貨幣狀況對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及其溢價(jià)的影響研究.pdf

1、本文致力于研究貨幣狀況對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)及其溢價(jià)的影響，論證過程將貨幣狀況、市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和股票收益率聯(lián)系了起來。
　　本文比較了價(jià)差指標(biāo)、價(jià)格影響力指標(biāo)、零天數(shù)指標(biāo)等多種流動(dòng)性測(cè)量方法，最終選定了Amihud(2002)的流動(dòng)性測(cè)度指標(biāo)來衡量我國股票市場(chǎng)的流動(dòng)性。貨幣狀況則分別選用“Shibor隔夜”和“一年期貸款利率”兩個(gè)利率指標(biāo)進(jìn)行劃分，根據(jù)各自不同的利率走勢(shì)，劃分為擴(kuò)張和緊縮狀態(tài)。
　　Acharya和Peders

2、en(2005)以及Brunnermeier和Pedersen(2009)指出:股票市場(chǎng)流動(dòng)性變化影響股票收益率和流動(dòng)性溢價(jià)，即流動(dòng)性溢價(jià)的變化是由股票市場(chǎng)流動(dòng)性變化引起的。因此，本文認(rèn)為流動(dòng)性溢價(jià)的時(shí)變性是由于投資者融資條件的變化，即貨幣政策的波動(dòng)引起的;具體的作用機(jī)制為貨幣政策的波動(dòng)首先影響了股票市場(chǎng)的總流動(dòng)性，進(jìn)而影響股票的流動(dòng)性溢價(jià)。
　　本文首先研究了貨幣狀況對(duì)股票市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的影響，模仿Pastor和Stambaug

3、h(2003)的方法，將股票市場(chǎng)流動(dòng)性的新息ε作為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)因子。運(yùn)用組合分析法、向量自回歸(VAR)和脈沖響應(yīng)函數(shù)(IRF)研究得出:在貨幣狀況擴(kuò)張期間，由于融資條件的寬松，市場(chǎng)參與者的資本可獲得性增加，從而股票市場(chǎng)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)減小，整個(gè)市場(chǎng)流動(dòng)性得以改善;而貨幣狀況緊縮期間，市場(chǎng)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)增加，整個(gè)市場(chǎng)流動(dòng)性降低。
　　在確定了貨幣狀況與股票市場(chǎng)流動(dòng)性存在關(guān)聯(lián)之后，本文繼續(xù)研究了貨幣狀況對(duì)流動(dòng)性溢價(jià)的影響。采用近似于Fama-

4、French(1993)構(gòu)造規(guī)模因子(SMB)和價(jià)值因子(HML)的方法，構(gòu)造了L-H組合來表示流動(dòng)性的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。同樣運(yùn)用組合分析法、向量自回歸(VAR)和脈沖響應(yīng)函數(shù)(IRF)研究得出:
　　第一，在寬松貨幣狀況下，市場(chǎng)流動(dòng)性得到改善，對(duì)于市場(chǎng)參與者，提供流動(dòng)性的成本以及持有流動(dòng)性較差證券的風(fēng)險(xiǎn)和成本都降低了，投資者持有流動(dòng)性較差的股票所要求的收益率溢價(jià)減少，即流動(dòng)性溢價(jià)降低;投資者愿意持有流動(dòng)性差的股票，并且對(duì)流動(dòng)性差的股票增

5、加投資，使得流動(dòng)性低的股票價(jià)格相對(duì)流動(dòng)性高的股票價(jià)格漲幅更大，進(jìn)而L-H組合收益率顯著擴(kuò)大。
　　第二，融資條件受限時(shí)，流動(dòng)性對(duì)投資者的影響較高，市場(chǎng)流動(dòng)性和融資狀況的惡化，使得投資者對(duì)于持有流動(dòng)性差的證券所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)和成本增加，因此投資者增加對(duì)持有非流動(dòng)性股票所要求的收益率溢價(jià)，即流動(dòng)性溢價(jià)增加;投資者被迫放棄在流動(dòng)性差的股票上的頭寸，轉(zhuǎn)而持有更流動(dòng)的資產(chǎn)，使得流動(dòng)性低的股票價(jià)格相對(duì)流動(dòng)性高的股票價(jià)格跌幅更大，進(jìn)而L-H組合收益