上市公司股權(quán)再融資市場擇機(jī)問題研究.pdf

1、近年對上市公司的股權(quán)再融資研究從未間斷，MM定理之后的理論研究不斷優(yōu)化，但始終沒有放棄“有效市場”這一關(guān)鍵假設(shè)。這幾年國內(nèi)外專家學(xué)者受到行為金融理論的影響，在研究公司資本機(jī)構(gòu)、融資選擇受到市場環(huán)境的影響時(shí)，更多人員開始轉(zhuǎn)換研究視角，采取了投資者非理性的立場或者市場并非完全有效的立場，在研究中發(fā)現(xiàn)公司資行為中確實(shí)存在著市場時(shí)機(jī)效應(yīng)。與西方一些發(fā)達(dá)國家相比，無論是我國的整體市場環(huán)境還是企業(yè)的治理模式、融資成本，都存在明顯的差距，這樣就導(dǎo)致了

2、西方學(xué)者一些經(jīng)典的融資理論并不能解釋我國上司公司的融資行為。過去，我國證券市場不夠規(guī)范，長時(shí)間存在著同股不同權(quán)的現(xiàn)象，為了解決這一問題，我國實(shí)行了股權(quán)分置，通過這樣的改革就實(shí)現(xiàn)了市場的全流通。盡管如此，對于我國上市公司來說，他們的再融資行為仍然存在很多問題，比如企業(yè)治理模式不合理、融資所得資本利用率低等，在這種情況下，研究分析我國上市公司的再融資行為具有了十分現(xiàn)實(shí)的意義。在參考學(xué)習(xí)前人的理論研究成果后，按照市場擇時(shí)理論，當(dāng)公司股票價(jià)格上

3、漲，公司會更傾向于進(jìn)行股權(quán)再融資，這在公司金融領(lǐng)域是大家比較認(rèn)可的一個(gè)事實(shí)。經(jīng)過研究，我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者需求較高的時(shí)候公司進(jìn)行股權(quán)再融資的可能性較大；當(dāng)機(jī)構(gòu)投資者需求較低時(shí)，公司進(jìn)行股權(quán)再融資的可能性較小。
　　本研究分為五個(gè)部分：第一部分是緒論，這一部分分析了研究上市公司再融資行為的意義和研究背景以及相關(guān)文獻(xiàn)綜述。首先對國外經(jīng)典理論的觀點(diǎn)進(jìn)行了總結(jié)歸納。之后我們對市場擇機(jī)理論的研究進(jìn)行了梳理和簡要評述。隨后對市場上市公司擇機(jī)

4、宣布進(jìn)行股權(quán)再融資后可能造成的宣告效應(yīng)相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了整理和回顧。然后是研究內(nèi)容和研究方法，以及本文的創(chuàng)新點(diǎn)。第二部分對我國上市公司融資方式進(jìn)行了比較并描述了我國股權(quán)再融資的現(xiàn)狀。對我國實(shí)行股權(quán)分置以來，各個(gè)上市公司的融資情況進(jìn)行了概括，并對不同的融資方式特別是增發(fā)和配股進(jìn)行了對比。第三部分是對上市公司股權(quán)再融資行為的實(shí)證研究設(shè)計(jì)部分，在該部分，首先利用2009年-2013年的上市公司的數(shù)據(jù)總樣本針對股權(quán)再融資的市場時(shí)機(jī)選擇做了一個(gè)回歸分

5、析。實(shí)證過程中選取了再融資上期的股票超額收益率、再融資當(dāng)期的換手率、波動(dòng)率、財(cái)務(wù)杠桿、企業(yè)的固定資產(chǎn)以及規(guī)模大小作為回歸分析的解釋變量，被解釋變量則選取了上市公司是否進(jìn)行股權(quán)再融資的啞變量，如果宣布進(jìn)行再融資則為1，不宣布進(jìn)行再融資則變量為0。最后通過Logit回歸分析，表明在進(jìn)行股權(quán)再融資時(shí)，我國上市公司需要面對市場時(shí)機(jī)選擇的問題。由于市場參與者中機(jī)構(gòu)投資者地位和作用的重要性，在這部分進(jìn)一步分析了機(jī)構(gòu)投資者需求對上市公司股權(quán)再融資的市

6、場時(shí)機(jī)是否有影響，旨在對市場時(shí)機(jī)進(jìn)行更為全面的描述。通過對模型修改，再次用logit回歸后發(fā)現(xiàn)機(jī)構(gòu)投資者對上市公司宣布金融股權(quán)再融資的時(shí)機(jī)選擇有影響，并且這種影響在增發(fā)和配股樣本中表現(xiàn)出來的并不相同。然后，我們對機(jī)構(gòu)投資者之所以會產(chǎn)生如此影響是否是因?yàn)樘崆暗弥恍跋ⅰ边M(jìn)行了求證，發(fā)現(xiàn)在以上市公司長期投資率為因變量的回歸中，上市公司股權(quán)再融資當(dāng)年（SEO+0），衡量機(jī)構(gòu)投資者需求的變量High、Medium與長期投資率之間呈正相關(guān)關(guān)系

7、，且分別在10%和5%水平上顯著。說明股權(quán)再融資當(dāng)年的實(shí)證結(jié)果表明機(jī)構(gòu)投資者提前知曉上市公司好的投資機(jī)會。至此，對我國上市公司時(shí)機(jī)選擇的部分分析完畢。第四部分首先對上市公司股權(quán)再融資宣布再融資后對股價(jià)的影響進(jìn)行研究，通過對宣布進(jìn)行股權(quán)再融資的上市公司，窗口期為[-10，5]的分析發(fā)現(xiàn)上市公司在宣布進(jìn)行股權(quán)再融資前一周時(shí)間內(nèi)股價(jià)的平均異常收益率（AAR）顯著，再次印證了我們在第五章的分析，機(jī)構(gòu)投資者可能提前得知消息而采取異常行為導(dǎo)致股價(jià)波

8、動(dòng)。隨后，對樣本分為增發(fā)和配股分別分析，發(fā)現(xiàn)增發(fā)新股每日的平均異常收益率（AAR)和累計(jì)平均異常收益率（CAAR)大多數(shù)為正數(shù)，而配股在時(shí)間中每天的平均異常收益率（AAR)和累計(jì)平均異常收益率(CAAR)大多數(shù)為負(fù)數(shù)，可知增發(fā)新股的效應(yīng)要好于配股。隨后我們對上市公司股權(quán)再融資對公司資本結(jié)構(gòu)的影響做了具體深入的研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)上市公司在A股市場進(jìn)行股權(quán)再融資，對于市場時(shí)機(jī)的選擇會對公司的資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生長期影響，這種持續(xù)性的影響主要體現(xiàn)在公司短