我國上證A股“高送轉(zhuǎn)”行情及相關(guān)影響因素的研究.pdf

1、中國股市從成立之初就肩負(fù)著解決企業(yè)融資問題的使命，雖然中國證券市場(chǎng)成立時(shí)間較晚，但經(jīng)過多年時(shí)間，目前正處于快速成長(zhǎng)的階段。其中，作為公司重要財(cái)務(wù)政策之一，股票分配政策一直以來是我國證監(jiān)會(huì)監(jiān)管重點(diǎn)。
　　在中國A股市場(chǎng)，“高送轉(zhuǎn)”事件一直是年報(bào)和中報(bào)披露期間市場(chǎng)熱衷的話題。尤其近幾年來，推出“高送轉(zhuǎn)”方案的公司越來越多。截止2016年2月為止，兩市已有106只個(gè)股宣布“10送轉(zhuǎn)10以上”，28只個(gè)股宣布“10送轉(zhuǎn)20以上”。其力度已

2、經(jīng)遠(yuǎn)超歷年的數(shù)據(jù)。因此，本文研究的主要目的是通過觀察上海A股上市公司在其“高送轉(zhuǎn)”的兩個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)前后一段時(shí)間在不同送轉(zhuǎn)方案和不同市場(chǎng)環(huán)境下等一些條件下股價(jià)的變化差異，來研究整個(gè)“高送轉(zhuǎn)”事件對(duì)上海A股市場(chǎng)的沖擊，研究相關(guān)影響因素對(duì)“高送轉(zhuǎn)”事件超額收益率的影響。
　　根據(jù)上文的研究目的，本文設(shè)立了如下研究?jī)?nèi)容:
　　首先參閱各類關(guān)于高送轉(zhuǎn)的相關(guān)文獻(xiàn)，在對(duì)國內(nèi)外學(xué)者對(duì)“高送轉(zhuǎn)”的研究實(shí)證基礎(chǔ)上，提出自己的實(shí)證研究設(shè)計(jì)，包括了公

3、司樣本的選取和相關(guān)數(shù)據(jù)的選取、研究思路方法的確定和設(shè)計(jì)思路。然后對(duì)上海A股“高送轉(zhuǎn)”事件的統(tǒng)計(jì)分析和實(shí)證檢驗(yàn)，以異常收益率，累計(jì)異常收益率這兩個(gè)指標(biāo)來考察“高送轉(zhuǎn)”事件在兩個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)（預(yù)案公告日和除權(quán)除息日）中的影響，最后通過多元回歸逐步分析法實(shí)證分析所選的解釋變量在這兩個(gè)時(shí)間節(jié)點(diǎn)上對(duì)所選窗口期累計(jì)異常收益率的影響。通過對(duì)“高送轉(zhuǎn)”事件的實(shí)證研究形成相應(yīng)策略，幫助投資者規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，并且提出一些監(jiān)管建議。
　　經(jīng)過研究，本文得到如下結(jié)

4、論:
　　1、對(duì)于總樣本來說，“高送轉(zhuǎn)”事件在預(yù)案公告日前兩周對(duì)上市公司股價(jià)具有正向影響，而在公告日之后影響甚微，此外隨著時(shí)間點(diǎn)的接近，異常收益率不斷增加，最后在T+0日達(dá)到最大?！案咚娃D(zhuǎn)”事件在除權(quán)除息日前一周有正向影響，但是在T+0日后具有明顯的負(fù)效應(yīng)。
　　經(jīng)過回歸分析，本文發(fā)現(xiàn)無論是在預(yù)案公告日還是除權(quán)除息日，送轉(zhuǎn)方案變量和市場(chǎng)周期變量與累計(jì)異常收益率有正相關(guān)關(guān)系，機(jī)構(gòu)持股比例對(duì)其有負(fù)向影響，總體而言這些變量對(duì)預(yù)案公

5、告日的影響更加明顯。此外，新興行業(yè)反倒會(huì)對(duì)預(yù)案公告日的股價(jià)產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)。
　　2、對(duì)于不同送轉(zhuǎn)方案的子樣本來說，在預(yù)案公告日前后，從T-13日開始，在時(shí)間窗口期(T-13，T+15)，累計(jì)異常收益率由大到小的排序?yàn)?10轉(zhuǎn)送15＞10轉(zhuǎn)送10＞10轉(zhuǎn)送5。此外，高比例的利潤(rùn)分配方案對(duì)股價(jià)的刺激會(huì)更為持久。在除權(quán)除息日，雖然三個(gè)組別的累計(jì)異常收益率走勢(shì)相似，但10轉(zhuǎn)送15的方案在除權(quán)除息日獲得的累計(jì)異常收益率要遠(yuǎn)超其他兩個(gè)組，而其他兩

6、組的累計(jì)異常收益率差距并不大。
　　在回歸分析時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)在預(yù)案公告日前后，10送轉(zhuǎn)15的擬合效果最好。此外，在不同送轉(zhuǎn)方案的子樣本中公司性質(zhì)扮演著重要的角色，非國企給窗口期的累計(jì)異常收益率帶來正向的影響，自身收益和機(jī)構(gòu)持股比例跟總樣本的影響情況相似。在除權(quán)除息日前后，對(duì)于10轉(zhuǎn)送5組別和10轉(zhuǎn)送10組別都要考慮到股本的情況，在10轉(zhuǎn)送5的組別還要考慮市凈率的影響，在10轉(zhuǎn)送10的組別要考慮時(shí)間節(jié)點(diǎn)變量和市場(chǎng)周期變量的影響。

7、>　　3、對(duì)于不同市場(chǎng)周期的子樣本來說，無論是在預(yù)案公告日還是除權(quán)除息日，從T-12日開始，牛市組的累計(jì)異常收益率要大于熊市組，這種現(xiàn)象在除權(quán)除息日表現(xiàn)得更加顯著。
　　經(jīng)過回歸分析之后，我們發(fā)現(xiàn)預(yù)案公告日前后，牛市條件下，要關(guān)注上市公司的性質(zhì)，而熊市條件下，前三大股東的持股比例過高的上市公司在“高送轉(zhuǎn)”事件中表現(xiàn)得較差。在除權(quán)除息目前后，熊市組中投資者更注重的是公司本身的質(zhì)地以及“高送轉(zhuǎn)”的力度，在牛市條件下前期漲幅較大、市凈率

8、高的上市公司股價(jià)表現(xiàn)更好。
　　4、雖然影響推出“高送轉(zhuǎn)”方案公司異常收益率的因素很多，雖然在總樣本和每個(gè)子樣本中的顯著變量不盡相同，但我們通過總結(jié)可以發(fā)現(xiàn)一些規(guī)律:推出“高送轉(zhuǎn)”的力度越大，越受投資者青睞;相比于熊市，牛市條件下的“高送轉(zhuǎn)”事件能給上市公司的股價(jià)帶來更多的超額收益;“高送轉(zhuǎn)”的事件中，非國企的表現(xiàn)一般要優(yōu)于國企;自身前期收益率越高或許代表著資金的介入程度越高，股票表現(xiàn)也會(huì)更加優(yōu)異;而過高的大股東持股比例或機(jī)構(gòu)持股

9、比例會(huì)降低投資者的對(duì)該公司的投資熱情。
　　本文的創(chuàng)新之處在于:國內(nèi)對(duì)于“高送轉(zhuǎn)”要么研究時(shí)間跨度較短，要么雖然研究跨度較長(zhǎng)，但并未進(jìn)行較深入的分組分析。本文選取了上海A股市場(chǎng)2003年以來到2015年11月的數(shù)據(jù)，相當(dāng)于經(jīng)歷了兩個(gè)完整的牛熊周期，提供了更為完善的數(shù)據(jù)，具有較強(qiáng)的代表性。此外，還從不同角度（不同“高送轉(zhuǎn)”方案、市場(chǎng)環(huán)境）來分析“高送轉(zhuǎn)”的影響。其次，對(duì)于解釋變量的選擇和處理上，本文參考了國內(nèi)外許多文獻(xiàn)，不僅僅選取了

10、之前學(xué)者們常用的變量，更加入了可能影響的時(shí)間節(jié)點(diǎn)變量（中報(bào)、年報(bào)）、自身前期收益率、公司性質(zhì)變量（國企和非國企）以及機(jī)構(gòu)持股比例變量，更加全面地分析影響高送轉(zhuǎn)事件的因素。
　　根據(jù)結(jié)論，本文提出了如下政策建議:
　　1、未來可以通過政策規(guī)定大股東在提出“高送轉(zhuǎn)”方案的同時(shí)，其股份應(yīng)當(dāng)在在一段時(shí)間內(nèi)限制減持，限制的時(shí)間長(zhǎng)短根據(jù)大股東所持有的股份決定，防止“高送轉(zhuǎn)”事件成為大股東用來炒作從而實(shí)現(xiàn)套現(xiàn)嚴(yán)重侵害中小投資者利益的手段。

11、
　　2、應(yīng)該對(duì)現(xiàn)金股利收取較少的稅，而保持對(duì)股票股利收取適當(dāng)?shù)亩?，從而慢慢扭轉(zhuǎn)投資者的觀念。
　　3、監(jiān)管者應(yīng)制定相關(guān)法律規(guī)范轉(zhuǎn)股公告的信息發(fā)布，避免上市公司或者知悉內(nèi)幕者利用信息或者資金優(yōu)勢(shì)操縱股票。對(duì)于財(cái)務(wù)狀況糟糕，出現(xiàn)虧損卻提出“高送轉(zhuǎn)”方案的公司進(jìn)行詢問，詳詢其提出“高送轉(zhuǎn)”方案的意圖，防止實(shí)際控制人或大股東惡意利用“高送轉(zhuǎn)”方案刺激股價(jià)的同時(shí)實(shí)現(xiàn)股本擴(kuò)張。
　　4、加強(qiáng)對(duì)中小投資者的教育，培育機(jī)構(gòu)投資者。中

12、國證券市場(chǎng)誕生的時(shí)間比較短，因此在過去的時(shí)間里，中國證券市場(chǎng)都是以中小投資者代表的散戶為主導(dǎo)。由于缺乏專業(yè)的投資學(xué)知識(shí)和培訓(xùn)，成熟的投資理論、心理，以及獲取信息的途徑缺乏，在證券市場(chǎng)上，就會(huì)表現(xiàn)的容易盲目跟風(fēng)、非理性決策和過分追求投資的資本利得。
　　本文通過對(duì)上證A股上市公司的“高送轉(zhuǎn)”事件進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析和實(shí)證檢驗(yàn)基本達(dá)到了研究目的，但還在研究?jī)?nèi)容和研究方法還存在很大不足:
　　1、雖然本文選擇了15個(gè)變量對(duì)“高送轉(zhuǎn)”事件下

13、的股票異常收益率進(jìn)行了分析，但對(duì)于最關(guān)鍵的投資者情緒，本文并沒有進(jìn)行科學(xué)的衡量。之所以考慮投資者情緒，是因?yàn)橥顿Y者情緒對(duì)于推動(dòng)“高送轉(zhuǎn)”事件具有重大作用。
　　2、本文對(duì)于一些影響“高送轉(zhuǎn)”的現(xiàn)象并沒有進(jìn)行深入的研究。比如，剛開始時(shí)，由于利潤(rùn)分配方案較早而引起市場(chǎng)投資者的追捧，當(dāng)市場(chǎng)上推出“高送轉(zhuǎn)”方案的公司越來越多時(shí)，市場(chǎng)由于“高送轉(zhuǎn)”的稀缺性不再而導(dǎo)致后續(xù)推出“高送轉(zhuǎn)”方案的公司并沒有顯著的異常收益率。
　　3、按照信息