股票指數(shù)期貨

1、股票指數(shù)期貨一、什么是金融期貨交易金融期貨是傳統(tǒng)的商品期貨交易的演變和發(fā)展，同時(shí)也是一種特殊形式的商品期貨交易，即非實(shí)物商品的金融商品或稱金融工具的期貨交易。按被交易的金融商品的不同，金融期貨可分為：外匯期貨、利率期貨和股票指數(shù)期貨三大類。二、股票指數(shù)期貨的產(chǎn)生隨著證券市場(chǎng)規(guī)模的不斷擴(kuò)大和機(jī)構(gòu)投資者的成長(zhǎng)市場(chǎng)對(duì)規(guī)避股市單邊巨幅漲跌風(fēng)險(xiǎn)的要求日益迫切無論是投資者還是理論工作者對(duì)推出股指期貨以規(guī)避股市系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的呼聲都越來越高決策層也對(duì)這一

2、問題極為關(guān)注。那么我國(guó)當(dāng)前推出股指期貨時(shí)機(jī)是否成熟股指期貨的推出對(duì)證券市場(chǎng)有何影響如何設(shè)計(jì)我國(guó)的股指期貨合約從本期起本版特開辟“股指期貨研究”專欄對(duì)上述問題進(jìn)行探討。歡迎對(duì)股指期貨感興趣的業(yè)內(nèi)外人士參加討論共同為推動(dòng)我國(guó)股指期貨的研究開發(fā)獻(xiàn)計(jì)獻(xiàn)策。同其他期貨交易品種一樣股指期貨也是適應(yīng)市場(chǎng)規(guī)避價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的需求而產(chǎn)生的。二戰(zhàn)以后以美國(guó)為代表的發(fā)達(dá)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家的股票市場(chǎng)取得飛速發(fā)展上市股票數(shù)量不斷增加股票市值迅速膨脹。以紐約股票交易所為例:1

3、980年其股票交易量達(dá)到3749億美元是1970年的3.93倍日均成交4490萬股是1960年的19.96倍上市股票337億股市值12430億美元分別是1960年的5.185倍和4.05倍。股票市場(chǎng)迅速膨脹的過程同時(shí)也是股票市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)不斷發(fā)生變化的過程:二戰(zhàn)以后以信托投資基金、養(yǎng)老基金、共同基金為代表的機(jī)構(gòu)投資者取得快速發(fā)展它們?cè)诠善笔袌?chǎng)中占有越來越大的比例并逐步居于主導(dǎo)地位。機(jī)構(gòu)投資者通過分散的投資組合降低風(fēng)險(xiǎn)然而進(jìn)行組合投資的風(fēng)險(xiǎn)管

4、理只能降低和消除股票價(jià)格的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)而不能消除系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。隨著機(jī)構(gòu)投資者持有股票的不斷增多其規(guī)避系統(tǒng)性價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的要求也越來越強(qiáng)烈。股票交易方式也在不斷地發(fā)展進(jìn)步。以美國(guó)為例:最初的股票交易是以單種股票為對(duì)象的。1976年為了方便散戶的交易紐約股票交易所推出了指定交易循環(huán)系統(tǒng)(簡(jiǎn)稱DOT)該系統(tǒng)直接把交易所會(huì)員單位的下單房同交易池聯(lián)系了起來。此后該系統(tǒng)又發(fā)展為超級(jí)指定交易循環(huán)系統(tǒng)(簡(jiǎn)稱SDOT)系統(tǒng)對(duì)于低于2099股的小額交易指令該系統(tǒng)

5、保證在三分鐘之內(nèi)成交并把結(jié)果反饋給客戶對(duì)于大額交易指令該系統(tǒng)雖然沒有保證在三分鐘內(nèi)完成交易但毫無疑問其在交易上是享有一定的優(yōu)惠和優(yōu)勢(shì)的。與指定交易循環(huán)系統(tǒng)幾乎同時(shí)出現(xiàn)的是:股票交易也不再是只能對(duì)單個(gè)股票進(jìn)行交易而是可以對(duì)多種股票進(jìn)行“打包”用一個(gè)交易指令同時(shí)進(jìn)行多種股票的買賣即進(jìn)行程序交易(Programtrading亦常被譯為程式交易)。對(duì)于程序交易的概念歷來有不同的說法。紐約股票交易所從實(shí)際操作的角度出發(fā)認(rèn)為超過15種股票的交易指令

6、就可稱為程序交易而一般公認(rèn)的說法則是作為一種交易技巧程序交易是高度分散化的一籃子股票的買賣其買賣信號(hào)的產(chǎn)生、買賣數(shù)量的決定以及交易的完成都是在計(jì)算機(jī)技術(shù)的支撐下完成的它常與衍生品市場(chǎng)上的套利交易活動(dòng)組合投資保險(xiǎn)、以及改變投資組合中股票投資的比例等相聯(lián)系。伴隨著程序交易的發(fā)展股票管理者很快就開始了“指數(shù)化投資組合”交易和管理的嘗試“指數(shù)化投資組合”的特點(diǎn)就是股票的組成與比例都與股票指數(shù)完全相同因而其價(jià)格的變化與股票指數(shù)的變化完全一致所以其

7、價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)就是純粹的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。在“指數(shù)化投資組合”交易的實(shí)踐基礎(chǔ)上為適應(yīng)規(guī)避股票價(jià)格系統(tǒng)性發(fā)生的風(fēng)險(xiǎn)，與整個(gè)市場(chǎng)無關(guān)，投資者通?？梢圆扇⊥顿Y組合的方式規(guī)避此類風(fēng)險(xiǎn)，因此，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)又稱可控風(fēng)險(xiǎn)。投資組合雖然能夠在很大程度上降低非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，但當(dāng)整個(gè)市場(chǎng)環(huán)境或某些全局性的因素發(fā)生變動(dòng)時(shí)，即發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，各種股票的市場(chǎng)價(jià)格會(huì)朝著同一方向變動(dòng)，單憑在股票市場(chǎng)的分散投資，顯然無法規(guī)避價(jià)格整體變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。為了避免或減少這種所謂不可控風(fēng)險(xiǎn)的影響，

8、人們從商品期貨的套期保值中受到啟發(fā)，設(shè)計(jì)出一種新型金融投資工具棗股票指數(shù)期貨。股票指數(shù)期貨交易的實(shí)質(zhì)，是投資者將其對(duì)整個(gè)股票市場(chǎng)價(jià)格指數(shù)的預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移至期貨市場(chǎng)的過程，通過對(duì)股票趨勢(shì)持不同判斷的投資者的買賣，來沖抵股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)。由于股票指數(shù)期貨交易的對(duì)象是股票指數(shù)，以股票指數(shù)的變動(dòng)為標(biāo)準(zhǔn)，以現(xiàn)金結(jié)算為唯一結(jié)算方式，交易雙方都沒有現(xiàn)實(shí)的股票，買賣的只是股票指數(shù)期貨合約。本世紀(jì)七十年代，西方各國(guó)受石油危機(jī)的影響，經(jīng)濟(jì)發(fā)展十分不穩(wěn)定，利率波

9、動(dòng)劇烈，導(dǎo)致股票市場(chǎng)價(jià)格大幅波動(dòng)，股票投資者迫切需要一種能夠有效規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值的金融工具。于是，股票指數(shù)期貨應(yīng)運(yùn)而生。它的興起，一方面給擁有股票和將要購(gòu)買或拋出股票的投資者提供了轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的有效工具，另一方面也給了期貨投機(jī)者以投機(jī)的機(jī)會(huì)，使得股票指數(shù)期貨迅速得到了不同投資者的青睞。（三）投資組合替代方式與套利工具(1982年1985年)自美國(guó)堪薩斯期貨交易所推出價(jià)值線綜合指數(shù)期貨之后三年，投資者逐漸改變了以往進(jìn)出股市的傳統(tǒng)方式，即

10、挑選某個(gè)股票或某組股票，還誕生出其它投資方式，包括:第一，復(fù)合式指數(shù)基金(SyntheticIndexFund)誕生，即投資者可以通過同時(shí)買進(jìn)股票指數(shù)期貨及國(guó)債的方式，達(dá)到買進(jìn)成份指數(shù)股票投資組合的同樣效果；第二，運(yùn)用指數(shù)套利(ReturnEnhancement)，套取幾乎沒有風(fēng)險(xiǎn)的利潤(rùn)。這是由于股票指數(shù)期貨推出的最初幾年，市場(chǎng)效率較低，常常出現(xiàn)現(xiàn)貨與期貨價(jià)格之間基差較大的現(xiàn)象，對(duì)交易技術(shù)較高的專業(yè)投資者，可通過同時(shí)交易股票和股票期貨的

11、方式獲取幾乎沒有風(fēng)險(xiǎn)的利潤(rùn)。（四）動(dòng)態(tài)交易工具(1986年1989年)股指期貨經(jīng)過幾年的交易后，市場(chǎng)效率逐步提高，運(yùn)作較為正常，逐漸演變?yōu)閷?shí)施動(dòng)態(tài)交易策略得心應(yīng)手的工具，主要包括以下兩個(gè)方面。第一，通過動(dòng)態(tài)套期保值(DynamicHedging)技術(shù)，實(shí)現(xiàn)投資組合保險(xiǎn)(PtfolioInsurance)，即利用股票指數(shù)期貨來保護(hù)股票投資組合的跌價(jià)風(fēng)險(xiǎn)；第二，進(jìn)行策略性資產(chǎn)分配(AssetAllocation)。期貨市場(chǎng)具有流動(dòng)性高、交易

12、成本低、市場(chǎng)效率高的特征，恰好符合全球金融國(guó)際化、自由化的客觀需求。尤其是過去十年來，受到資訊與資金快速流動(dòng)、電腦與通訊技術(shù)進(jìn)步的沖擊，如何迅速調(diào)整資產(chǎn)組合，已成為世界各國(guó)新興企業(yè)和投資基金必須面對(duì)的課題，股票指數(shù)期貨和其他創(chuàng)新金融工具提供了解決這一難題的一條途徑。（五）股票指數(shù)期貨的停滯期(1988年1990年)1987年10月19日，美國(guó)華爾街股市單日暴跌近25％，從而引發(fā)全球股市重挫的金融風(fēng)暴，即著名的“黑色星期五”。雖然事過十余

13、載，對(duì)如何造成恐慌性拋壓，至今眾說紛紜。股票指數(shù)期貨一度被認(rèn)為是“元兇”之一，使股票指數(shù)期貨的發(fā)展在那次股災(zāi)之后進(jìn)入了停滯期。盡管連著名的“布萊迪報(bào)告”也無法確定期貨交易是唯一引發(fā)恐慌性拋盤的原因。事實(shí)上，更多的研究報(bào)告指出，股票指數(shù)期貨交易并未明顯增加股票市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性。為了防范股票市場(chǎng)價(jià)格的大幅下跌，包括各證券交易所和期貨交易所均采取了多項(xiàng)限制措施。如紐約證券交易所規(guī)定道瓊斯30種工業(yè)指數(shù)漲跌50點(diǎn)以上時(shí)，即限制程式交易(Prog