我國上市公司并購財(cái)務(wù)分析

1、!合作經(jīng)濟(jì)與科技“!““#年6月號(hào)上#總第$22期$在市場(chǎng)競爭中，公司的成敗興衰往往相伴發(fā)生，杜會(huì)資源的閑置與不足同時(shí)并存，優(yōu)勝劣汰的機(jī)制迫使經(jīng)營困難的公司將其閑置生產(chǎn)要素轉(zhuǎn)移給那些發(fā)展迅速、急需擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模的公司，而完成這一轉(zhuǎn)移最有效的途徑就是兼并和收購。雖然我國深滬兩市近年來發(fā)生了大量的并購事件，自1993年“寶延風(fēng)波”以來，公司并購行為也從數(shù)量型發(fā)展趨向理性發(fā)展，但是我國資本市場(chǎng)尚未完善，以及國有企業(yè)的控股現(xiàn)狀，決定了我國上司公司

2、的某些并購行為呈現(xiàn)出明顯的投機(jī)性，公司并購的績效也值得懷疑。并購的實(shí)質(zhì)是對(duì)杜會(huì)上企業(yè)的資源進(jìn)行合理的整合，從市場(chǎng)的角度優(yōu)化配置資源，從企業(yè)的角度謀求多方面的利益，這才應(yīng)該是真正意義上的并購。一、上市公司并購績效概念界定并購是兼并與收購的統(tǒng)稱，二者在本質(zhì)上都是公司所有權(quán)或產(chǎn)權(quán)的有償轉(zhuǎn)讓，在經(jīng)營理念上都是通過外部擴(kuò)張型戰(zhàn)略謀求自身發(fā)展；其目的都是加強(qiáng)公司的競爭能力，擴(kuò)充經(jīng)濟(jì)實(shí)力，形成規(guī)模經(jīng)濟(jì)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)一體化和經(jīng)營一體化。因此，通常將公司的收

3、購和兼并作為一種產(chǎn)品經(jīng)濟(jì)分析市場(chǎng)的行為，即企業(yè)為實(shí)現(xiàn)其經(jīng)營目標(biāo)，根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境采取相應(yīng)行動(dòng)的行為來共同研究。按照行業(yè)的相互關(guān)系劃分，將并購分為橫向并購，縱向并購和混合并購。其中，橫向并購是指兩個(gè)或兩個(gè)以上生產(chǎn)和銷售相同或相似產(chǎn)品公司之間的并購行為，使公司資本向同一生產(chǎn)銷售領(lǐng)域集中，以期擴(kuò)大市場(chǎng)份額，取得規(guī)模效益；縱向并購是指生產(chǎn)經(jīng)營同一產(chǎn)品相繼的不同生產(chǎn)階段，在工藝上具有投入產(chǎn)出關(guān)系公司之間的并購行為，用較低的組織管理成本替代較高的市場(chǎng)交

4、易成本是縱向并購的主要?jiǎng)訖C(jī)；混合并購是指兩個(gè)或兩個(gè)以上相互沒有直接投入產(chǎn)出關(guān)系公司之間的并購行為，是跨行業(yè)、跨部門之間的并購，混合并購多與企業(yè)的經(jīng)營多元化戰(zhàn)略有關(guān)，也是公司退出或進(jìn)入某一新行業(yè)快捷且成本較低的渠道。二、上市公司并購相關(guān)理論回顧（一）西方經(jīng)濟(jì)學(xué)相關(guān)理論回顧。西方經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)并購績效的研究主要集中在制度成本的節(jié)約和制度收益的增加兩大方面：!、規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論。新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)從成本的角度論證了經(jīng)濟(jì)規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠

5、在內(nèi)的企業(yè)總成本最小。通過橫向并購，可以使企業(yè)間的資產(chǎn)以及相應(yīng)的生產(chǎn)能力得到補(bǔ)充和調(diào)整，其單位生產(chǎn)成本下降，同時(shí)單位經(jīng)營成本因并購后原分散的市場(chǎng)營銷網(wǎng)絡(luò)、管理人員可以在更大范圍內(nèi)實(shí)現(xiàn)優(yōu)化組合而下降。此外，規(guī)模經(jīng)濟(jì)還是實(shí)行波特的競爭戰(zhàn)略理論中“低成本戰(zhàn)略”的重要途徑之一。“、交易費(fèi)用節(jié)約論。該理論觀點(diǎn)來自于制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的解釋。交易費(fèi)用這一概念是在科斯分析企業(yè)的起源和規(guī)模時(shí)首先提出來的。自亞當(dāng)斯密以來，經(jīng)濟(jì)學(xué)一般將專業(yè)化發(fā)展程度的提高等同于效

6、率的提高或資源的節(jié)約，將專業(yè)化的原因歸為市場(chǎng)范圍的擴(kuò)展。但是經(jīng)濟(jì)生活中存在著一種相反的趨向，即企業(yè)的出現(xiàn)和縱向一體化的發(fā)展。這種貌似矛盾的理論體系，科斯用交易費(fèi)用理論作了解釋，即企業(yè)的出現(xiàn)和存在正是為了節(jié)約市場(chǎng)交易費(fèi)用，用費(fèi)用較低的企業(yè)內(nèi)部交易費(fèi)用代替較高的市場(chǎng)交易。后來威廉姆森發(fā)展了科斯的理論，在市場(chǎng)交易增大導(dǎo)致并購行為發(fā)生的假設(shè)下，產(chǎn)生較高的市場(chǎng)交易費(fèi)用和并購的原因?yàn)閺?fù)雜的環(huán)境和制度的失靈。所以，企業(yè)的邊界應(yīng)該被決定在企業(yè)內(nèi)交易的邊

7、際費(fèi)用等于市場(chǎng)交易邊際費(fèi)用或等同于其他企業(yè)的內(nèi)部交易費(fèi)用這一點(diǎn)上，這一點(diǎn)經(jīng)常被用來解釋縱向并購的動(dòng)機(jī)。（到到國內(nèi)相關(guān)研究回顧。國內(nèi)學(xué)者對(duì)并購績效的研究大多從1998年開始，因?yàn)?997年是我國上市公司并購活動(dòng)特別活躍的一年。原紅旗和吳星宇對(duì)1997年上市公司并購樣本進(jìn)行實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，重組的公司當(dāng)年每股收益、凈資產(chǎn)收益率和我國上市公司并購財(cái)務(wù)分析!!!“#“活”的情況，就必須在報(bào)表以外，進(jìn)行更深入的調(diào)查研究。（四到短期分析與長期分析相結(jié)合

8、。在我國，企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表提供的數(shù)字一般都是短期的，至多只是兩期的數(shù)字，據(jù)此所能觀察的情況也只能是短期的，如當(dāng)年的財(cái)務(wù)與經(jīng)營情況。對(duì)報(bào)表分析者來說，財(cái)務(wù)與經(jīng)營上的長期發(fā)展趨勢(shì)也許對(duì)于進(jìn)行分析評(píng)價(jià)和決策更為有用。因此，報(bào)表的閱讀和分析者最好是將若干期!如“年或#$年%的會(huì)計(jì)報(bào)表匯總并列一起，這樣可以更好地觀察企業(yè)財(cái)務(wù)和經(jīng)營的變化趨勢(shì)。（五到企業(yè)內(nèi)部分析與外部分析相結(jié)合。企業(yè)經(jīng)營和理財(cái)?shù)倪^程和效果往往受制于一定的外部環(huán)境。如當(dāng)前企業(yè)應(yīng)收賬款掛賬

9、很多，存貨積壓嚴(yán)重，這個(gè)問題的形成，僅僅從企業(yè)內(nèi)部尋找原因是不行的，必須結(jié)合企業(yè)經(jīng)營和財(cái)務(wù)環(huán)境的變化，如信用制度不完善、信用觀念較差、買方市場(chǎng)形成等方面。所以，要想!面深“地#$企業(yè)會(huì)計(jì)報(bào)表%目的變化，還須將企業(yè)內(nèi)部與企業(yè)外部的環(huán)境結(jié)合起來?！?“#$83!合作經(jīng)濟(jì)與科技“!““#年6月號(hào)上#總第$22期$!999年國際內(nèi)部審計(jì)協(xié)會(huì)（IIA）把內(nèi)部審計(jì)界定為“一種舀在增加組織價(jià)值和改善組織運(yùn)營的獨(dú)立、客觀的確認(rèn)和咨詢活動(dòng)，它通過系統(tǒng)化、

10、規(guī)范化的方法來評(píng)價(jià)和改善風(fēng)險(xiǎn)管理、內(nèi)部控制和治理程序的效率，以幫助實(shí)現(xiàn)組織目標(biāo)”。因此，確認(rèn)和咨詢活動(dòng)是兩種基本內(nèi)部審計(jì)服務(wù)，《內(nèi)部審計(jì)職業(yè)實(shí)務(wù)準(zhǔn)則》詞匯表中將確認(rèn)項(xiàng)目界定為：客觀檢查相關(guān)證據(jù)以向組織提供有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)管理、內(nèi)部控制和治理程序等方面的獨(dú)立評(píng)價(jià)；咨詢活動(dòng)指提供建議及相關(guān)的客戶服務(wù)活動(dòng)，其性質(zhì)與范圍通過與客戶協(xié)商確定，目的是增加組織價(jià)值并提高組織運(yùn)作效率。不同利益相關(guān)者對(duì)內(nèi)部審計(jì)服務(wù)的需求是多種多樣的。例如，經(jīng)營管理層十分關(guān)注內(nèi)部

11、審計(jì)提高其經(jīng)營效率和效果的方法；外部審計(jì)人員將內(nèi)部審計(jì)視為一種特別的內(nèi)部控制，如果這種內(nèi)部控制設(shè)計(jì)合理并且運(yùn)行有效，則會(huì)減少外部審計(jì)人員對(duì)組織財(cái)務(wù)報(bào)表意見所需執(zhí)行的工作范圍；供應(yīng)商和顧客希望內(nèi)部審計(jì)能夠提供與他們利益相關(guān)的可靠信息來做出決策；被審計(jì)單位的基層管理人員則希望內(nèi)部審計(jì)能給他們帶來創(chuàng)新和最佳實(shí)務(wù)。將確認(rèn)與咨詢服務(wù)并行，是否會(huì)仲擊原有的獨(dú)立性與客觀性問題，帶來自我檢查威脅。本文著重分析審計(jì)職能的兩個(gè)重要用戶即經(jīng)理層和審計(jì)委員會(huì)或

12、董事會(huì)對(duì)內(nèi)部審計(jì)服務(wù)需求與供給之間存在的矛盾，并提出解決建議。一、兩種基本內(nèi)部審計(jì)服務(wù)霖求與供給的矛盾不同利益相關(guān)者有各自不同的需求，這會(huì)使內(nèi)部審計(jì)服務(wù)在供給方面產(chǎn)生利益仲突。（一）兩種基本內(nèi)部審計(jì)服務(wù)需求!、經(jīng)理層關(guān)注的是如何實(shí)現(xiàn)公司經(jīng)營目標(biāo)，使企業(yè)價(jià)值最大化，內(nèi)部審計(jì)應(yīng)通過識(shí)別改善經(jīng)營的機(jī)會(huì)來增值。經(jīng)理層的業(yè)績高低直接關(guān)系到他們的薪酬高低、能否獲得提升的機(jī)會(huì)，因此，經(jīng)理層歡迎的并不是來自內(nèi)部審計(jì)監(jiān)督報(bào)告中的批評(píng)性意見，而是如何防范風(fēng)

13、險(xiǎn)、拓展業(yè)務(wù)、提高經(jīng)營效率，發(fā)現(xiàn)潛在的成本節(jié)約，提高經(jīng)營效率的建設(shè)性建議?！?、由于公司治理結(jié)構(gòu)存在弊端，“一股獨(dú)大”導(dǎo)致中小股東股權(quán)分散，股東大多流于形式，而經(jīng)理層的權(quán)力膨脹，出現(xiàn)“內(nèi)部人控制現(xiàn)象”，也影響了內(nèi)部審計(jì)的執(zhí)業(yè)環(huán)境。因此，在公司董事會(huì)下設(shè)立由獨(dú)立董事參加的審計(jì)委員會(huì)就是一個(gè)必然的選擇。審計(jì)委員會(huì)的建立投資收益占總利潤的比例比重組前一年有所上升，而資產(chǎn)負(fù)債率有所下降。陳信元和張?zhí)镉嗫疾炝?5起兼并收購的超常收益，發(fā)現(xiàn)兼并公告日

14、及之后的累積超常收益有上升趨勢(shì)，但與績效并無顯著差異。馮根福和吳林江以1995!1999年間201起并購事件作為分析樣本，考察了我國并購績效，結(jié)果表明：雖然在并購當(dāng)年及并購后第一年公司業(yè)績得到了提升，但在此以后幾年內(nèi)，業(yè)績又普遍下滑；從短期來看，混合并購的績效較高，但從長遠(yuǎn)來看，橫向并購的績效較好；第一大股東持股比例與并購當(dāng)年的業(yè)績正相關(guān)，但與以后年度的績效關(guān)系不大。三、并購帶來的啟示通過對(duì)我國并購現(xiàn)狀的分析，可以給我們帶來以下啟示：（

15、一）開展并購時(shí)應(yīng)重視對(duì)進(jìn)入行業(yè)的分析?，F(xiàn)階段我國的混合并購并不是很多，通過實(shí)證發(fā)現(xiàn)混合并購的績效也不是很理想?？梢?，我國的上市公司己掉進(jìn)“多元化陷階”中。前人在這一方面己經(jīng)作了大量研究，也形成了具有實(shí)踐價(jià)值的理論成果，如要多元化經(jīng)營則要考慮企業(yè)現(xiàn)有的資源優(yōu)勢(shì)能否轉(zhuǎn)移到拓展的行業(yè)上。一般性的資源（如管理、設(shè)備、資金）往往容易轉(zhuǎn)移，但真正能夠成為核心競爭優(yōu)勢(shì)來源的獨(dú)特資源（如秘方、專有技術(shù)）等往往較難從一個(gè)行業(yè)轉(zhuǎn)向另一個(gè)行業(yè)。而且需要判斷該

16、行業(yè)是否是有吸引力的行業(yè)（平均盈利水平較高）以及企業(yè)能否在這一行業(yè)中處于有利地位。（二）要重視并購的動(dòng)機(jī)分析。上市公司并購動(dòng)機(jī)，即上市公司實(shí)施并購的主觀愿望和要求，不僅是上市公司采取并購方式和選擇并購對(duì)象的決定性因素，也是引導(dǎo)上市公司并購行為和并購活動(dòng)朝著既定方向與預(yù)期目標(biāo)行進(jìn)的原動(dòng)力。在我國特殊的經(jīng)濟(jì)體制環(huán)境下，并購可能有其特殊的動(dòng)機(jī)，比如保護(hù)上市資格，維護(hù)融資功能；提升行政級(jí)別，獲取優(yōu)惠政策等。但實(shí)質(zhì)性的并購重在公司未來的發(fā)展?jié)摿Γ?/p>

17、而不在于公司的眼前利益。因此，上市公司應(yīng)該把并購作為擴(kuò)大公司規(guī)模、提升公司市場(chǎng)價(jià)值的手段，而不僅僅是將其作為短期投機(jī)活動(dòng)的工具。并購可能會(huì)有不同的動(dòng)機(jī)存在，但是企業(yè)的目的是生存發(fā)展獲利，則必須從戰(zhàn)略的角度來審視和決策并購行為，實(shí)現(xiàn)企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展。（三）注重并購后的整合管理。公司并購不僅僅是一項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)，只有并購后能對(duì)公司進(jìn)行有效整合，在業(yè)務(wù)上取得成功，才是一項(xiàng)成功的并購?？v觀世界各國企業(yè)并購失敗的案例，盡管造成并購失敗的原因很多，但忽視

18、企業(yè)的整合管理是其中一個(gè)非常重要的因素。通過并購實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)、經(jīng)營和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、高額產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓收益、增強(qiáng)主營業(yè)務(wù)業(yè)績、實(shí)現(xiàn)企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)等，都需要加強(qiáng)并購后的整合管理工作。企業(yè)并購的整合管理就是指：并購企業(yè)與目標(biāo)企業(yè)在通過收購與兼并等形式進(jìn)行資產(chǎn)重組的情況下，通過整合管理，使雙方企業(yè)的有形資產(chǎn)與無形資產(chǎn)有機(jī)地融合；企業(yè)的經(jīng)營結(jié)構(gòu)更加合理；企業(yè)的管理體制與組織結(jié)構(gòu)更加完善；企業(yè)的人力資本更加高效地運(yùn)用；達(dá)到企業(yè)并購前預(yù)期的價(jià)值創(chuàng)

19、造目標(biāo)。綜上所述，我國上市公司并購經(jīng)過近十年的發(fā)展，形式從無到有，規(guī)模由小到大，不管是在理論上還是實(shí)踐上都有了長足的進(jìn)步，并購在解決證券市場(chǎng)遺留問題和完善公司治理結(jié)構(gòu)方面都發(fā)揮了重要的作用。但是，我國上市公司的并購畢竟還處于起步階段，和國外的成熟市場(chǎng)相比還不夠理想，還存在一些制度性，政策性障礙問題，仍需要理論界和實(shí)踐界的共同努力，不斷探索適應(yīng)中國特色的規(guī)則和程序，使公司的并購活動(dòng)在實(shí)現(xiàn)國民經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略調(diào)整、優(yōu)化資源配置和改善上市公司治理結(jié)構(gòu)