核準(zhǔn)制下中國(guó)股市IPO“抑價(jià)”成因及實(shí)證研究.pdf

1、發(fā)行抑價(jià)是中國(guó)和國(guó)外證券市場(chǎng)新股上市（initial public offering，簡(jiǎn)稱IPO ）過程中普遍存在的異?，F(xiàn)象，國(guó)內(nèi)外眾多學(xué)者從不同角度對(duì)IPO發(fā)行抑價(jià)的成因進(jìn)行了大量的理論和實(shí)證研究。目前，大量的研究都是從發(fā)行人的角度去研究發(fā)行人的降價(jià)發(fā)行行為，其中具有代表性的理論是Welch等的信號(hào)顯示理論和Rock的“贏家的詛咒”理論。 由于中國(guó)股市與外國(guó)股市存在巨大的差異，特別是在投資者的行為方面，中國(guó)投資者更加不理性。所

2、以在中國(guó)股市環(huán)境下，造成IPO發(fā)行“抑價(jià)”的原因并不一定是發(fā)行人的降價(jià)發(fā)行行為，更主要的是投資者的不理性行為。 首先，參照Welch模型和研究思路，考慮監(jiān)管對(duì)發(fā)行抑價(jià)動(dòng)機(jī)的影響，本文進(jìn)行了新的博弈模型構(gòu)建，檢驗(yàn)市場(chǎng)環(huán)境對(duì)發(fā)行人IPO抑價(jià)發(fā)行動(dòng)機(jī)的影響，指出在中國(guó)的市場(chǎng)環(huán)境下，發(fā)行人是缺乏抑價(jià)發(fā)行動(dòng)機(jī)的。運(yùn)用Logistic模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，結(jié)果表明信號(hào)顯示模型對(duì)中國(guó)股市IPO“抑價(jià)”的解釋性不強(qiáng)。對(duì)Rock模型的實(shí)證檢驗(yàn)也表明“

3、贏家的詛咒”也不能很好的解釋中國(guó)股市IPO“抑價(jià)”。 其次，參照Sherman的詢價(jià)模型和研究思路，考慮被詢價(jià)者信息反饋影響IPOs發(fā)行價(jià)格和信息不收集者的價(jià)值預(yù)期這兩個(gè)新的假設(shè)前提下，本文進(jìn)行了新的模型構(gòu)建。分析了詢價(jià)發(fā)行對(duì)IPO“發(fā)行抑價(jià)”的影響，推導(dǎo)了最優(yōu)的詢價(jià)者數(shù)量、詢價(jià)成本以及最優(yōu)的發(fā)行價(jià)格。與Sherman的研究結(jié)論不同，本文指出即使在單期發(fā)行中，詢價(jià)發(fā)行也能顯著降低逆向選擇成本，進(jìn)而顯著降低發(fā)行“抑價(jià)”。

4、再次，本文運(yùn)用行為金融理論，指出由于受到歷史因素、認(rèn)知能力、承銷商、機(jī)構(gòu)投資者、市場(chǎng)投機(jī)者、政府的影響，中國(guó)股市投資者的行為是缺乏理性的。在這樣的市場(chǎng)背景下，發(fā)行人并不會(huì)降價(jià)發(fā)行，而是更有可能溢價(jià)發(fā)行。中國(guó)股市IPO“抑價(jià)”的主要原因是投資者的不理性行為。 在進(jìn)行了前面的理論和實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，最后本文運(yùn)用多因素模型進(jìn)行逐步回歸，實(shí)證了造成中國(guó)股市IPO“抑價(jià)”的主要因素，得到了一些有價(jià)值的結(jié)論。IPO“發(fā)行抑價(jià)”程度與發(fā)行價(jià)格