股改后績(jī)優(yōu)股周內(nèi)動(dòng)量與反轉(zhuǎn)效應(yīng)實(shí)證研究.pdf

1、投資策略一直是股票市場(chǎng)研究的一個(gè)熱點(diǎn)，一方面它可以用來(lái)檢驗(yàn)相關(guān)理論的合理性，另一方面也可以用來(lái)指導(dǎo)投資實(shí)踐。 各種投資策略都有其背后的理論，對(duì)理論的熟悉是研究投資策略的前提。傳統(tǒng)金融學(xué)理論假設(shè)市場(chǎng)是有效的，認(rèn)為股票價(jià)格已經(jīng)反映了股票在現(xiàn)有信息下的真實(shí)價(jià)格，于是采用消極的投資策略，在風(fēng)險(xiǎn)分散原理的指導(dǎo)下，該理論倡導(dǎo)指數(shù)投資策略。而行為金融學(xué)將心理學(xué)的研究成果應(yīng)用到金融學(xué)，摒棄市場(chǎng)有效假說和投資人理性假設(shè)，認(rèn)為投資者存在種種認(rèn)知偏差

2、，提出了很多不同的投資策略，本文研究的動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)就是其中之一。 動(dòng)量效應(yīng)又稱“慣性效應(yīng)”，一般指在較短的時(shí)間內(nèi)股票價(jià)格表現(xiàn)出一定的持續(xù)性，即過去短時(shí)間內(nèi)收益較高的股票在未來(lái)的中短期內(nèi)收益率也會(huì)較高；而過去短時(shí)期內(nèi)收益率較低的股票，未來(lái)收益也會(huì)比較低。反轉(zhuǎn)效應(yīng)則剛好和動(dòng)量效應(yīng)相反，過去表現(xiàn)好的股票未來(lái)收益會(huì)較低，過去表現(xiàn)差的股票未來(lái)收益會(huì)較高。這兩種效應(yīng)幾乎在所有發(fā)達(dá)國(guó)家證券市場(chǎng)都存在，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)比較普遍的結(jié)論是：動(dòng)量效應(yīng)短期

3、(周、月)存在，反轉(zhuǎn)效應(yīng)長(zhǎng)期明顯。 本文以國(guó)內(nèi)外普遍采納的研究框架為指導(dǎo)，首次引入交易費(fèi)用以及去除賣空機(jī)制存在的假設(shè)，創(chuàng)新地研究了特定股票群(績(jī)優(yōu)股)短期(周內(nèi))的動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)，希望更切實(shí)際的研究結(jié)論能給投資者提供一種有效的投資策略。本文也對(duì)結(jié)論產(chǎn)生的原因(條件)做了討論，希望能界定投資策略的應(yīng)用條件，對(duì)投資實(shí)踐起到指導(dǎo)作用。本文的研究思路如下： 第一部分是緒論。分析了投資策略的演變和當(dāng)前我國(guó)市場(chǎng)的特征，闡述了本文選題

4、意義、研究?jī)?nèi)容及研究方法。 在第二部分中，為了尋求動(dòng)量與反轉(zhuǎn)投資策略的理論淵源，本文歸納了傳統(tǒng)金融學(xué)理論體系發(fā)展脈絡(luò)及其倡導(dǎo)的指數(shù)法投資策略，然后介紹了金融市場(chǎng)存在的各種異像，以及對(duì)異像進(jìn)行合理解釋的行為金融學(xué)理論體系及其投資策略。 第三部分主要?dú)w納了動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)研究的方法。歸納發(fā)現(xiàn)以往研究在構(gòu)建策略組合時(shí)都包含兩點(diǎn)與我國(guó)當(dāng)前市場(chǎng)不符的假設(shè)：個(gè)股可賣空和不考慮交易費(fèi)用。同時(shí)，以往研究并沒有對(duì)特定股票群和更短時(shí)期(小于

5、1 周)加以系統(tǒng)研究，考慮到價(jià)值投資理念的倡導(dǎo)以及我國(guó)市場(chǎng)較高的交易頻率，本文以股改后績(jī)優(yōu)股周內(nèi)收益作為研究對(duì)象，力圖從時(shí)間和空間兩個(gè)維度對(duì)以前的研究加以拓展和補(bǔ)充。 第四部分為實(shí)證研究，借鑒 Titman 的研究框架，采用策略組合形成期和持有期不重疊的抽樣方法，考察 2005年5月至2007年8 月滬深 300 中26 只樣本績(jī)優(yōu)股的收益數(shù)據(jù)，構(gòu)建動(dòng)量與反轉(zhuǎn)策略組合，用組合平均超額收益率的統(tǒng)計(jì)顯著性來(lái)檢驗(yàn)效應(yīng)的存在性。為了使樣

6、本更具代表性，本文采納每股收益(EPS)和凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為篩選標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)兼顧樣本業(yè)績(jī)的持續(xù)性和穩(wěn)定性。實(shí)證研究表明，股改后我國(guó)股市績(jī)優(yōu)股一周內(nèi)存在動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)。這一結(jié)論表明我國(guó)市場(chǎng)動(dòng)量和反轉(zhuǎn)效應(yīng)存在的周期比國(guó)外短的多。具體而言，動(dòng)量效應(yīng)只存在于很短的形成期和持有期中(各為 1 天)，反轉(zhuǎn)效應(yīng)則在一周內(nèi)很普遍，且形成期越長(zhǎng)，反轉(zhuǎn)效應(yīng)越明顯。 隨后，本文對(duì)結(jié)論進(jìn)行了討論。這主要是為了尋找效應(yīng)存在的原因，以界定投資策略適用

7、的條件。對(duì)于動(dòng)量效應(yīng)的短期性，本文借助HS模型對(duì)投資者分類進(jìn)行分析，認(rèn)為是由于我國(guó)股市存在大量“動(dòng)量交易者”所致。而對(duì)于普遍的反轉(zhuǎn)效應(yīng)，本文從分析我國(guó)市場(chǎng)環(huán)境人手，認(rèn)為流動(dòng)性過剩是一個(gè)原因。這兩種效應(yīng)的存在說明了我國(guó)股市并非有效，投資者可以構(gòu)建動(dòng)量和反轉(zhuǎn)投資策略獲得超額收益。最后，本文提出了一些不足和進(jìn)一步研究的方向。 本文的主要貢獻(xiàn)在于：首先，提出了引入交易費(fèi)用和不假設(shè)賣空的動(dòng)量與反轉(zhuǎn)效應(yīng)檢驗(yàn)框架；其次，對(duì)市場(chǎng)中某一類型的股票