四階矩國際資產(chǎn)定價模型：理論與實證.pdf

1、在經(jīng)濟日益全球化的今天，信息技術(shù)的高速發(fā)展及各國資本管制的放松，推動國際投資迅速發(fā)展，并將世界各國市場緊密聯(lián)系在一起。我國經(jīng)濟目前面臨高速發(fā)展，外貿(mào)順差不斷增長，外匯儲備大規(guī)模增長。面對如此龐大的外匯儲備，如何實現(xiàn)國際投資的保值和增值，值得探討。隨著我國匯率體制的改革及資本市場國際化的深入，世界市場一體化程度的不斷提高，資本市場將逐步開放。那么，投資者應(yīng)如何有效地進行國際資產(chǎn)組合投資，如何確定國際資產(chǎn)的內(nèi)在價值，如何對國際高階矩風(fēng)險進行

2、識別和防范，成為一個具有現(xiàn)實意義的課題。
　　 本文采用理論和實證相結(jié)合的研究方法，理論上，從兩方面對原有的資產(chǎn)定價模型進行拓展。一是在購買力平價偏離的情況下加入?yún)R率風(fēng)險因素。二是拓展均值-方差框架至均值-方差-偏度-峰度框架。在國際投資效用最大化的基礎(chǔ)上，推導(dǎo)出四階矩國際資產(chǎn)定價模型。實證上，利用GARCH模型與VAR方差分解技術(shù)，對中國資產(chǎn)組合是否世界范圍內(nèi)定價以及高階矩的顯著性進行回歸，以及衡量各協(xié)方差，協(xié)偏度和協(xié)峰度對于

3、資產(chǎn)的風(fēng)險溢價的沖擊變化的響應(yīng)。
　　 結(jié)果發(fā)現(xiàn)，中國資產(chǎn)組合是在世界范圍內(nèi)被定價的，匯率風(fēng)險應(yīng)進入國際資產(chǎn)組合的系統(tǒng)性風(fēng)險之列。中國與美國之間購買力平價不成立。中國資產(chǎn)組合收益率中存在一個美元的貨幣風(fēng)險溢價，貨幣風(fēng)險無法完全對沖。
　　 橫截面回歸結(jié)果顯示：在三階矩風(fēng)險中，四個變量有兩個變量是顯著的，即中國市場組合的協(xié)偏度(1％顯著性水平下)，以及與美國通脹的協(xié)偏度(5％的顯著性水平下)。在四階矩風(fēng)險中，中國市場組合的

4、協(xié)峰度，美國市場組合的協(xié)峰度以及美國通脹率的協(xié)峰度是顯著的。也就是說獲得中國資產(chǎn)組合收益率，不僅承擔(dān)了中國市場組合的協(xié)偏度風(fēng)險，美國通脹的協(xié)偏度風(fēng)險等三階矩風(fēng)險，而且還有極值風(fēng)險，如中國市場組合的協(xié)偏度風(fēng)險，美國市場組合的協(xié)偏度風(fēng)險和美國通脹率的協(xié)峰度風(fēng)險。而通過方差分解也可以得出高階矩對于資產(chǎn)溢價的貢獻度是顯著的。
　　 基于此，本文對于國際投資理念和方式提出以下建議：一是將風(fēng)險的定義繼續(xù)擴大。風(fēng)險不僅僅用方差來描述，同時也應(yīng)