標(biāo)的權(quán)重，即上市公司每披露其中一項，就給予一分，各個項目之間沒有賦予不同的權(quán)重。主要是基于兩點考慮：一是權(quán)重選擇有很強(qiáng)的主觀性。二是本文的研究面對的

73、是年報的所有使用者而不是特定的使用者。</p><p>　　4.3.2 解釋變量與控制變量</p><p>　　本文的研究中，依據(jù)所提出的假設(shè)，我們在公司治理結(jié)構(gòu)方面設(shè)置的解釋變量共有7個，分別是董事會規(guī)模、CEO兩職狀態(tài)、獨立董事比例、控股股東性質(zhì)、國有股比例。流通股比例、股權(quán)集中度。</p><p>　?。?）董事會規(guī)模（DG）：公司董事會的總?cè)藬?shù)。</p

74、><p>　?。?）獨立董事比例（IND）：公司的獨立董事人數(shù)占董事會總?cè)藬?shù)的比例。</p><p>　?。?）CEO兩職狀態(tài)（CEO）：該變量用來反映公司的董事長職務(wù)和總經(jīng)理職務(wù)是否由同一人擔(dān)任。若是，則賦值為l；否則，賦值為0。</p><p>　?。?）控股股東性質(zhì)（CH）：根據(jù)控股股東的所有權(quán)性質(zhì)，可以分為國有股和非國有股。若是非國有股，則賦值為1；否則，賦值為

75、0。</p><p>　?。?）國有股比例（GA）：公司股東中有權(quán)代表國家投資機(jī)構(gòu)或部門所持股份占總股份的比例。</p><p>　?。?）流通股比例（OUT）：公司實際流通的股票占公司股票的比例。</p><p>　　（7）股權(quán)集中度（THR）：用公司前三大股東持股數(shù)之和占公司股票總數(shù)的比例來衡量公司的股權(quán)集中度。</p><p>　　由于

76、公司規(guī)模、財務(wù)杠桿、盈利能力可能會對公司自愿性信息披露產(chǎn)生影響，為了使本研究結(jié)果更有解釋效力，我們將此三者作為本研究中的控制變量。</p><p>　　（1）公司規(guī)模（SIZE）：用總股本的自然對數(shù)計量。</p><p>　　（2）財務(wù)杠桿（LVE）：用資產(chǎn)負(fù)債比率計量。</p><p>　　（3）盈利能力（ROE）：用凈資產(chǎn)收益率計量。</p>&l

77、t;p>　　4.3.3 模型設(shè)定</p><p>　　根據(jù)前述理論分析，我們以公司自愿性信息披露水平作為被解釋變量，以反映公司治理結(jié)構(gòu)的指標(biāo)作為解釋變量，構(gòu)建了多元線性回歸模型，對公司自愿性信息披露水平進(jìn)行回歸擬合，來確定其相關(guān)顯著性?；貧w方程如下：</p><p>　　VDI=b0+b1DG+b2IND+b3CEO+b4 CH +b5 GA +b6 OUT +</p>

78、<p>　　b7 THR +b8SIZE+b9LEV+b10ROE+ε</p><p>　　模型中，b0是回歸方程中的常數(shù)項，bi是各解釋變量的待估系數(shù)(i=l，…，10)，ε為隨機(jī)項。</p><p>　　5 實證研究結(jié)果與分析</p><p>　　5.1 對2005-2009年度自愿性信息披露的比較與分析</p><p>　　

79、為了更好地了解我國上市公司自愿性信息披露的現(xiàn)狀及趨勢，我們選取了100家公司作為樣本考察了它們自2005年至2009年的自愿性信息披露情況，</p><p>　　（1）各年自愿性信息披露總體情況。樣本公司2005-2009年自愿性信息披露水平統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。</p><p>　　表2 2005-2009年自愿性信息披露的描述性統(tǒng)計表</p><p>　　從表2中

80、可以看出，樣本公司從2005年到2009年的自愿性信息披露水平的最大值與樣本均值都成上升趨勢。各年度的樣本自愿性信息披露的均值變化情況，如圖1所示。</p><p>　　圖1 2005-2009年度自愿性信息披露均值趨勢圖</p><p>　　我們可以從中看出，雖然我國上市公司近幾年的自愿性信息披露水平還是很低，但始終存在著上升趨勢，表明上市公司開始關(guān)注并有意識地改善公司信息披露的狀況。這

81、同時也預(yù)示著，隨著我國資本市場逐步規(guī)范以及投資者逐漸回歸理性，上市公司和投資者對公司信息越來越重視，雙方都希望通過信息渠道來增強(qiáng)信任，尋求投資機(jī)會。</p><p>　?。?）各年自愿性信息披露的構(gòu)成情況。在本文研究中，我們將公司的自愿披露的信息分為戰(zhàn)略信息、非財務(wù)信息、財務(wù)信息三大類。為了更好的反映各類信息的構(gòu)成，我們繪制了圖2。從中，我們可以看出，財務(wù)信息披露的比例最高，非財務(wù)信息披露所占的比例始終低于其他兩

82、項，而戰(zhàn)略信息披露的比例則顯示了上升趨勢，并且與財務(wù)信息的比例越來越接近。這表明：我國上市公司更愿意披露公司的財務(wù)信息，這主要與公司半年報、年報等定期報表中披露財務(wù)信息有關(guān)，也可能是由于投資者為了了解公司經(jīng)營狀況而傾向于獲取此類信息有關(guān)。對于非財務(wù)信息披露不多的原因可能是由于目前我國上市公司和投資者對此類信息不夠重視。而上市公司對戰(zhàn)略信息的披露越來越多，很可能是因為投資者越來越理性，他們開始在關(guān)注公司近期狀況的同時，關(guān)心公司的長期發(fā)展。

83、</p><p>　　圖2 2005-2009年度自愿性信息披露構(gòu)成情況比例圖</p><p>　　（3）多元回歸模型說明。在下一節(jié)內(nèi)，我們將會采用所選取的100家滬市制造業(yè)上市公司的2009年度的信息作為樣本進(jìn)行多元回歸模型分析。</p><p>　　5.2 變量間的相關(guān)性檢驗</p><p>　　表3 各變量的描述性統(tǒng)計表</p&g

84、t;<p>　　表4 簡單相關(guān)系數(shù)表</p><p><b>　　續(xù)表</b></p><p>　　** Correlation is significant at the 0.01 level (2-tailed).</p><p>　　Correlation is significant at the 0.05 level

85、(2-tailed).</p><p>　　被解釋變量與各個解釋變量，以及各個解釋變量之間的相關(guān)性檢驗結(jié)果如表3、表4所示。從表3中可以看出個解釋變量及被解釋變量的均值及方差。從表4中我們可以得到被解釋變量自愿性信息披露指數(shù)與多個解釋變量之間存在著顯著線性相關(guān)關(guān)系，如與董事會規(guī)模（DG）、獨立董事比例(IND)、控股股東性質(zhì)（CH）、流通股比例(OUT)、盈利能力（ROE）存在顯著正相關(guān)，與CEO兩職狀態(tài)存在負(fù)相

86、關(guān)。另外，我們發(fā)現(xiàn)在一些解釋變量之間，如股權(quán)集中度(HTR)與CEO兩職狀態(tài)（CEO）、流通股比例（OUT）與股權(quán)集中度（THR），控股股東性質(zhì)（CH）與國有股比例（GA）之間也存在著顯著性關(guān)系。這表明解釋變量之間存在著共線性的可能性，而我們知道，如果存在多重共線性問題，則會嚴(yán)重影響多元線性回歸效果，甚至使回歸結(jié)果不具有統(tǒng)計上的意義。為此，我們要對本文中的多元線性回歸進(jìn)行多重共線性問題進(jìn)行診斷。一般來說，解釋變量之間的簡單相關(guān)系數(shù)超過0

87、.9時將會存在共線性問題，在0.8以上時可能會有問題。通過表4，可以看到本文中的解釋變量之間的相關(guān)系數(shù)都低于0.8，我們可以初步判斷出在本研究中存在多重共線性問題的可能性比較低。但由于這種</p><p>　　表5 解釋變量多重共線性診斷表</p><p>　　從表5中，我們知道各個解釋變量的容忍度都高于0.5，而其方差膨脹因系數(shù)都小于2，根據(jù)數(shù)量統(tǒng)計規(guī)律，可見沒有多重共線性存在的跡象。因

88、而，我們可以判斷本研究中解釋變量之間不存在多重共線性問題，完全可以利用這些數(shù)據(jù)進(jìn)行多元線性回歸分析。</p><p>　　5.3 多元回歸分析</p><p>　　本節(jié)中，我們首先利用公司治理結(jié)構(gòu)變量以及控制變量，對被解釋變量自愿性信息披露水平建立多元線性回歸方程，并對方程的總體回歸效果F(檢驗)、擬合優(yōu)度及自變量系數(shù)的顯著性進(jìn)行相應(yīng)的檢驗。其次，利用回歸結(jié)果對前面的假設(shè)進(jìn)行檢驗，并分析原

89、因。</p><p>　　表6 模型總體參數(shù)表</p><p>　　表7 回歸方差分析表</p><p>　　表8 回歸系數(shù)及顯著性檢驗表</p><p>　　從表8可以看到，當(dāng)用所有解釋變量和控制變量對上市公司自愿性信息披露水平進(jìn)行回歸擬合時，我們得到的回歸方程為（采用非標(biāo)準(zhǔn)系數(shù)）：</p><p>　　VDI=-1

90、3.292+0.234DG+0.180CEO+0.086IND+1.143CH-0.005GA+0.152OUT+0.007THR+0.840SIZE-0.102LEV-0.254ROE</p><p>　　從表6中，我們可以看出調(diào)整R為0.470，即方程的擬合程度為0.470表明被解釋變量的變化中有47.0%的部分可以被本文中的解釋變量解釋，考慮到本文的研究重點是公司治理結(jié)構(gòu)與自愿性信息披露之間的關(guān)系，仍有很多

91、公司其他方面的指標(biāo)沒有進(jìn)入本文研究范圍，這樣的結(jié)果是可以接受的。從表7可以看出，回歸方程的F檢驗值為9.772，其顯著性水平（Sig.=0.000）小于0.001，說明回歸效果是很好的，回歸模型具有統(tǒng)計學(xué)意義。</p><p>　　同時，從表8中我們還可以得到，再利用T檢驗對各個變量的回歸系數(shù)進(jìn)行檢驗時，有六個變量的P值小于0.05，表明他們具有較高的顯著性。這六個變量分別是董事會規(guī)模、獨立董事比例、控股股東性質(zhì)

92、、流通股比例、公司規(guī)模和盈利能力。</p><p><b>　　5.4 結(jié)論及建議</b></p><p>　　5.4.1 研究結(jié)論</p><p>　　通過上述多元回歸分析可以得到以下結(jié)論：</p><p>　　假設(shè)1認(rèn)為，董事會規(guī)模與公司自愿性信息披露程度負(fù)相關(guān)關(guān)系，然而這一假設(shè)未能被實證所檢驗。前面，我們提出假設(shè)1

93、時，曾分析認(rèn)為，一個規(guī)模小的董事會更能夠發(fā)揮職能作用，而規(guī)模較大的董事會更容易被總經(jīng)理所控制。這是由于董事會規(guī)模較小時，各董事監(jiān)控積極性較強(qiáng)，效率較高，并且較容易形成一致意見，總經(jīng)理相對每個董事的權(quán)力較小，對董事成員不以形成影響。反之，董事會規(guī)模較大，權(quán)力分散，不易集中，每個成員的意見相對整體微弱，并出現(xiàn)人浮于事，此時，總經(jīng)理的影響較董事會成員而言，相對較大，不利于對總經(jīng)理的制約。然而在以上實證分析中，我國制造業(yè)上市公司并未出現(xiàn)如上分析

94、的情況，是由于我國上市公司即便是董事會規(guī)模較大的仍處于發(fā)揮監(jiān)控職能的合理規(guī)模內(nèi)，從而能夠有效地發(fā)揮其職能，并隨之規(guī)模增大而提高效率，換言之，此規(guī)模增大階段尚處于效率遞增階段，并未出現(xiàn)邊際效率遞減情況，所以出現(xiàn)了董事會規(guī)模與公司自愿性信息披露程度成正相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。</p><p>　　在本文的研究中，假設(shè)2沒有得到實證支持。假設(shè)2認(rèn)為，COE兩職狀態(tài)與自愿性信息披露水平成負(fù)相關(guān)關(guān)系，但可能由于在我國的上市公司中，

95、普遍存在著“一股獨大”的現(xiàn)象，董事長通常就是大股東或控股股東本身或其利益代表，能同時擔(dān)任董事長和COE職務(wù)的也是大股東或控股股東本身或其利益代表，公司的很多決策包括公司信息披露的決策，很大程度上都受到董事長的影響，因而與董事長和CEO是否由不同人擔(dān)任并無太大關(guān)系。</p><p>　　本文研究結(jié)論支持了假設(shè)3。假設(shè)3 認(rèn)為獨立董事比例與自愿性信息披露成正相關(guān)。獨立董事,是指獨立于公司股東且不在公司中內(nèi)部任職，并與

96、公司或公司經(jīng)營管理者沒有重要的業(yè)務(wù)聯(lián)系或?qū)I(yè)聯(lián)系，并對公司事務(wù)做出獨立判斷的董事。業(yè)就是說獨立董事與公司經(jīng)營業(yè)績不具有直接的利益關(guān)系，作為外部股東的利益代表，獨立董事不僅有義務(wù)去提高公司披露信息的數(shù)量和質(zhì)量，而且有意愿這樣去做，因為監(jiān)督的好可以樹立他們作為專家的聲望。</p><p>　　本研究的實證結(jié)果為假設(shè)4提供了支持，即認(rèn)為如果公司的控股股東為非國有股，則其自愿性信息披露水平就較高。這表明當(dāng)公司的控股股東為

97、非國有股固定時，會更加關(guān)注企業(yè)的價值和盈利性，在經(jīng)營上更具有靈活性，有很強(qiáng)的動力對公司管理者進(jìn)行監(jiān)督和激勵，迫使公司管理者提供更多的信息。而國有控股的持股主體則具有很強(qiáng)的行政化性質(zhì)，國有股持股主體除了關(guān)注上市公司業(yè)績的目標(biāo)外，還非常關(guān)注其他一些社會、政治目標(biāo)，同時由于政府機(jī)構(gòu)或官員不是國有股的產(chǎn)權(quán)主體，它們很難像非國有股持股主體那樣盡責(zé)地對上市公司的管理者進(jìn)行監(jiān)督，從而使得公司披露的信息會減少?？梢?，解決國有股產(chǎn)權(quán)主體缺位問題，不僅有助

98、于公司提高業(yè)績，也有助于公司提高公司信息披露水平。</p><p>　　假設(shè)5認(rèn)為，國有股比例與自愿性信息披露程度負(fù)相關(guān)，然而這一假設(shè)未能被實證所檢驗。在回歸分析中出現(xiàn)了，國有股比例與自愿性信息披露水平之間不存在顯著負(fù)相關(guān)的結(jié)論。在2005年5月我國開始對上市公司實行股權(quán)分置改革，截至06年底，股權(quán)分置改革已基本執(zhí)行完畢，新增流通股股東對管理層的制約作用彰顯，內(nèi)部人控制現(xiàn)象得以規(guī)避，管理層開始積極地、充分地披露信

99、息來吸引投資者的關(guān)注。所以，股權(quán)分置改革的完成即絕大部分國有股退出股票市場，使得國有股比例與自愿性信息披露水平之間負(fù)相關(guān)不具有顯著性。</p><p>　　本文的假設(shè)6認(rèn)為，流通股比例與自愿性信息披露水平成正相關(guān)關(guān)系，實證結(jié)果也支持這一假設(shè)。這說明流通股的存在對公司的信息披露有著積極的影響流通股比例越大，公司會越有動力去披露更多的信息。在股權(quán)分置改革之前，有關(guān)制度規(guī)定，國有股和法人股不可流通，只有個人股（社會流通

100、股）可以流通。改革以后，截至2006年底，流通股比例的平均值達(dá)到49.90%，情況有了很大改觀。在一個健全的資本市場中，流通股股東對公司治理所起的作用是至關(guān)重要的，他們通過股票市場的價格信號和接管控制功能影響著公司價值。為了充分發(fā)揮這些作用，他們必須獲取大量的有關(guān)公司財務(wù)狀況、經(jīng)營成果及未來戰(zhàn)略等方面的信息，所以大量而分散的流通股股東的要求越強(qiáng)烈，越能促使上市公司披露更多的信息。</p><p>　　假設(shè)7認(rèn)為，

101、股權(quán)集中度與自愿性信息披露水平成負(fù)相關(guān)關(guān)系，然而這一假設(shè)未能通過實證檢驗。前面，我們在提出假設(shè)7時，曾分析認(rèn)為，“一股獨大”、股權(quán)集中度高是我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中非常明顯的特征，在股權(quán)集中度較高時，大股東在公司控制中占有主導(dǎo)地位，有能力操縱管理層，且我們資本市場還不規(guī)范，相關(guān)法規(guī)并不完善，相關(guān)機(jī)構(gòu)對資本市場監(jiān)管力度不夠，往往會出現(xiàn)大股東為了追求自身的利益可能會采取犧牲小股東利益的手段，例如隱瞞公司信息，進(jìn)行內(nèi)幕交易等，從而會導(dǎo)致股權(quán)集中

102、度越高，公司披露的信息越少。然而，實證的結(jié)果不顯著。我們在分析其中的原因時，注意到我國在屢次發(fā)生危害資本市場發(fā)展的時間發(fā)生以后，相關(guān)部門陸續(xù)采取了一些措施來保護(hù)小股東的利益，并于2004年制定了《關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定》，其中特別提到要加強(qiáng)公司信息披露的問題。我們認(rèn)為假設(shè)7不顯著的原因可能是由于相關(guān)部門加強(qiáng)了資本市場監(jiān)管和保護(hù)中小股東利益的力度，大股東利用信息優(yōu)勢對小股東的利益侵害行為有所收斂，公司也相應(yīng)改善了公司信息披露

103、的行為。</p><p>　　5.4.2 建議與展望</p><p>　　通過以上的實證分析可以看出，完善的公司治理結(jié)構(gòu)對自愿性信息披露有積極作用，而目前我國公司治理結(jié)構(gòu)尚存在著較多的缺陷和問題。完善我國公司治理結(jié)構(gòu)，提高自愿性信息披露，切實保護(hù)投資者利益，本文提出以下幾點建議。</p><p><b>　　（1）優(yōu)化股權(quán)結(jié)構(gòu)</b></

104、p><p>　　我國上市公司第一大股東持股比例偏高，這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)造成了我國上市公司基本上由第一大股東控制、缺乏其它大股東與其制衡的格局，這種情況不利于公司治理結(jié)構(gòu)的完善。我國的市場發(fā)育程度及法律法規(guī)的不完善，決定了股東監(jiān)督對于上市公司的重要性，因此，我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)合理化的目標(biāo)應(yīng)強(qiáng)調(diào)股權(quán)的適度集中，可以充分發(fā)揮股東對公司經(jīng)營層的監(jiān)督作用。但是，在我國有關(guān)控制大股東侵害中小股東利益的制度安排還遠(yuǎn)未完善，因此，股權(quán)

105、不能過分集中，造成一股獨大的局面。所以，在今后很長的一段時間內(nèi)，我國上市公司理想的股權(quán)結(jié)構(gòu)應(yīng)該是股權(quán)相對集中、前幾名大股東持股比例相當(dāng)?shù)母窬?。這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)的優(yōu)點是既能防止一股獨大所造成的問題，也使得前幾名大股東有監(jiān)督公司經(jīng)理層的動力。</p><p>　　（2）加強(qiáng)對自愿性信息披露的監(jiān)管和指導(dǎo)</p><p>　　監(jiān)管部門在鼓勵上市公司進(jìn)行自愿性信息披露的同時，不能放松對自愿性信息披露進(jìn)

106、行規(guī)制，應(yīng)強(qiáng)化自愿性信息披露的規(guī)范程度，防止上市公司隨意披露甚至操縱信息。在監(jiān)管時要注意：一是完整性，上市公司自愿披露的信息是否存在只披露利好信息而隱瞞利空信息的問題；二是可靠性，上市公司自愿披露的信息是否真實地反映了公司的真實情況。必要時可以考慮引進(jìn)審計程序，通過外部審計的方法為公司自愿披露的信息質(zhì)量提供補(bǔ)充保障。而為了能有效地指導(dǎo)上市公司自愿性信息披露行為，監(jiān)管部門可以考慮推出“上市公司自愿性信息披露指引”等類似規(guī)章，保障自愿披露的