上市公司股權(quán)分置改革與資本市場效率研究.pdf

1、股權(quán)分置現(xiàn)象是我國由計劃經(jīng)濟體制向有中國特色社會主義市場經(jīng)濟體制轉(zhuǎn)變特定歷史條件下的產(chǎn)物。在當(dāng)時的歷史條件下有一定的合理性,但隨著市場經(jīng)濟體制的不斷完善和法制的不斷健全,其先天制度設(shè)計上的不合理造成的弊端逐漸顯現(xiàn)。為了消滅這個弊端,進一步完善社會主義市場經(jīng)濟體制,我國政府在經(jīng)歷了一系列的嘗試之后,最終于2005年4月發(fā)起了一場針對股權(quán)分置問題的改革。
　　 股權(quán)分置改革就是要對非流通股東和流通股東的持股成本進行核算并重新確認兩類

2、股東的股權(quán),把不可流通的股份變?yōu)榭闪魍ǖ墓煞?真正實現(xiàn)同股同權(quán)。股改的目的就是要建立規(guī)范化的市場制度基礎(chǔ),從制度層面上消除長期以來存在著的損害流通股股東利益的制度根源,最終改善上市公司的治理結(jié)構(gòu),消除制度賦予非流通股股東對公司的壟斷控制權(quán),防止同股不同權(quán)和同股不同價的現(xiàn)象繼續(xù)發(fā)生。
　　 本文就是以股權(quán)分置改革為契機,在借鑒以往研究的基礎(chǔ)上,結(jié)合當(dāng)前理論發(fā)展趨勢,分析股改對我國上證A股市場效率的影響,這種影響以Fama-Fren

3、ch三因子模型為聯(lián)結(jié)點,逐層深入分析我國資本市場效率的變化。
　　 首先,在本文研究過程中,參閱了大量的國內(nèi)外有關(guān)股權(quán)分置改革與資本市場效率的文獻資料,采用了理論與實踐相結(jié)合、實證分析與規(guī)范分析相結(jié)合的研究方法。在借鑒了國內(nèi)外關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與資本市場效率的相關(guān)研究基礎(chǔ)上,運用了Fama的有效市場假說及其檢驗方法、West和Tinic的劃分理論、Tobin的劃分理論、CAPM定價模型、Fama-French三因子模型等理論作為本文研

4、究的理論借鑒。
　　 其次,在整個論文的核心部分,選取2000年12月31日前已在上海證券交易所上市并且截至2007年12月31日股改完成的全部A股為研究對象,運用Fama-French三因子模型來檢驗股改是否有效提高了我國資本市場效率。根據(jù)原理分析、描述性統(tǒng)計分析以及回歸分析,本文得出如下幾個結(jié)論:(1)股改前,隨著規(guī)模的不斷擴大,即流通市值的提高,股票組合的月平均超額收益率不斷提高,月平均超額收益率與規(guī)模之間呈正相關(guān)關(guān)系;隨

5、著賬面市值比的提高,股票組合的月平均超額收益率在下降,但變化幅度不是很明顯。即中國股市在股改前既存在SIZE效應(yīng),也存在BM效應(yīng)。而股改后中國股市存在BM效應(yīng),SIZE效應(yīng)不明顯。(2)不論股改前還是股改后,資產(chǎn)組合的月收益率與上證A股指數(shù)收益率變化一致,其平均值都是呈現(xiàn)先增后減的變化,這與實際中個股與大盤“齊漲共跌"現(xiàn)象相同。(3)從三因素模型的回歸結(jié)果中可以看出,股權(quán)分置改革前后三因子模型在截距上全部無異于0,25組合均沒有超額收益

6、率,資本市場趨于有效;市場風(fēng)險因子對股票組合收益率的解釋度上升,規(guī)模SIZE這項公司層面因子對組合收益率的解釋度也有所上升,但是股改后賬市比BM因子的回歸系數(shù)變?yōu)樨撝登医^對值減小,說明BM因子對組合收益率的解釋度有所下降。這些結(jié)果都從實證角度大體上支持了股權(quán)分置改革提升資本市場效率的重要貢獻。(4)從擬合系數(shù)來看,股改后的三因子能夠解釋組合收益率90.7%的變化,相對于股改前的37.2%有了很大的提高,說明股改促進了三因子模型在整體上對