研究假設(shè)

1、3.2研究假設(shè)理論指出更加廣泛的信息披露會減少投資者在估計未來回報時的不確定性，從而提高股價平衡性(e.g.BarryBrown1985Merton1987EasleyO’Hara2004Lambertetal.2007)。Lambertetal(2007)認為未來收益分布的協(xié)方差結(jié)構(gòu)使得估計風(fēng)險不能分散，證券價格就反映了這種風(fēng)險。2001年2月19日之前，國內(nèi)投資者只能進行A股交易，國外投資者只能進行B股交易，兩個市場的投資者不能直接

2、相互交易。當(dāng)一家公司對國內(nèi)投資者比對國外投資者披露更多的信息時，平均來說國外投資者的信息精度就相對較低。由于較低的信息精度，B股的投資者就只愿意支付少一些，盡管他們與國內(nèi)投資者有相同的現(xiàn)金流和投票權(quán)。這就得出第一個假設(shè)：H1.在其他條件不變的情況下，為國內(nèi)、國外投資者提供的公開信息披露差異越大的公司，其A股、B股之間的價差會越大。為什么由于信息披露差異產(chǎn)生的價格差異沒有被套利掉呢？更具體地說，一旦信息在大陸指定的報紙上披露后，為什么它沒

3、有傳到國外投資者那去呢？信息傳遞是要成本的，由于中國政府對媒體施加控制，導(dǎo)致這種傳遞成本在中國并不是一個小數(shù)目。國外投資者不容易閱讀到對國內(nèi)投資者指定的報紙，除非他們就定居在中國大陸。如果他們想要克服這種信息披露的差異，他們要么在中國大陸設(shè)立辦事處，要么向大陸的雙語金融專業(yè)人士打昂貴的國際長途電話。除此之外，他們還可以自己前往中國大陸并聘請一名翻譯。深圳證券交易所的外國投資者信息傳遞成本要顯著低于上海證券交易所的外國投資者信息傳遞成本。

4、大部分深圳證券交易所的外國投資者定居在香港，然而大部分上交所的外國投資者是定居在美國的。深交所的外國投資者距離中國大陸只有45分鐘的車程，因此他們可以很輕松地獲得指定在大陸發(fā)行流通的報紙。而且這些投資者中的許多人還可以閱讀并說中文，因此他們不需要支付翻譯成本。深交所的外國投資者更可能將向國內(nèi)投資者披露的信息內(nèi)容傳遞到他們的B股市場中去，從而減少由于A股、B股間的平均信息精度不同對信息披露差異帶來的影響。結(jié)果是，在上海證券交易所上，信息披

5、露差異對價格差異的影響會顯著大于深圳證券交易所上信息披露差異對價格差異的影響。這得票市場信息。通過在中國大陸和香港手工搜集相關(guān)數(shù)據(jù)記錄向國內(nèi)和國外投資者信息披露的差異。從慧科新聞服務(wù)獲取媒體報道，慧科新聞服務(wù)是亞洲在美國LexisNexis的全文數(shù)據(jù)庫對口。最終樣本包括68家同時在A股和B股市場上市的中國公司，以及它們的股票價格信息、根據(jù)中國會計準(zhǔn)側(cè)GAAP和國際會計準(zhǔn)則IAS制定的每股收益信息以及地區(qū)的產(chǎn)權(quán)保護信息。表1的描述性統(tǒng)計數(shù)

6、據(jù)顯示樣本公司的平均總資產(chǎn)為2611百萬人民幣（315百萬美元），平均市值為5000百萬人民幣（604百萬美元），平均ROA為1.1%用人民幣表示（0.12%用美元表示）。首先，我用A股價格的百分比定義A股和B股之間價格日常差異的每日價格差異。B股的報價（在香港或用美元）是用當(dāng)天轉(zhuǎn)換成人民幣的匯率計算，以確保A股和B股價格的可比性。PRICEDIFF用來衡量在1999年財政年度信息披露后的30個交易日期間的平均每日價格差異。圖2顯示了測

7、量股價差異的時間軸，1999年度的財務(wù)和非財務(wù)信息是在2000年3月7日和2000年4月30日期間披露的。表1中的描述性統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示68家樣本公司的A、B股總市值為86.15億人民幣（10.41億美元）。樣本期間的A、B股平均價差為79.9%，最大值為87.5%，最小值為59.5%，標(biāo)準(zhǔn)差為5.7%。由于A、B股之間價格差異懸殊，我們必須重述整個經(jīng)濟的因素，例如無風(fēng)險收益率和投資機會解釋了90%的股價差異水平(e.g.FernaldRo

8、gers2002)。其余的因素可以解釋剩下的10%。我之所以選擇1999年作為研究期間，是因為1999年中國會計準(zhǔn)則GAAP實施后的第一年。我通過對比在大陸指定的報紙上披露的信息內(nèi)容和在外國指定的報紙上披露的信息內(nèi)容的差異，來衡量信息披露差異指標(biāo)（DISCLOSUREDIFF）。使用實際報紙的優(yōu)點在于所有的信息都是作為最原始的報道披露的。向國內(nèi)投資者披露的信息通常包括以下四部分：根據(jù)中國會計準(zhǔn)則GAAP和國際會計準(zhǔn)則IAS計算的每股收益