風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制研究.pdf

1、在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)條件下，技術(shù)變革成為經(jīng)濟(jì)增長的重要因素。風(fēng)險投資作為一種創(chuàng)新的金融制度安排，在促進(jìn)技術(shù)變革、推動經(jīng)濟(jì)增長中發(fā)揮著重要的作用，被稱為“經(jīng)濟(jì)增長的發(fā)動機(jī)”，微軟、思科、雅虎、戴爾等風(fēng)險企業(yè)借助于風(fēng)險投資的支持，從名不見經(jīng)傳的小企業(yè)發(fā)展成為世界著名的跨國公司。但在風(fēng)險企業(yè)的運(yùn)作與發(fā)展過程中，存在高度的不確定性和信息不對稱問題，因此風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制成為十分重要且很具特色的研究領(lǐng)域。本文即以此為對象，以風(fēng)險企業(yè)的激勵約束機(jī)制、監(jiān)督制衡

2、機(jī)制和配套治理機(jī)制為切入點，對風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制及相關(guān)制度安排進(jìn)行研究。主要的研究內(nèi)容和成果如下： 本文研究界定了風(fēng)險企業(yè)的相關(guān)概念和委托代理關(guān)系，明確了研究的對象和范圍。在闡述風(fēng)險企業(yè)的基本特征，以及在生命周期不同階段的融資需求的基礎(chǔ)上，探討了學(xué)術(shù)界對風(fēng)險企業(yè)委托代理關(guān)系研究的范式框架，剖析了風(fēng)險企業(yè)委托代理關(guān)系的成因、理論機(jī)制和具體表現(xiàn)。進(jìn)而提出風(fēng)險企業(yè)委托代理關(guān)系的特殊性，指出風(fēng)險企業(yè)團(tuán)隊生產(chǎn)的本質(zhì)特征和其中存在的雙向委托

3、代理關(guān)系，通過模型化研究了基于團(tuán)隊生產(chǎn)的雙向委托代理關(guān)系，來彌補(bǔ)經(jīng)典委托代理理論的問題與不足。同時從風(fēng)險企業(yè)家人力資本的產(chǎn)權(quán)特性和“專用性”兩個層面進(jìn)行了微觀經(jīng)濟(jì)分析，給出了風(fēng)險企業(yè)委托權(quán)配置的理論解釋。 本文分析研究了風(fēng)險企業(yè)的激勵約束機(jī)制。在分析風(fēng)險企業(yè)報酬激勵的結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，建立了風(fēng)險企業(yè)的報酬激勵優(yōu)化模型，提出長期報酬激勵可以使風(fēng)險企業(yè)家從風(fēng)險企業(yè)價值增值中獲得效用增加，獲得剩余索取權(quán)的激勵作用超過不確定性因素的影響，從

4、而使之付出比短期激勵更高的努力水平。此后，建立了控制權(quán)激勵約束模型，深入剖析了風(fēng)險企業(yè)控制權(quán)配置的激勵約束作用，提出風(fēng)險企業(yè)控制權(quán)的相機(jī)治理特征。并且在重復(fù)博弈聲譽(yù)模型的理論框架內(nèi)，闡述了在風(fēng)險企業(yè)階段性融資的基礎(chǔ)上，投融資雙方的博弈是重復(fù)博弈；而風(fēng)險企業(yè)家為了自身效用最大化，會在合作結(jié)束之前努力提高企業(yè)的效率和市場上的聲譽(yù)，以保持與投資家的長期合作關(guān)系、不斷募集企業(yè)發(fā)展所必需的資金；相應(yīng)地提出了提高聲譽(yù)機(jī)制有效性的途徑。 本文

5、系統(tǒng)論述了風(fēng)險企業(yè)監(jiān)督制衡機(jī)制的構(gòu)成要素及其邏輯關(guān)系。內(nèi)部監(jiān)督系統(tǒng)包括董事會監(jiān)督、基于聯(lián)合投資的積極股東治理和契約治理機(jī)制等用來降低代理成本的人為制度設(shè)計；外部制衡系統(tǒng)則是指在引入市場競爭的條件下，風(fēng)險企業(yè)外部的產(chǎn)品市場、企業(yè)家市場和風(fēng)險資本市場對企業(yè)家行為發(fā)揮外部制衡作用。通過不同市場條件下的風(fēng)險企業(yè)監(jiān)督制衡系統(tǒng)關(guān)系模型，指出內(nèi)部監(jiān)督在提高企業(yè)成功概率、降低企業(yè)家私人收益的同時，也會降低企業(yè)家的配合程度，甚至引起消極抵抗；而外部風(fēng)險資

6、本市場的存在使企業(yè)家面臨私人收益被并購者剝奪的可信威脅，產(chǎn)生提高配合程度的激勵。從而說明在特定條件下，二者存在一定的耦合作用，集合作用的監(jiān)督強(qiáng)度優(yōu)于僅存在內(nèi)部監(jiān)督系統(tǒng)的監(jiān)督機(jī)制。進(jìn)而證明風(fēng)險資本市場效率的降低會導(dǎo)致監(jiān)督強(qiáng)度的下降，提出我國風(fēng)險資本市場的缺位使風(fēng)險企業(yè)的并購機(jī)制缺失，無法通過外部制衡系統(tǒng)優(yōu)化風(fēng)險企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)而實現(xiàn)理想的治理效果。 本文深入研究了風(fēng)險企業(yè)的配套治理機(jī)制，并且建立了基于可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的退出機(jī)制模型。比較

7、研究了階段性融資、融資工具和退出機(jī)制等風(fēng)險企業(yè)治理中常用的配套治理機(jī)制的特點、治理機(jī)理和影響要素，使風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制得到了完整而詳盡的體現(xiàn)。提出階段性融資可以控制投資風(fēng)險、節(jié)約代理成本和監(jiān)督成本、避免風(fēng)險企業(yè)家股權(quán)過度稀釋以及預(yù)算硬約束等；可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股則是一種特殊的利益協(xié)調(diào)、信息傳遞、自執(zhí)行的激勵機(jī)制；而在退出機(jī)制選擇上，IPO和并購?fù)顺龆际怯行У耐顺龇绞?。在理論分析的基礎(chǔ)上，建立了基于可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的退出博弈模型，提出可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的轉(zhuǎn)

8、換與有效退出方式的實現(xiàn)途徑。 最后，本文分析了我國風(fēng)險企業(yè)治理現(xiàn)狀，并且提出了相應(yīng)的對策建議。運(yùn)用問卷調(diào)查和因子分析等方法考察了我國風(fēng)險企業(yè)治理機(jī)制的有效性和合理性情況，分別從激勵約束機(jī)制、監(jiān)督制衡機(jī)制和配套治理機(jī)制三個層面闡述了存在的問題與不足，提出缺乏完善的風(fēng)險投資市場體系直接阻礙了風(fēng)險企業(yè)建立合理的企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，建議從政府主導(dǎo)的宏觀市場體系構(gòu)造和投資主體自發(fā)的微觀治理機(jī)制完善兩方面規(guī)范和改進(jìn)我國風(fēng)險企業(yè)的治理機(jī)制，強(qiáng)化其合