投資決策分析方法[畢業(yè)論文]

1、<p><b>　　本科畢業(yè)論文</b></p><p><b>　?。?0_ _屆）</b></p><p><b>　　投資決策分析方法</b></p><p>　　——凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法的比較研究</p><p>　　所在學(xué)院

2、 </p><p>　　專(zhuān)業(yè)班級(jí) 會(huì)計(jì)學(xué) </p><p>　　學(xué)生姓名 學(xué)號(hào) </p><p>　　指導(dǎo)教師 職稱(chēng) </p><p>　　完成日期 年 月

3、 </p><p><b>　　目錄</b></p><p><b>　　摘要</b></p><p><b>　　關(guān)鍵詞</b></p><p><b>　　Abstract</b></p><p><b>

4、　　Key words</b></p><p>　　1 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法理論介紹1</p><p><b>　　1.1凈現(xiàn)值法1</b></p><p>　　1.2 實(shí)物期權(quán)2</p><p>　　2 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法的理論比較3</p><p>　　2.1 凈現(xiàn)值法的

5、優(yōu)點(diǎn)3</p><p>　　2.2 凈現(xiàn)值法的局限性3</p><p>　　2.3 實(shí)物期權(quán)的優(yōu)越性4</p><p>　　2.4 實(shí)物期權(quán)法的局限性5</p><p>　　3 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法在不確定性投資中的應(yīng)用比較5</p><p>　　3.1不確定性投資決策的內(nèi)涵5</p><

6、;p>　　3.2 不確定性投資下的凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)方法6</p><p>　　3.2.1凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策的局限性與應(yīng)用中應(yīng)注意的問(wèn)題6</p><p>　　3.2.1.1凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策的局限性6</p><p>　　3.2.1.2凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策應(yīng)用中應(yīng)注意的問(wèn)題6</p><p>　　3

7、.2.2實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中的應(yīng)用與應(yīng)注意的問(wèn)題7</p><p>　　3.2.2.1 實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中的應(yīng)用7</p><p>　　3.2.2.2實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中應(yīng)注意的問(wèn)題7</p><p>　　4凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法的實(shí)證比較8</p><p><b>　　4.1凈現(xiàn)值法8

8、</b></p><p>　　4.2 實(shí)物期權(quán)法8</p><p>　　5在不確定投資決策中分析方法的建議9</p><p><b>　　6 總結(jié)9</b></p><p><b>　　參考文獻(xiàn)11</b></p><p>　　致謝錯(cuò)誤!未定義書(shū)簽。&l

9、t;/p><p>　　摘要：一直以來(lái)，以?xún)衄F(xiàn)值法為代表的傳統(tǒng)財(cái)務(wù)分析方法一直處于項(xiàng)目投資決策分析的主導(dǎo)地位，但是隨著環(huán)境不確定性因素的增加，凈現(xiàn)值法自身存在的重大缺陷也日益明顯。相對(duì)而言，實(shí)物期權(quán)法作為一種新的投資決策分析工具，對(duì)于有效解決目前日益增加的環(huán)境不確定性和改變企業(yè)管理者的決策思維方式具有十分重要的意義。本文將借鑒國(guó)內(nèi)外的研究成果，對(duì)凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法在投資決策中的應(yīng)用進(jìn)行比較，體現(xiàn)這兩種方法在不同投資決

10、策下的優(yōu)勢(shì)。</p><p>　　關(guān)鍵詞：投資決策 凈現(xiàn)值法 實(shí)物期權(quán)法 不確定性 比較</p><p>　　Abstract: All along, the Net Present Value method represented by the traditional financial analysis of investment decision has been in a dom

11、inant position, but the own existence significant deficiencies of net present value method are gradually revealed with the increase of environmental uncertainty. Relatively, as a new tool for investment decision analysis

12、, Real Options is with an important significance for solving the increasing environmental uncertainty and changing the ways of thinking in </p><p>　　Key words: investment decisions；NPV；Real Options；uncertai

13、nty；comparison</p><p>　　投資決策指的是投資者為了實(shí)現(xiàn)預(yù)期的投資目標(biāo)，運(yùn)用—定的科學(xué)理論、分析方法以及手段，并通過(guò)相應(yīng)的程序?qū)ν顿Y的必要性、投資目標(biāo)、投資規(guī)模、投資方向、投資結(jié)構(gòu)、投資成本與收益等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的重大問(wèn)題所進(jìn)行的分析、判斷和方案選擇，是項(xiàng)目起始階段的重要工作之一，對(duì)項(xiàng)目的成敗有決定性影響。在投資決策活動(dòng)決策結(jié)束后，相當(dāng)大的程度上來(lái)說(shuō)大多數(shù)項(xiàng)目是不可逆的。它作為一項(xiàng)復(fù)雜的系統(tǒng)工程

14、，必須要對(duì)項(xiàng)目的適應(yīng)性、盈虧性及風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分評(píng)價(jià)分析，依循投資決策程序，應(yīng)用正確的決策理論和方法，從而來(lái)降低項(xiàng)目投資的風(fēng)險(xiǎn)。在經(jīng)濟(jì)實(shí)踐中，應(yīng)用不同的分析方法進(jìn)行投資決策，有時(shí)會(huì)得出截然相反的結(jié)論，本文擬就凈現(xiàn)值法和實(shí)物期權(quán)法做比較。</p><p>　　1 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法理論介紹 </p><p><b>　　1.1凈現(xiàn)值法</b>&l

15、t;/p><p>　　凈現(xiàn)值法就是根據(jù)一項(xiàng)長(zhǎng)期投資方案的凈現(xiàn)值是正數(shù)還是負(fù)數(shù)來(lái)確定該項(xiàng)方案是否可行的決策分析方法。一個(gè)項(xiàng)目是否值得投資，要看其凈現(xiàn)值是否大于零，若凈現(xiàn)值大于零，那么該方案可行，否則放棄該項(xiàng)目。凈現(xiàn)值法在項(xiàng)目投資決策中的步驟主要是: 首先，預(yù)測(cè)未來(lái)各期的現(xiàn)金流量；其次，估算與該項(xiàng)目各期現(xiàn)金流相對(duì)應(yīng)的折現(xiàn)率；然后，根據(jù)以上兩步所得數(shù)據(jù)求得凈現(xiàn)值；最后，得出結(jié)論。</p><p>　

16、　在實(shí)際工作中，由于長(zhǎng)期投資方案的未來(lái)報(bào)酬往往會(huì)出現(xiàn)一些復(fù)雜的情況，故其“凈現(xiàn)值”的計(jì)算一般按一下步驟進(jìn)行[1]：</p><p>　　對(duì)投資項(xiàng)目壽命周期內(nèi)各年的營(yíng)業(yè)“現(xiàn)金凈流量”進(jìn)行預(yù)測(cè)：</p><p>　　各年NCF = 營(yíng)業(yè)收入-付現(xiàn)營(yíng)業(yè)成本-所得稅</p><p><b>　　= 稅后凈利+折舊</b></p><

17、p>　　根據(jù)資本成本將未來(lái)的各種報(bào)酬折算成總現(xiàn)值。</p><p>　　將各年的“現(xiàn)金凈流量”折成現(xiàn)值——若各年NCF相等，按年金法折成現(xiàn)值；如各年NCF不等，則需按普通復(fù)利折成現(xiàn)值，然后進(jìn)行加計(jì)。</p><p>　　將期末固定資產(chǎn)的殘值或中途變現(xiàn)價(jià)值，以及期末應(yīng)回收的流動(dòng)資產(chǎn)，按普通復(fù)利折成現(xiàn)值。</p><p>　　按上述1）、2）兩項(xiàng)相加，即可求得未來(lái)

18、報(bào)酬的總現(xiàn)值。</p><p>　　計(jì)算投資方案的“凈現(xiàn)值”——其計(jì)算公式如下：</p><p>　　凈現(xiàn)值 = 未來(lái)報(bào)酬總現(xiàn)值-原始投資額的現(xiàn)值</p><p>　　作為傳統(tǒng)投資決策分析方法的代表，凈現(xiàn)值法假設(shè)：投資決策是一次性完成的，即投資機(jī)會(huì)一旦出現(xiàn)，就必須馬上做出決策，不得拖延；投資項(xiàng)目是完全可逆的，沒(méi)有沉沒(méi)成本，放棄投資項(xiàng)目不花費(fèi)任何代價(jià)。在具體應(yīng)用時(shí)，它

19、采用一定的折現(xiàn)率，通過(guò)對(duì)項(xiàng)目在各個(gè)時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)金流入與流出進(jìn)行折現(xiàn)，算出其凈現(xiàn)值，如果凈現(xiàn)值大于零，就認(rèn)為該投資項(xiàng)目是可行的，可以進(jìn)行投資，否則，不進(jìn)行投資。凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單方便、易于操作，但是，用凈現(xiàn)值法進(jìn)行投資決策也具有嚴(yán)重的局限性，因?yàn)樗且酝顿Y決策在一定條件下能夠還原為前提的，也就是說(shuō)項(xiàng)目的投資在市場(chǎng)條件惡化時(shí)，能夠以某種方式還原，如果不能還原，則是一個(gè)要么投資，要么永不投資的決策，而如果公司現(xiàn)在不進(jìn)行投資，那它將永遠(yuǎn)失去了投資

20、機(jī)會(huì)[2]。</p><p><b>　　1.2 實(shí)物期權(quán)</b></p><p>　　實(shí)物期權(quán)的概念最初出現(xiàn)在麻省理工學(xué)院的斯圖爾特一麥爾斯所寫(xiě)的一篇文章 《Determinants of Corporate Borrowing》中，他認(rèn)為期權(quán)分析對(duì)公司成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的合理估價(jià)是重要的，許多公司的實(shí)物資產(chǎn)可以看成是一種看漲期權(quán)，這種期權(quán)價(jià)值依附在利潤(rùn)增長(zhǎng)的商業(yè)業(yè)務(wù)上。對(duì)

21、于項(xiàng)目投資者來(lái)說(shuō)期權(quán)又可稱(chēng)之為選擇權(quán)，它應(yīng)該是一種權(quán)利，而不是一種義務(wù)。期權(quán)分為看漲期權(quán)與看跌期權(quán)，期權(quán)按照其執(zhí)行期的不同又可以分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)，美式期權(quán)是指在期權(quán)到期日前的任何一天都可以執(zhí)行的期權(quán)，而歐式期權(quán)指只能到到期日當(dāng)天才能執(zhí)行的期權(quán)。期權(quán)是具有價(jià)值，隨著標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)它也會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的波動(dòng)。實(shí)物期權(quán)則是將金融期權(quán)的推廣運(yùn)用到實(shí)物資產(chǎn)上。具體地說(shuō)，一個(gè)公司對(duì)一個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估，擁有對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行投資的潛在機(jī)會(huì)，這就是一個(gè)購(gòu)買(mǎi)

22、期權(quán)，該期權(quán)賦予公司在一定時(shí)間內(nèi)按照?qǐng)?zhí)行價(jià)格(投資成本)購(gòu)買(mǎi)標(biāo)的資產(chǎn)(取得該項(xiàng)目)的權(quán)力[3]。</p><p>　　實(shí)物期權(quán)可分為擴(kuò)張期權(quán)、放棄期權(quán)、延期期權(quán)三個(gè)種類(lèi)：①擴(kuò)張期權(quán)。在確定投資項(xiàng)目時(shí)，如果未來(lái)的投資是否執(zhí)行要視一個(gè)先期投資是否有利可圖，則可視為一個(gè)擴(kuò)張期權(quán)；②放棄期權(quán)。放棄期權(quán)從某種意義上講是相對(duì)于擴(kuò)張期權(quán)而言的，如果我們將擴(kuò)張投資期權(quán)看作是一種“看漲期權(quán)”，最終以擴(kuò)大投資收益為目的，那么放棄投資

23、期權(quán)就是一種“看跌期權(quán)”，意在規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)；③延期期權(quán)。在投資活動(dòng)中，對(duì)于某些投資項(xiàng)目不必立即實(shí)行該項(xiàng)目，這可以視作是一種等待期權(quán)，等待不僅可使公司獲取更多的相關(guān)信息，而且，在一些情況下等待還有可能具有更高的價(jià)值。當(dāng)然，等待也可能減少或延緩項(xiàng)目的現(xiàn)金流量甚至引起更多的競(jìng)爭(zhēng)者加入到競(jìng)爭(zhēng)的行列中來(lái)。因此，在項(xiàng)目決策時(shí)，投資者應(yīng)恰當(dāng)?shù)貦?quán)衡立即行使期權(quán)或等待的利弊得失[4]。 </p><p>　　實(shí)物期權(quán)的定價(jià)方法在計(jì)

24、算上所運(yùn)用公式與金融期權(quán)的定價(jià)方法一致，都是使用布萊克—舒爾斯公式[5]。</p><p>　　V = N（d1）A – N（d2）Xe-rT</p><p>　　d1 = [In（A/X）+（r+0.5σ2）T]/σ√T</p><p>　　d2 = d1 -σ√T</p><p>　　其中：V ——期權(quán)的當(dāng)前價(jià)值</p>&

25、lt;p>　　A ——標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值</p><p><b>　　X ——投資成本</b></p><p>　　r ——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率</p><p><b>　　T ——到期時(shí)間</b></p><p>　　σ——標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)率</p><p>　　N（d1）和N

26、（d2）是正態(tài)分布在d1<和d2處的值</p><p>　　因?yàn)椴既R克-舒爾斯公式就決定了這種計(jì)算方法對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)的相關(guān)信息要求很少。一般來(lái)說(shuō)，僅僅需要輸人以下幾個(gè)變量即可：①標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格，可以從金融市場(chǎng)或者合同中得到；②距離決策期的時(shí)間， 由投資特點(diǎn)決定；③執(zhí)行價(jià)格，或者叫做敲定價(jià)格，也是肉投資特點(diǎn)決定；④無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率， 可從金融市場(chǎng)直接觀察得到；⑤ 標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)率，這是唯一需要估計(jì)的量，也可以從

27、歷史資料中容易的計(jì)算得到。實(shí)物期權(quán)的計(jì)算方法無(wú)需預(yù)測(cè)未來(lái)，計(jì)算時(shí)輸人變量少而且客觀，因此它很好的解決了傳統(tǒng)現(xiàn)金流貼現(xiàn)方法中存在主觀性強(qiáng)的問(wèn)題， 特別對(duì)于那些需要精確預(yù)測(cè)未來(lái)情況的投資來(lái)說(shuō)，尤其有重要意義。因此可以說(shuō)，實(shí)物期權(quán)的方法比傳統(tǒng)方法在時(shí)間變化上具有更高的穩(wěn)定性。</p><p>　　2 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法的理論比較</p><p>　　2.1 凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)</p>

28、<p>　　凈現(xiàn)值法具有非常廣泛的適用性，凈現(xiàn)值法應(yīng)用所遇到的主要問(wèn)題是如何確定貼現(xiàn)率，一般來(lái)講有兩種方法，一種辦法是根據(jù)資金成本來(lái)確定，而另一種辦法則是根據(jù)企業(yè)要求的最低資金利潤(rùn)來(lái)確定。從理論上來(lái)看，凈現(xiàn)值法是一種比較科學(xué)也比較簡(jiǎn)便的投資方案評(píng)價(jià)方法?？傮w來(lái)講，它具有以下幾個(gè)方面的優(yōu)點(diǎn)：首先，凈現(xiàn)值法使用現(xiàn)金流量的概念。企業(yè)的投資者在決策是可以直接使用項(xiàng)目所獲得的現(xiàn)金流量，相比之下，以往所使用的利潤(rùn)則包含了許多人為的因素，

29、要知道在資本預(yù)算中利潤(rùn)并不等于現(xiàn)金。其次，凈現(xiàn)值包括了評(píng)估項(xiàng)目的全部現(xiàn)金流量，其它資本預(yù)算方法往往會(huì)忽略某特定時(shí)期之后的現(xiàn)金流量，如回收期法。再者，凈現(xiàn)值對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行了合理折現(xiàn)，有些方法在處理現(xiàn)金流量時(shí)往往忽略貨幣的時(shí)間價(jià)值，例如回收期法、會(huì)計(jì)收益率法等。最后，凈現(xiàn)值法在解決某些特定的投資項(xiàng)目時(shí)比起實(shí)物期權(quán)方法具有操作更方便，計(jì)算更直觀的優(yōu)勢(shì)。凈現(xiàn)值在進(jìn)行決策時(shí)暗含三個(gè)前提：一是項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)；二是在投資決策過(guò)程中管理

30、人員處于被動(dòng)的地位；三是項(xiàng)目會(huì)存續(xù)到生命期的結(jié)束。從以上三個(gè)前提中可以看到，凈現(xiàn)值法的應(yīng)用范圍為：現(xiàn)金流量比較穩(wěn)定且確定的投資項(xiàng)目；不確定性非常</p><p>　　2.2 凈現(xiàn)值法的局限性</p><p>　　風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目有一個(gè)非常重要的特性，在風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的完整的生命周期內(nèi)始終它始終都具有很大的不確定性，其中包括技術(shù)、市場(chǎng)、財(cái)務(wù)和管理四大方面[6]。凈現(xiàn)值法的理論基礎(chǔ)是未來(lái)現(xiàn)金流的發(fā)生時(shí)間

31、和數(shù)量能可靠地被估計(jì)，但是在風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目中由于存在大量不確定性因素，這一點(diǎn)很難能夠準(zhǔn)確的做到。前文我們已經(jīng)述及，凈現(xiàn)值法的判斷規(guī)則非常簡(jiǎn)單，即把未來(lái)各年的凈現(xiàn)金流量期望值按與項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)相適應(yīng)的折現(xiàn)率折現(xiàn)，得出凈現(xiàn)值。一般情況下，凈現(xiàn)值大于零時(shí)項(xiàng)目可行，反之則放棄。可見(jiàn)，凈現(xiàn)值法的關(guān)鍵要解決有兩點(diǎn):第一，如何估計(jì)投資項(xiàng)目在未來(lái)的現(xiàn)金流；第二，如何確定合適的折現(xiàn)率。對(duì)于第一點(diǎn)，一般強(qiáng)調(diào)考察、調(diào)查投資在當(dāng)前環(huán)境中運(yùn)行所產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。凈現(xiàn)值法得

32、出的判斷結(jié)果大多數(shù)情況是比較投資與否，或投資于不同項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，而不是比較不同時(shí)間點(diǎn)或期間內(nèi)的投資的現(xiàn)金流量的差別；此外，決策者往往只是靜態(tài)地、封閉地進(jìn)行預(yù)測(cè)現(xiàn)金流，而忽視了競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、國(guó)家財(cái)政貨幣政策、稅收和通貨膨脹等不確定性因素對(duì)決策的影響，以致于所預(yù)測(cè)的現(xiàn)金流缺乏彈性。至于折現(xiàn)率，風(fēng)險(xiǎn)越大，折現(xiàn)率就越高，反之亦然，因此選擇一個(gè)相對(duì)合理折的現(xiàn)率是很重要的。通常認(rèn)為，正常的折</p><p>　　正是由于上述兩

33、點(diǎn)問(wèn)題的存在，在現(xiàn)行市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，凈現(xiàn)值法自身假設(shè)基礎(chǔ)的不完善在面對(duì)投資決策項(xiàng)目存在的大量不確定因素時(shí)，便會(huì)出現(xiàn)不可避免的缺陷。第一，凈現(xiàn)值法在投資決策時(shí)缺乏足夠的靈活性。在具有分階段特點(diǎn)的投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)中其表現(xiàn)尤為明顯: ①凈現(xiàn)值法往往把投資項(xiàng)目當(dāng)作一個(gè)整體來(lái)看待，而沒(méi)有考慮到投資項(xiàng)目中各個(gè)階段的特點(diǎn)及各個(gè)階段之間的相互關(guān)系；②凈現(xiàn)值法把投資過(guò)程中的每一個(gè)階段的開(kāi)端看作是變量在一定時(shí)間內(nèi)所達(dá)到的終點(diǎn)和繼續(xù)變化的起點(diǎn)凈現(xiàn)值 并且假定變

34、量變化的路線和數(shù)值是事先確定而且固定不變的。然而，在投資過(guò)程中每一個(gè)決策點(diǎn)都是一次分析和決策的機(jī)會(huì)，因?yàn)橥顿Y決策人在投資啟動(dòng)到該決策點(diǎn)的過(guò)程中可以獲取到一些新的信息，這些新的信息會(huì)影響到分析和決策的結(jié)果，而分析和決策的結(jié)果又決定著變量變化的路線和數(shù)值，凈現(xiàn)值法并沒(méi)有考慮到這些[7]。第二，從決策角度來(lái)看，凈現(xiàn)值法是從靜止的角度來(lái)考慮問(wèn)題，不但投資產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是固定不變的，連管理行為也是死板的，就只對(duì)是否立即采納投資做出決策。第三，凈現(xiàn)

35、值法假設(shè)投資是可逆的，而現(xiàn)實(shí)中大多數(shù)投資具有不可逆性，這是凈現(xiàn)值法的重大理論缺陷之一。在凈現(xiàn)值法中內(nèi)含了這</p><p>　　凈現(xiàn)值法雖存在一些缺陷，但是在戰(zhàn)略評(píng)價(jià)過(guò)程中仍然具有重要的作用，凈現(xiàn)值法的可預(yù)測(cè)性更適合分析確定決策環(huán)境中并不復(fù)雜的項(xiàng)目，其預(yù)測(cè)在相對(duì)穩(wěn)定的環(huán)境中更為可靠。</p><p>　　2.3 實(shí)物期權(quán)的優(yōu)越性</p><p>　　相對(duì)于凈現(xiàn)值法而

36、言，實(shí)物期權(quán)法運(yùn)用的是一種動(dòng)態(tài)的思維方式。實(shí)物期權(quán)法強(qiáng)調(diào)投資是分階段進(jìn)行的，投資資金往往是先期先投入部分資金用于生產(chǎn)銷(xiāo)售該產(chǎn)品，同時(shí)繼續(xù)對(duì)產(chǎn)品的性能、技術(shù)進(jìn)行研發(fā)和改進(jìn)，所有的投資資金并不是一步到位的，這可以減少投資者的潛在損失，其價(jià)值遠(yuǎn)大于一次性投入的情況，這與我們的實(shí)際投資決策情況非常的相符。</p><p>　　與凈現(xiàn)值法不同，實(shí)物期權(quán)法具有多方面的優(yōu)勢(shì)：首先，實(shí)物期權(quán)法著眼于描述實(shí)際投資中的真實(shí)情況，是以

37、動(dòng)態(tài)的角度來(lái)考慮問(wèn)題，管理者不但需對(duì)是否進(jìn)行投資做出決策，而且需在項(xiàng)目投資后進(jìn)行管理，根據(jù)變化的具體情況趨利避害。不同的管理行為會(huì)有不同的現(xiàn)金流量，因此實(shí)際產(chǎn)生的現(xiàn)金流量往往不等于現(xiàn)金流量的期望值。實(shí)物期權(quán)法所得出的結(jié)果的是期望凈現(xiàn)值與實(shí)物期權(quán)價(jià)值之和，是與實(shí)際情況更吻合，能夠較好地反映投資的真正價(jià)值的擴(kuò)展的凈現(xiàn)值。其次，實(shí)物期權(quán)法重點(diǎn)考慮了投資的不可逆性。在凈現(xiàn)值法中內(nèi)含了這樣的假設(shè): 投資是可以逆轉(zhuǎn)的，如果市場(chǎng)條件沒(méi)有預(yù)料的好，可以

38、很容易地撤出，收回初始投資，因此計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)無(wú)需考慮撤離時(shí)的損失。但實(shí)際上，大多數(shù)投資不符合這種假設(shè)，它們往往是不可逆的，一旦投入就不容易撤出，重大的投資項(xiàng)目的投資更是如此。實(shí)物期權(quán)法認(rèn)為，雖然在大多數(shù)情況下投資是不可逆，但是卻是可以推遲的，即投資具有可推遲性。凈現(xiàn)值法只對(duì)是否進(jìn)行投資決策，沒(méi)有考慮項(xiàng)目投資的可推遲性以及由此形成的項(xiàng)目?jī)r(jià)值的變化。許多環(huán)境方面的不確定性會(huì)隨時(shí)間的推延而最終得以消除。因此，選擇投資的時(shí)機(jī)不同，決策時(shí)得到的信

39、息支持就不同，項(xiàng)目的收益</p><p>　　綜上所述可以發(fā)現(xiàn)，實(shí)物期權(quán)方法著眼于描述實(shí)際投資中的真實(shí)情況，從動(dòng)態(tài)角度考慮問(wèn)題。管理者不但要決策是否投資，而且還要在投資后進(jìn)行項(xiàng)目管理，根據(jù)變化的情況趨利避害。</p><p>　　2.4 實(shí)物期權(quán)法的局限性</p><p>　　不得不說(shuō)，實(shí)物期權(quán)法的出現(xiàn)確實(shí)顯現(xiàn)出了凈現(xiàn)值法的某些局限性，但是，實(shí)物期權(quán)法自身也存在一定

40、的缺陷。首先，實(shí)物期權(quán)方法一般從定性上（如管理者自身的知識(shí)、技能和經(jīng)驗(yàn)上等）來(lái)分析，它的精確度并不必然高于凈現(xiàn)值法。因?yàn)閷?shí)物期權(quán)源于金融期權(quán)定價(jià)理論，目前尚未形成嚴(yán)密的理論體系，它是在分析實(shí)物投資的前提下，直接將金融期權(quán)定價(jià)公式布萊克-舒爾斯模型用于實(shí)物投資分析，但是布萊克和舒爾斯提出的即著名的布萊克-舒爾斯期權(quán)定價(jià)模型是有一系列假設(shè)條件的。但這種假設(shè)在現(xiàn)實(shí)中可能就是一種假設(shè)，也即是說(shuō)在現(xiàn)實(shí)中實(shí)現(xiàn)的可能性本身并不高，而且實(shí)物期權(quán)的計(jì)算依

41、賴(lài)于布萊克-舒爾斯的金融期權(quán)定價(jià)的模型也沒(méi)有看到實(shí)物期權(quán)與金融期權(quán)的非相似性：如實(shí)物資產(chǎn)具有流動(dòng)性、時(shí)間限制和最低限制等[11]。其次，其次在實(shí)證方面，它也面臨著一些問(wèn)題，即實(shí)證結(jié)果往往與理論計(jì)算的結(jié)果偏差很大。再加上實(shí)物期權(quán)的數(shù)據(jù)比較缺乏，這一理論的支持案例數(shù)量還很有限。由于缺乏有效的定量分析，實(shí)物期權(quán)法比較適于提供一種定性的分析方法，因此更適合分析不確定環(huán)境中的復(fù)雜項(xiàng)目，管理者可利用新信息來(lái)積極管理項(xiàng)目。</p>&l

42、t;p>　　3 凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法在不確定性投資中的應(yīng)用比較</p><p>　　3.1不確定性投資決策的內(nèi)涵</p><p>　　一般來(lái)講，不確定性的產(chǎn)生至少有兩個(gè)基本的來(lái)源: 預(yù)期的不完全性和人類(lèi)解決復(fù)雜問(wèn)題能力的有限性，無(wú)論不確定性的來(lái)源是哪一個(gè)，不確定都表現(xiàn)為對(duì)事情的本質(zhì)和可能出現(xiàn)的結(jié)果缺乏必要的知識(shí)和信息[12]。</p><p>　　在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)環(huán)

43、境下，企業(yè)自主性強(qiáng)，不確定性較高，面臨著各種投資機(jī)會(huì)的選擇，這樣一來(lái)將決策置于不確定環(huán)境中進(jìn)行考慮就顯得非常的必要。不確定性投資是指來(lái)自投資的預(yù)期未來(lái)回報(bào)是不確定的，投資者所能做的只是評(píng)估代表其投資中較高或較低收益甚至是損失的幾種不同結(jié)果間的概率。不確定性投資的決策，對(duì)于決策所要涉及的問(wèn)題只能預(yù)測(cè)其有可能出現(xiàn)的幾種不同狀態(tài)，然而，對(duì)于每種狀態(tài)可能發(fā)生的概率又會(huì)由于缺乏經(jīng)驗(yàn)和相關(guān)的資料，全部都是未知的。因此，在這種情況下的決策主要取決于決

44、策者的經(jīng)驗(yàn)、對(duì)未來(lái)狀況分析判斷的能力、審時(shí)度勢(shì)的膽略和決策風(fēng)格。因此，對(duì)不確定投資的決策，至多只能計(jì)算出各個(gè)方案在可能出現(xiàn)的幾種自然狀態(tài)下的收益值或損失值，并根據(jù)計(jì)算結(jié)果按照決策者個(gè)人的特點(diǎn)相應(yīng)采取不同方法進(jìn)行最終決策。解決此類(lèi)問(wèn)題的決策準(zhǔn)則具有很大程度的主觀隨意性， 決策方法也容易帶有主觀因素。不確定性投資決策的特征主要包括一下五點(diǎn)：第一，具有決策者期望達(dá)到的明確目標(biāo)，這個(gè)目標(biāo)影響決策者對(duì)決策準(zhǔn)則的選擇，從而也反映出決策者對(duì)待決策事件

45、的主觀傾向、個(gè)人偏好等。第二，決策者對(duì)未來(lái)事件有一定程度的了解，即可以預(yù)測(cè)出未來(lái)事件可能出現(xiàn)的各種自然狀態(tài)，</p><p>　　3.2 不確定性投資下的凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)方法</p><p>　　3.2.1凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策的局限性與應(yīng)用中應(yīng)注意的問(wèn)題</p><p>　　3.2.1.1凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策的局限性 </p><

46、;p>　　凈現(xiàn)值法在理論上來(lái)說(shuō)是無(wú)可挑剔的， 但是在實(shí)際應(yīng)用中特別是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)過(guò)程中會(huì)面臨許多難題。這些難題集中表現(xiàn)在確定現(xiàn)金流量和貼現(xiàn)率上[14]。凈現(xiàn)值法的計(jì)算表面上非常直觀，易于理解，并且避免了大量復(fù)雜的計(jì)算過(guò)程，但實(shí)際上凈現(xiàn)值法的缺陷也是比較明顯和致命的，凈現(xiàn)值法并沒(méi)有考慮到投資項(xiàng)目中存在的各種投資機(jī)會(huì)選擇問(wèn)題。</p><p>　　如上文所提及和總結(jié)的，凈現(xiàn)值法在不確定性環(huán)境下存在的不足

47、主要表現(xiàn)可以歸結(jié)為以下幾個(gè)方面: 第一，凈現(xiàn)值法從靜態(tài)的角度對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)， 一味的認(rèn)為投資是可逆的，但是實(shí)際上大多數(shù)投資是不可逆且需要延緩的。第二，凈現(xiàn)值法“懼怕”風(fēng)險(xiǎn)，一律把不確定性等同于風(fēng)險(xiǎn)，不確定性程度越高，折現(xiàn)率也就越高，然而其折現(xiàn)率的選取具有很大的主觀色彩，因而使得項(xiàng)目的評(píng)估價(jià)值就被低估了。第三，沒(méi)有充分考慮到投資項(xiàng)目中的管理柔性，認(rèn)為投資者的投資決策是一次性的，容易使投資者陷入Yes or No的剛性選擇中，要么現(xiàn)在就投資

48、，要么永遠(yuǎn)不投資。第四，凈現(xiàn)值法靈活性不足，對(duì)于環(huán)境的變化無(wú)法應(yīng)對(duì)自如。第五，忽視企業(yè)未來(lái)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)和發(fā)展戰(zhàn)略?xún)r(jià)值，單純的把凈現(xiàn)值大于零的項(xiàng)目作為投資決策準(zhǔn)則，在實(shí)際經(jīng)營(yíng)中，企業(yè)進(jìn)行的投資活動(dòng)并非都能立即獲益，而且投資的目的也不一定單純是為了獲得財(cái)務(wù)上的利益，尤其是短期性的利益[15]。</p><p>　　3.2.1.2凈現(xiàn)值法用于不確定性投資決策應(yīng)用中應(yīng)注意的問(wèn)題</p><p>　　基

49、于凈現(xiàn)值法存在自身存在的不足，凈現(xiàn)值法在運(yùn)用于不確定性投資應(yīng)用中本身就會(huì)出現(xiàn)不可克服的短板，但是，作為傳統(tǒng)的投資決策分析方法也是應(yīng)用最為廣泛的方法，凈現(xiàn)值在當(dāng)前的情形下仍然是不可或缺的，因此投資決策者在運(yùn)用凈現(xiàn)值法來(lái)評(píng)估投資項(xiàng)目時(shí)應(yīng)當(dāng)在認(rèn)識(shí)到它的不足的基礎(chǔ)上注意其他的一些問(wèn)題，來(lái)盡量避免造成過(guò)大的誤差。</p><p>　　第一，若投資項(xiàng)目存在不同階段有不同風(fēng)險(xiǎn)，那么最好分階段采用不同折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)。每次項(xiàng)目都有

50、或長(zhǎng)或短的跨度，也就是說(shuō)它是在一段期間內(nèi)實(shí)現(xiàn)的，而由于國(guó)家財(cái)政貨幣政策、稅收和通貨膨脹等不確定性因素對(duì)決策的影響，各個(gè)時(shí)間段內(nèi)的折現(xiàn)率并不是一成不變的，它會(huì)隨便外界的影響而有所波動(dòng)，所以，如果投資項(xiàng)目存在不同的階段，或者是時(shí)間的跨度比較長(zhǎng)，那么企業(yè)投資者在選擇折現(xiàn)率時(shí)就應(yīng)當(dāng)考慮采取分階段選擇不同的折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，使預(yù)測(cè)的結(jié)果更加趨于合理。</p><p>　　第二，折現(xiàn)率的確定要恰當(dāng)。企業(yè)資產(chǎn)投資，具有風(fēng)險(xiǎn)性和時(shí)

51、間性?xún)蓚€(gè)特點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)性表現(xiàn)在投資效益的難測(cè)性上，投資回收時(shí)間越長(zhǎng)，效益難測(cè)度越高，風(fēng)險(xiǎn)性也越大，因此，對(duì)于資產(chǎn)投資決策，如果只考慮時(shí)間價(jià)值，是不夠全面的。另外，企業(yè)的投資者投資的預(yù)期效果不可能只是著眼于同期銀行利率必須要有高于銀行利率的投資報(bào)酬率來(lái)作為評(píng)價(jià)投資方案的基礎(chǔ)。這就是說(shuō)，在時(shí)間價(jià)值之外，還應(yīng)加上風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值，把兩者之和作為資金成本確定折現(xiàn)率，才能使評(píng)價(jià)具有意義；另一方面，投資收益如果只等于資金成本，也不過(guò)是保本而已，因而還須有一個(gè)比

52、資金成本更高的報(bào)酬率作為折現(xiàn)率。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)較大的方案，還應(yīng)追加額外的報(bào)酬率，以這樣的報(bào)酬率為基礎(chǔ)，計(jì)算凈現(xiàn)值進(jìn)而來(lái)判定投資方案的優(yōu)劣，才是比較完整合理的。</p><p>　　第三，消除物價(jià)指數(shù)的影響。第二點(diǎn)中所指的折現(xiàn)率是在物價(jià)不動(dòng)這個(gè)大前提下進(jìn)行的，如果一遇通貨膨脹，整個(gè)預(yù)測(cè)就會(huì)失效。因而還必須計(jì)算通貨膨脹這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)，即便不是通貨膨脹，而是一般的物價(jià)指數(shù)上升，同樣必須考慮物價(jià)因素。對(duì)此，首先應(yīng)對(duì)各年預(yù)期收益作出消除

53、物價(jià)因素的處理，然后再進(jìn)行計(jì)算和評(píng)價(jià)。</p><p>　　3.2.2實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中的應(yīng)用與應(yīng)注意的問(wèn)題</p><p>　　3.2.2.1 實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中的應(yīng)用</p><p>　　傳統(tǒng)的決策分析理論一直習(xí)慣性地將不確定性等同于風(fēng)險(xiǎn)，并企圖加以回避。這種觀念在我們傳統(tǒng)文化中表現(xiàn)得尤其突出。然而事實(shí)并非如此，事情的不確定性具有良性

54、和惡性之分，所以對(duì)于不確定性要辯證地對(duì)待。實(shí)際上，不確定性是可以產(chǎn)生價(jià)值的，因此，在未來(lái)的競(jìng)爭(zhēng)中，那些善于利用不確定性來(lái)創(chuàng)造價(jià)值的組織將在知識(shí)經(jīng)濟(jì)中獲得成功，而那些一味地回避不確定性的組織則將被歷史的浪潮所淘汰[16]。</p><p>　　實(shí)物期權(quán)思想為人們辨別不確定性的價(jià)值提供了理論基礎(chǔ)。在針對(duì)凈現(xiàn)值法所表現(xiàn)的不足上，實(shí)物期權(quán)增加了一個(gè)投資項(xiàng)目的價(jià)值。一個(gè)項(xiàng)目的價(jià)值可以被視為其用傳統(tǒng)方法計(jì)算的凈現(xiàn)值與一些期權(quán)

55、的價(jià)值之和，即</p><p>　　項(xiàng)目?jī)r(jià)值 = 凈現(xiàn)值 + 項(xiàng)目所含期權(quán)價(jià)值</p><p><b>　　也即</b></p><p>　　ENPV = NPV + V</p><p>　　式中ENPV為項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值；NPV為項(xiàng)目的凈現(xiàn)值；V 為項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值或期權(quán)溢酬[17]。</p><p>

56、;　　此外，還需注意的是，許多戰(zhàn)略投資的期權(quán)價(jià)值不僅表現(xiàn)在一個(gè)方面，它應(yīng)該是一系列選擇權(quán)價(jià)值疊加以后的具體反映。作為目前學(xué)術(shù)界認(rèn)定的最適合于評(píng)估未來(lái)預(yù)期不確定性較大的資產(chǎn)價(jià)值的方法，實(shí)物期權(quán)方法是全面的考慮了其它一些評(píng)價(jià)方法所沒(méi)有考慮到的諸多因素，因此，對(duì)于多階段的含有復(fù)合期權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，它具有巨大的優(yōu)越性，自然地評(píng)價(jià)結(jié)論也就更為可信。總而言之，在進(jìn)行定性分析之后，利用實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行定量分析是比較全面、準(zhǔn)確的。&

57、lt;/p><p>　　3.2.2.2實(shí)物期權(quán)方法在不確定性投資決策中應(yīng)注意的問(wèn)題</p><p>　　無(wú)可否認(rèn)，在理論上，實(shí)物期權(quán)相對(duì)于凈現(xiàn)值法似乎擁有無(wú)可比擬的優(yōu)勢(shì)，對(duì)于不確定性較高的投資，要選擇一個(gè)合適的折現(xiàn)率是相當(dāng)困難的，尤其是對(duì)于那些具有很強(qiáng)不確定性的項(xiàng)目，同時(shí)不確定性帶來(lái)了各種投資機(jī)會(huì)的選擇權(quán)，從而使決策范圍又更加的寬泛，此時(shí)，實(shí)物期權(quán)法顯然具有更強(qiáng)的操作性，但是實(shí)物期權(quán)并不是所有

58、情況下都能適用的，而且也沒(méi)人能夠準(zhǔn)確地用數(shù)據(jù)證明實(shí)物期權(quán)法在所有的使用情況下都一定比凈現(xiàn)值法更精確，事實(shí)上在許多情況下二者的結(jié)果是一致的:當(dāng)一些投資項(xiàng)目沒(méi)有實(shí)物期權(quán)，或者雖含有實(shí)物期權(quán)但如果投資項(xiàng)目幾乎沒(méi)有不確定性因素時(shí)，即使用實(shí)物期權(quán)的方法分析，也不會(huì)改變凈現(xiàn)值方法的結(jié)論，這種情況下不僅凈現(xiàn)值法分析能發(fā)揮作用而且簡(jiǎn)單有效。對(duì)于確定性或是不確定性較小的投資來(lái)說(shuō)，投資決策的靈活性不強(qiáng)，運(yùn)用傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值方法是可行甚至可能是最為合適的，例如，

59、實(shí)物期權(quán)方法對(duì)成熟行業(yè)的投資決策優(yōu)勢(shì)并不明顯[18]， 因?yàn)閷?duì)于成熟行業(yè)而言，面臨的是一個(gè)相對(duì)成熟和穩(wěn)定的環(huán)境，成長(zhǎng)的可能性已經(jīng)幾乎被挖掘完畢，所以它的現(xiàn)金流在決策初期就能夠比較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)，而它的風(fēng)險(xiǎn)也主要來(lái)自系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，用反映系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的資金成本作為折現(xiàn)率誤差不是太大，</p><p>　　4凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法的例證比較</p><p>　　某企業(yè)2010年考慮投入原始投資額100萬(wàn)元來(lái)建

60、設(shè)一條能夠生產(chǎn)新型產(chǎn)品A的生產(chǎn)線，根據(jù)市場(chǎng)預(yù)測(cè)及分析，產(chǎn)品未來(lái)五年的現(xiàn)金流量為：30、40、34、38、19萬(wàn)元。已知經(jīng)過(guò)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的資本成本率為20%。</p><p><b>　　4.1凈現(xiàn)值法</b></p><p>　　根據(jù)凈現(xiàn)值法的計(jì)算方法可得，改企業(yè)未來(lái)五年A產(chǎn)品的現(xiàn)金凈流量為：</p><p>　　NPVA = -100+[30/

61、（1+0.2）+40/（1+0.2）2+34/（1+0.2）3+38/（1+0.2）4+19/（1+0.2）5]</p><p>　　= -1.585（萬(wàn)元）< 0</p><p>　　經(jīng)過(guò)計(jì)算后的結(jié)果，我們會(huì)發(fā)現(xiàn)，A產(chǎn)品的凈現(xiàn)值是小于零的，按照凈現(xiàn)值法的判斷規(guī)則，很顯然該項(xiàng)目是不可性的。不過(guò)，在該企業(yè)的規(guī)劃中，A產(chǎn)品的生產(chǎn)并不是單純的為了短期的收益，該企業(yè)原本就打算通過(guò)A產(chǎn)品的銷(xiāo)售

62、來(lái)提高該企業(yè)以及相關(guān)產(chǎn)品的知名度和銷(xiāo)售渠道。同時(shí)，企業(yè)技術(shù)部門(mén)預(yù)計(jì)該企業(yè)產(chǎn)品的技術(shù)能夠在3年后趨于成熟，也就是在2013年之際推出A產(chǎn)品的后繼產(chǎn)品B。由于B產(chǎn)品的銷(xiāo)售同樣受到多種不確定因素的影響，企業(yè)財(cái)務(wù)部門(mén)對(duì)于B產(chǎn)品的銷(xiāo)售只能夠做出保守的預(yù)估。據(jù)預(yù)測(cè)，B產(chǎn)品在2014到2018年的現(xiàn)金流量分別為：50、120、80、95、45萬(wàn)元。資本成本率同樣為20%，同時(shí)，企業(yè)還需另外投入240萬(wàn)元的初始成本。則，B產(chǎn)品的現(xiàn)金流量為：</p

63、><p>　　NPVB = [-240/（1+0.2）3]+[50/（1+0.2）4 + 120/（1+0.2）5 + 80/（1+0.2）6 + 95/（1+0.2）7 + 45/（1+0.2）8]</p><p>　　=-138.8890+136.1082 = -2.781(萬(wàn)元) < 0</p><

64、;p>　　從上述的一系列計(jì)算結(jié)果可知，項(xiàng)目B同樣不可行。</p><p><b>　　4.2 實(shí)物期權(quán)法</b></p><p>　　本文前面已經(jīng)述及，項(xiàng)目投資往往具有很強(qiáng)的不確定因素的干預(yù)。假設(shè)隨著市場(chǎng)的變化，B產(chǎn)品的銷(xiāo)售可能會(huì)產(chǎn)生35%的波動(dòng)，也就是其標(biāo)準(zhǔn)差σ為35%，這樣一來(lái)，銷(xiāo)售情況有可能變得更糟，同時(shí)也有可能向上提升，從而使其凈現(xiàn)值大于零，不可否認(rèn)，這

65、兩種情況都有可能會(huì)出現(xiàn)。另外，到了3年以后，市場(chǎng)的走向以及變動(dòng)情況將會(huì)變得明朗，企業(yè)可以根據(jù)事實(shí)的走向重新決定是否生產(chǎn)B產(chǎn)品。但是，3年后能否生產(chǎn)B產(chǎn)品取決于企業(yè)是否將A產(chǎn)品投入生產(chǎn)，如果現(xiàn)在投產(chǎn)了A產(chǎn)品，3年后就有機(jī)會(huì)生產(chǎn)B 產(chǎn)品，也就相當(dāng)于擁有了一個(gè)投資的機(jī)會(huì)，而企業(yè)擁有這樣的一個(gè)機(jī)會(huì)的成本是多少的問(wèn)題又值得企業(yè)去考慮。從期權(quán)的角度看，該企業(yè)的投資機(jī)會(huì)相當(dāng)于一個(gè)期限為3年，約定價(jià)格為240萬(wàn)元，標(biāo)的資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)格為136.1082萬(wàn)

66、元的買(mǎi)權(quán)價(jià)值。假定同期的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r為5%。綜上可的σ=35%，r=5%，T=3，A=136.1082，X=240。故，根據(jù)布萊克—舒爾斯公式可得：</p><p>　　d1 = [In（A/X）+（r+0.5σ2）T]/σ√T</p><p><b>　　= -0.3851</b></p><p>　　d2 = d1 -σ√T</p&g

67、t;<p>　　= -0.99129</p><p>　　則，N（d1）=0.3502，N（d2）=0.1608，V = N（d1）A – N（d2）Xe-rT =14. 4486（萬(wàn)元）</p><p>　　計(jì)算后可知，該企業(yè)得到的投資機(jī)會(huì)的當(dāng)前價(jià)值為14.4486萬(wàn)元，再加上B產(chǎn)品的現(xiàn)金流量采用了最為保守的預(yù)估，即其當(dāng)前價(jià)值至少是136.1082萬(wàn)元，這樣一來(lái)，企業(yè)在20

68、10年投資的A產(chǎn)品的實(shí)際凈現(xiàn)值至少為：ENPV= NPV+ V = - 1. 585+ 14. 4486= 12.8636( 萬(wàn)元)，凈現(xiàn)值大于零，根據(jù)凈現(xiàn)值法的經(jīng)典規(guī)則，該企業(yè)應(yīng)該投資于A產(chǎn)品的生產(chǎn)。</p><p>　　5在不確定投資決策中分析方法的建議</p><p>　　由于種種原因，凈現(xiàn)值法在不確定情況下相對(duì)于實(shí)物期權(quán)法具有許多方面的短板，選擇實(shí)物期權(quán)法在不確定的情形下對(duì)于投資者

69、而言是比較妥當(dāng)可行的，不過(guò)，實(shí)物期權(quán)由于本身的特性，在各個(gè)領(lǐng)域逐漸體現(xiàn)出它的應(yīng)用價(jià)值，鑒于存在實(shí)物期權(quán)法即存在優(yōu)勢(shì)同時(shí)又有不足之處，在實(shí)際運(yùn)用時(shí)應(yīng)注意以下幾點(diǎn)：第一，企業(yè)決策者應(yīng)該靈活應(yīng)用比較典型的凈現(xiàn)值法，將其和實(shí)物期權(quán)方法在適當(dāng)?shù)沫h(huán)境下，進(jìn)行恰當(dāng)?shù)慕Y(jié)合， 達(dá)到充分利用，使兩者相輔相成，實(shí)現(xiàn)效率的最大化。第二，正確認(rèn)識(shí)不確定性的存在，決策者應(yīng)該將管理的柔性和技術(shù)的創(chuàng)新性體現(xiàn)出來(lái)，充分利用不確定性，以達(dá)到價(jià)值的最大化，并且盡量的減少損失

70、。第三，將期權(quán)恰當(dāng)?shù)膽?yīng)用到項(xiàng)目的分階段性的投資過(guò)程中，達(dá)到期權(quán)的靈活性，同時(shí)和管理柔性結(jié)合。第四，考慮市場(chǎng)、技術(shù)、地理等因素，不斷培養(yǎng)管理者認(rèn)識(shí)、分析和處理風(fēng)險(xiǎn)的能力。第五，企業(yè)應(yīng)該實(shí)施動(dòng)態(tài)適應(yīng)的戰(zhàn)略形態(tài)，如建立學(xué)習(xí)型組織、開(kāi)發(fā)柔性戰(zhàn)略以及策劃戰(zhàn)略聯(lián)盟，積極適應(yīng)變幻的環(huán)境，管理部門(mén)可以拖延或延期一個(gè)項(xiàng)目，直到市場(chǎng)條件更有利于獲得較高收益率，持續(xù)的成功可以通過(guò)在市場(chǎng)上管理部門(mén)的不斷學(xué)習(xí)和正確反映動(dòng)態(tài)變化的能力來(lái)獲得。第六，將實(shí)物期權(quán)正確應(yīng)

71、用到各個(gè)</p><p><b>　　6 總結(jié)</b></p><p>　　在當(dāng)今這樣一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)、不確定性日益增大的經(jīng)濟(jì)環(huán)境背景下，凈現(xiàn)值法顯然已不能完全適應(yīng)這些日新月異的變化，若是仍然沿襲以往一成不變的方式進(jìn)行投資項(xiàng)目可行性分析，往往會(huì)與機(jī)會(huì)擦身而過(guò)。傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)理論比較注重風(fēng)險(xiǎn)的回避，而未認(rèn)識(shí)到不確定性的價(jià)值[19]。通過(guò)以上分析可以看出，按傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法投資分析法

72、進(jìn)行投資決策，可能使該化工廠喪失一些好的機(jī)會(huì)，有了這樣一個(gè)買(mǎi)權(quán)的決策，該化工廠就擁有一個(gè)到時(shí)執(zhí)行或不執(zhí)行的權(quán)利，市場(chǎng)好的情況下， 就執(zhí)行這一權(quán)利，可以獲得較多的利潤(rùn)，反之，市場(chǎng)看淡，則放棄執(zhí)行，該化工廠只承擔(dān)有限的損失。因此在針對(duì)面臨隱含靈活性措施的投資項(xiàng)目分析中采用實(shí)物期權(quán)法的思想來(lái)進(jìn)行投資決策是可行。</p><p>　　隨著環(huán)境的不確定性日益增加，許多企業(yè)的管理者們的決策思維也正在發(fā)生著重要轉(zhuǎn)變，現(xiàn)在他們不

73、僅認(rèn)識(shí)到不確定性需要一定的代價(jià)，更重要的是他們也已漸漸的發(fā)覺(jué)最有價(jià)值的投資機(jī)會(huì)往往是伴隨著大量的不確定性而存在的。如何處理企業(yè)戰(zhàn)略投資決策中面臨的大量不確定性已經(jīng)是擺在他們面前的更為急迫的任務(wù)。轉(zhuǎn)變的加快和不確定性因素的增加要有能產(chǎn)生戰(zhàn)略思考的新方法和新的金融分析工具與之相適應(yīng)。而實(shí)物期權(quán)正逐漸成為這種戰(zhàn)略性金融構(gòu)架的核心?！巴ㄟ^(guò)運(yùn)用一種期權(quán)方法，不確定性很可能成為你的朋友，而不是你的敵人?！盵20]不過(guò)有一點(diǎn)要說(shuō)的是，雖然凈現(xiàn)值法本身

74、有著無(wú)法克服的缺陷性，實(shí)物期權(quán)也不是對(duì)之簡(jiǎn)單的全盤(pán)否定，而只是在保留其核心思想的基礎(chǔ)上與之相互彌補(bǔ)，突破其自身的重大局限性和瓶頸，以增加其合理性。所以，對(duì)于投資決策，企業(yè)的管理者應(yīng)該根據(jù)投資項(xiàng)目的特性和市場(chǎng)條件等因素，選擇更加合理的折現(xiàn)率，并考慮是否具有實(shí)物期權(quán)以及實(shí)物期權(quán)方法的適用性，在兩種方法中有選擇地加以使用或者相結(jié)合，使企業(yè)的投資決策更具有合理性，從而提高決策的科學(xué)性和準(zhǔn)確性。</p><p><b

75、>　　參考文獻(xiàn)</b></p><p>　　[1] 黃慧琴，盛江.管理會(huì)計(jì)[M].北京：科學(xué)出版社，2004：120-122.</p><p>　　[2] 康書(shū)生，胡耀嶺.投資決策中期權(quán)分析法與凈現(xiàn)值分析法之比較[J]. 中國(guó)鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)會(huì)計(jì)，2007， （07）.</p><p>　　[3] 楊海軍. 投資決策中實(shí)物期權(quán)與凈現(xiàn)值法的比較分析[J].

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