我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響分析.pdf

1、股利政策是上市公司非常重要的財(cái)務(wù)決策，由于股利政策與股東的自身利益緊密相關(guān)，股東非常關(guān)注公司的股利政策，并且會(huì)通過(guò)一定的方式影響股利政策的制定。 本文選擇股權(quán)結(jié)構(gòu)作為解析我國(guó)上市公司股利政策的突破口。由于我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)并不是經(jīng)濟(jì)發(fā)展的自然選擇，而是在國(guó)有企業(yè)改革的歷史背景下，按照“既要制度創(chuàng)新，又要籌集資金，但又不喪失對(duì)國(guó)有經(jīng)濟(jì)的控制權(quán)”等方針設(shè)計(jì)出來(lái)的二元分置股權(quán)結(jié)構(gòu)，這種特殊的制度安排導(dǎo)致了我國(guó)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)，也從根

2、源上決定了我國(guó)的股利分配制度從一開(kāi)始就帶有濃厚的中國(guó)特色。故從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度解讀我國(guó)上市公司的股利政策格外有其現(xiàn)實(shí)意義。 本文共分為五章，研究按照如下章節(jié)展開(kāi)。 第一章：緒論，主要介紹文章的研究意義、研究方法和研究?jī)?nèi)容。 我國(guó)目前上市公司的股利政策波動(dòng)多變，不具有連續(xù)性。到底是什么因素影響了公司的股利政策呢?按照理性經(jīng)濟(jì)人假說(shuō)，股權(quán)結(jié)構(gòu)的各方從自身利益最大化出發(fā)，在股利政策上進(jìn)行博弈，也就是說(shuō)不同的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)導(dǎo)致不

3、同的股利政策。就目前來(lái)說(shuō)，在我國(guó)上市公司普遍存在股權(quán)集中度很高的特殊情況下，從股權(quán)結(jié)構(gòu)角度研究公司股利政策無(wú)論是對(duì)于公司管理者制定合理的股利政策，還是對(duì)于普通投資者研究公司合理的投資價(jià)值而言都具有現(xiàn)實(shí)的指導(dǎo)意義。 本文采用實(shí)證研究的方法，實(shí)證研究的回歸分析部分借助SPSS13.0統(tǒng)計(jì)軟件完成。上市公司數(shù)據(jù)來(lái)源于上海證券交易所(www.sse.com.cn)、深圳證券交易所(www.szse.cn)和CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫(kù)(ww

4、w.gtarsc.com)和WIND金融終端數(shù)據(jù)庫(kù)(www.wind.com.cn)。 第二章：股利政策的相關(guān)理論及研究回顧。 該部分對(duì)西方的財(cái)務(wù)理論進(jìn)行回顧，并對(duì)中西方在股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)股利政策影響方面的實(shí)證研究成果進(jìn)行闡述和分析。通過(guò)分析發(fā)現(xiàn)在第一大股東持股比例、國(guó)家股、法人股、2—5大股東持股比例、流通股比例對(duì)現(xiàn)金股利分配的影響的問(wèn)題上，并沒(méi)有一致的定論。我國(guó)是一個(gè)新興市場(chǎng)國(guó)家，資本市場(chǎng)尚不夠成熟，國(guó)外的許多現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論

5、在我國(guó)的適用性受薊了限制。我國(guó)特有的經(jīng)濟(jì)體制變遷，使上市公司有著不同于西方的獨(dú)特背景。上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、我國(guó)股票市場(chǎng)的特征、以及一些宏觀因素都對(duì)我國(guó)股利政策產(chǎn)生著重要的影響。因此，如何借鑒國(guó)外的研究成果，結(jié)合我國(guó)現(xiàn)實(shí)的股權(quán)結(jié)構(gòu)來(lái)研究我國(guó)的股利分配問(wèn)題成為本文關(guān)注的重點(diǎn)。 第三章：我國(guó)上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策的現(xiàn)狀及理論分析。 該部分通過(guò)對(duì)我國(guó)現(xiàn)金股利分配現(xiàn)狀的分析，提出我國(guó)現(xiàn)金股利分配中存在的問(wèn)題：大股東操縱股

6、利政策，損害中小股東利益、法人股對(duì)限制大股東股利行為的作用、上市公司的內(nèi)部人控制現(xiàn)象以及流通股股東的股利偏好等，并對(duì)其原因進(jìn)行了理論分析。 從近年來(lái)我國(guó)上市公司股利政策看，公司往往對(duì)現(xiàn)實(shí)利益與長(zhǎng)遠(yuǎn)利益之間的平衡缺乏考慮，其股利政策表現(xiàn)出不分配、總體股利支付率明顯偏低特點(diǎn)。1995-2003年上市公司分配方案中，不分配的公司最高達(dá)上市公司總數(shù)的70.62％。分配最多的年份也仍有60.70％的公司未進(jìn)行分配。2004年由于受國(guó)家政策

7、的影響，派現(xiàn)的公司也只有50％左右，并在2005年又下降到45％的水平，由此可見(jiàn)，我國(guó)股利不分配現(xiàn)象較突出，相當(dāng)多的公司即使有股利分配的能力也不進(jìn)行分配。就分配率來(lái)講，由于中國(guó)上市公司股票市盈率較高，2006年的平均市盈率為28倍左右，如果按27％的股利支付率計(jì)算，派現(xiàn)上市公司的股利率在1％左右。如果把不分配公司也考慮進(jìn)去，則上市公司的總體股利率更低。這一指標(biāo)大大低于西方發(fā)達(dá)國(guó)家上市公司5％的一般水平。就股利政策的連續(xù)性來(lái)講，通過(guò)對(duì)19

8、93-2007年滬市100家上市公司的統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)能做到連續(xù)分配股利的公司只有8家，其中僅3家能連續(xù)進(jìn)行現(xiàn)金股利的分派，且其股利的支付率也搖擺不定。由此可見(jiàn)，大部分公司的股利政策沒(méi)有連續(xù)性，股利政策具有很大的隨意性。 第四章：我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利政策影響的實(shí)證分析。 該部分以滬深兩市的A股上市公司為研究對(duì)象。通過(guò)篩選，選取了2005年的751家，2006年的874家和2007年的933家上市公司作為研究樣本。文章

9、先采用描述性統(tǒng)計(jì)進(jìn)行單變量分析，然后有采用回歸分析進(jìn)行比較。 描述性統(tǒng)計(jì)顯示：第一大股東持股比例的增長(zhǎng)與現(xiàn)金股利分配率呈正方向變化；2—5大股東持股比例對(duì)現(xiàn)金股利分配率并沒(méi)有顯著的影響：國(guó)家股比率與現(xiàn)金股利分配率呈正方向變化；隨著法人股比率的增加，現(xiàn)金股利分配率成反方向變動(dòng)；隨著流通股比例增加現(xiàn)金股利分配率呈現(xiàn)出減小的趨勢(shì)；在流通股比例較小時(shí)，其對(duì)現(xiàn)金股利政策影響并不明顯，在流通股比例較高時(shí)，其與現(xiàn)金股利分配率反向變化；機(jī)構(gòu)持股

10、比例與現(xiàn)金股利分配率二者之間沒(méi)有明顯的相關(guān)關(guān)系。 回歸分析結(jié)果為：05年數(shù)據(jù)回歸的結(jié)果顯示，第一大股東持股比例、國(guó)家股比例和總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；06年數(shù)據(jù)回歸的結(jié)果顯示，第一大股東持股比例和總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率和主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；07年數(shù)據(jù)回歸的結(jié)果顯示，第一大股東持

11、股比例、國(guó)家股比例、總資產(chǎn)自然對(duì)數(shù)與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，資產(chǎn)負(fù)債率與現(xiàn)金股利支付率存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。 結(jié)合描述性統(tǒng)計(jì)的結(jié)果和回歸的結(jié)果該部分得出以下結(jié)論：在股權(quán)結(jié)構(gòu)指標(biāo)中，第一大股東持股比例和國(guó)家股比例與現(xiàn)金股利分配率存在顯著的正相關(guān)，法人股比例與現(xiàn)金股利分配率存在顯著負(fù)相關(guān)，第二到第五大股東持股比例、股權(quán)相對(duì)集中度和流通股比率和機(jī)構(gòu)持股比例對(duì)現(xiàn)金股利分配率的影響不太明顯。此外，資產(chǎn)規(guī)模較大、變現(xiàn)能力強(qiáng)的公司

12、發(fā)放現(xiàn)金股利的傾向比較明顯，負(fù)債程度高、成長(zhǎng)性高的公司發(fā)放現(xiàn)金股利的可能性比較低，公司的盈利能力對(duì)發(fā)放現(xiàn)金股利的影響不太明顯。 第五章：結(jié)論及對(duì)策 在該部分，先對(duì)實(shí)證結(jié)果進(jìn)行分析，然后提出了一些有針對(duì)性的政策建議，本研究的結(jié)論將會(huì)有助于對(duì)上市公司的股利政策的進(jìn)一步認(rèn)識(shí)，同時(shí)也有助于監(jiān)管法制體系措施的健全和完善。 本文作者認(rèn)為，“同股同權(quán)不同價(jià)”的特殊現(xiàn)象導(dǎo)致大股東具有明顯的現(xiàn)金股利偏好，并以此對(duì)中小股東進(jìn)行掠奪；

13、由于第二至第五大股東可能與控股股東存在關(guān)聯(lián)關(guān)系，因此這些股東的行為可能會(huì)受第一大股東的影響，從而使得第二到第五大股東的監(jiān)督和牽制作用減弱；我國(guó)國(guó)有股的非流通性、特殊的國(guó)有資產(chǎn)管理模式以及帶有政治色彩的管理層任免機(jī)制，使得公司管理層出于國(guó)有資產(chǎn)的保值對(duì)自身業(yè)績(jī)考核的影響、展現(xiàn)自己的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)等方面考慮，任意的運(yùn)用股利政策；法人股參與管理對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)狀況掌握較多的信息，降低了代理成本，出于資產(chǎn)增值的考慮他們會(huì)選擇收益留存而不是發(fā)放現(xiàn)金；在流通

14、股所占比例較小時(shí)，由于管理成本與收益比例不配比，流通股股東往往對(duì)現(xiàn)金股利持無(wú)所謂的態(tài)度，轉(zhuǎn)而依靠博取股票價(jià)差獲利，存在短期投機(jī)行為，當(dāng)流通股股東比例較大時(shí)，參與管理的成本與所獲收益相比較小，理性的投資者即流通股股東出于對(duì)穩(wěn)定公司股價(jià)的考慮，加上稅收因素的影響，會(huì)干預(yù)公司的股利分配政策，從某種程度上講可以限制非流通股東的超額派現(xiàn)行為；機(jī)構(gòu)投資者一般帶有很大的投機(jī)性，持有股票的時(shí)間一般不會(huì)很長(zhǎng)，他們只考慮股票價(jià)格短期內(nèi)的增減變化，與股利收益

15、相比也更偏好于資本利得，因此，機(jī)構(gòu)持股者對(duì)現(xiàn)金股利的發(fā)放并沒(méi)有明顯的影響。 本文的主要貢獻(xiàn)在于： 關(guān)于股利政策的相關(guān)研究，國(guó)外學(xué)者進(jìn)行得比較早，研究也相對(duì)較為成熟。國(guó)內(nèi)的研究起步較晚，特別是關(guān)于股東與股利政策方面，近幾年才有人嘗試了進(jìn)行相關(guān)的實(shí)證研究，與以往的研究相比，本文的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在以下的三個(gè)方面： 第一，實(shí)證部分，先用分組分析的方法結(jié)合圖表對(duì)單變量進(jìn)行分析，更直觀的看出每個(gè)因素對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響，然

16、后再用回歸分析進(jìn)行論證，對(duì)兩種分析方法的結(jié)果進(jìn)行比較，更有說(shuō)服力。 第二，引入了機(jī)構(gòu)投資比例做為對(duì)現(xiàn)金股利政策的一個(gè)影響因素。 第三，在結(jié)論部分，本文得出流通股股東對(duì)股利政策的影響并不是簡(jiǎn)單的相關(guān)關(guān)系，當(dāng)流通股比例很小時(shí)，其對(duì)現(xiàn)金股利的分配并沒(méi)有影響，而當(dāng)流通股比例大到一定程度時(shí)，才呈現(xiàn)出與現(xiàn)金股利的負(fù)相關(guān)關(guān)系。 本文的不足之出在于： 由于個(gè)人能力和時(shí)間的局限性，本文只關(guān)注了現(xiàn)金股利是否分配以及現(xiàn)金股利的