中國股票市場流動性風險溢價與資產(chǎn)定價研究.pdf

1、研究流動性風險溢價和資產(chǎn)定價是近年來金融研究領域中極具挑戰(zhàn)性的工作之一。傳統(tǒng)的資產(chǎn)定價理論在考慮風險時忽略了資產(chǎn)的不流動性所帶來的風險,而越來越多的實證結果表明,流動性風險是一種系統(tǒng)性風險并影響資產(chǎn)價格。許多學者開始致力于將流動性風險引入傳統(tǒng)的資產(chǎn)定價理論中,并且這方面的研究也已取得了很多有價值的成果。
　　本文基于現(xiàn)有的資產(chǎn)定價理論,研究中國股票市場流動性風險溢價與資產(chǎn)定價問題。研究分8章撰寫,內(nèi)容主要涵蓋以下四個方面:首先,對

2、中國股票市場流動性風險溢價進行實證研究,采用OLS和GMM兩種估計方法,通過檢驗CAPM模型、改進的Fama三因素模型和考慮流動性的兩因素CAPM模型在中國股票市場的有效性,考察規(guī)模效應、價值效應和流動性風險溢價現(xiàn)象。其次,對導致市場異象的風險因素如流動性、公司規(guī)模和賬面市值比之間的相關性進行研究,通過協(xié)整性檢驗、Granger因果性檢驗以及建立多元動態(tài)回歸模型、向量自回歸模型(VAR)和向量誤差修正模型(VEC)揭示它們之間的因果性和

3、相關性。以上研究為流動性風險定價和資產(chǎn)定價提供了理論依據(jù)和必要準備。然后,借助金融數(shù)學和金融工程的無套利思想在鞅測度下對市場風險和流動性風險進行定價,進而得到計算流動性風險溢價的表達式。最后,從風險構成的角度構建流動性風險調(diào)整的資本資產(chǎn)定價模型LACAPM。
　　論文的主要創(chuàng)新體現(xiàn)在:
　　(1)對中國股票市場的流動性風險溢價現(xiàn)象和規(guī)模效應以及價值效應進行了系統(tǒng)研究。研究表明CAPM模型不能解釋這些市場異象,而改進的FAMA

4、三因素模型基本可以解釋價值效應,但不能解釋規(guī)模效應,更不能解釋流動性溢價現(xiàn)象,考慮流動性的兩因素CAPM模型在解釋市場異象上的有效性取決于流動性測度指標的選取,而綜合考慮了流動性的兩個度量指標換手率和非流動性指標的LACAPM不僅能夠解釋規(guī)模效應和價值效應,還可以較好地解釋流動性風險溢價現(xiàn)象。
　　(2)揭示了流動性與公司規(guī)模和賬面市值比之間的相關性。Granger因果性檢驗表明,公司規(guī)模和帳面市值比之間、換手率和非流動性比率之間

5、不存在Granger因果關系,即其中一個變量的滯后變量對另一個變量不產(chǎn)生影響。而在考慮了換手率和非流動性比率后公司規(guī)模對賬面市值比存在著顯著的Granger因果關系。換手率與公司規(guī)模波動之間則存在顯著的雙向 Granger因果關系。雖然公司規(guī)模(SIZE)波動、換手率(TURN)和非流動性比率(ILLIQ)各自對賬面市值比(BM)波動沒有明顯影響,但當滯后期足夠長(12個月)時三者的聯(lián)合對賬面市值比(BM)波動產(chǎn)生顯著影響。多元動態(tài)回歸

6、模型、VAR模型和VEC模型也表明,無論是對公司規(guī)模和賬面市值比本身,還是對公司規(guī)模變動和賬面市值比變動,換手率和非流動性比率都具有非常顯著的解釋能力。
　　(3)在鞅測度下對市場風險和流動性風險進行定價,并給出了充分分散化證券組合的流動性風險的測度,解決了充分分散化證券組合(如基金)的流動性風險溢價的測算問題。
　　(4)從風險構成的角度給出了單個證券的流動性風險的測度和流動性風險的市場價格,構建出兩種形式的流動性風險調(diào)整