財務(wù)報告分析-公司估值

1、財務(wù)報告分析-公司估值,1、公司價值形式及內(nèi)在價值表現(xiàn)形式2、公司內(nèi)在價值評估基本模型3、模型相關(guān)關(guān)鍵參數(shù)的確定—基于案例,1、公司價值形式及內(nèi)在價值表現(xiàn)形式,①會計價值 (賬面價值）,指資產(chǎn)、負(fù)債和所有者權(quán)益的賬面價值,特點：,企業(yè)的會計價值往往滯后于企業(yè)的市場價值，不能真正反映資產(chǎn)的市場價值，可見會計價值并不適合成為企業(yè)內(nèi)在價值的表現(xiàn)形式,注意：會計價值是反映企業(yè)價值的基礎(chǔ),③公允市場價值,指在公平交易中，熟悉情況的雙方（即不存

2、在信息不對稱） ，自愿進(jìn)行資產(chǎn)交換或債務(wù)清償?shù)慕痤~。 公平交易中，由于雙方對所交易資產(chǎn)價值的估計都是基于資產(chǎn)未來經(jīng)濟(jì)利益的流入（本質(zhì)上是現(xiàn)金的流入），考慮到貨幣時間價值，資產(chǎn)公允市場價值應(yīng)是未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值，由此可見公允市場價值是用來描述公司內(nèi)在價值的最佳形式,按照現(xiàn)行市場價格計量的資產(chǎn)價值，它可能是公平的，也可能是不公平的 主要原因在于：所交易的資產(chǎn)缺乏一個有效的市場、交易雙方存在信息不對稱、資產(chǎn)交易市場不是強(qiáng)

3、式有效市場等,②現(xiàn)時市場價值,2 公司內(nèi)在價值評估基本模型,評估公司價值主要是基于公司未來的發(fā)展，因此公司的價值一般指公司的內(nèi)在價值，即用公允市場價值來描述最合適的評估模型是現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型，而事實上該模型是公司價值評估使用最廣泛、理論上最健全的模型 評估的是公司哪部分價值 公司總體價值公司股權(quán)價值公司債務(wù)價值 公司總體價值=公司股權(quán)價值+公司債務(wù)價值,公司價值評估基本公式,,,理解公司總體價值可以這樣理解：即公司的投資

4、者債權(quán)人和股東是一家人，公司總體價值是他們所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現(xiàn)金流量的現(xiàn)值公司股權(quán)價值僅指股東所擁有的、并能夠自由支配的未來公司現(xiàn)金流量的現(xiàn)值,,,對此的理解將是如何計算公司自由現(xiàn)金流量和股權(quán)自由現(xiàn)金流量的關(guān)鍵 Ⅰ 公司自由現(xiàn)金流量的計算①計算公式公司自由現(xiàn)金流量＝息前稅后利潤＋非現(xiàn)金支出(折舊和攤銷)－資本支出－凈營運資本增加＝凈利潤＋稅后利息＋非現(xiàn)金支出－資本支出－凈營運資本增加 ②資本支出

5、 資本支出是指企業(yè)占用在各種長期資產(chǎn)上的實際現(xiàn)金支出,,,②資本支出實際現(xiàn)金支出＝長期資產(chǎn)－無息長期負(fù)債（比如長期應(yīng)付款、專項應(yīng)付款和其他長期負(fù)債等） 資本支出計算原理是公司在一個會計期間（一般為一年）中，相對于期初的資本支出，在本會計期間追加長期資產(chǎn)投資的資本支出資本支出＝資本支出期末－資本支出期初 ＝[長期資產(chǎn)期末－無息長期負(fù)債期末]－[長

6、 期資產(chǎn)期初－無息長期負(fù)債期初] ＝Δ長期資產(chǎn)－Δ無息長期負(fù)債 該計算方法數(shù)據(jù)來源于資產(chǎn)負(fù)債表簡捷方法：直接取數(shù)據(jù)于投資活動現(xiàn)金流量,,,③凈營運資本增加指公司占用在流動資產(chǎn)上的實際資金支出 實際現(xiàn)金支出＝流動資產(chǎn)－無息流動負(fù)債（如供應(yīng)商提供的短期信用供貨——應(yīng)付賬款） 計算原理是公司在一個會計期間（一般為一年）中，相對于期初的營運資本，在本會計期間所追加的營運

7、資本 營運資本增加＝營運資本期末－營運資本期初 ＝[流動資產(chǎn)期末－無息流動負(fù)債期末] －[流動資產(chǎn)期初－無息流動負(fù)債期初] ＝Δ流動資產(chǎn)－Δ無息流動負(fù)債 該計算方法數(shù)據(jù)來源于資產(chǎn)負(fù)債表,,,Ⅱ 股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計算①計算公式股權(quán)自由現(xiàn)金流量＝公司自由現(xiàn)金流量－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［息前稅后利潤＋非現(xiàn)金支出(如折舊和

8、攤銷)－資本支出－凈營運資本增加］－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［凈利潤＋稅后利息＋非現(xiàn)金支出－資本支出－凈營運資本增加］－稅后利息＋有息債務(wù)凈增加＝［凈利潤＋非現(xiàn)金支出＋凈營運資本增加］－資本支出＋有息債務(wù)凈增加＝經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額－資本支出＋有息債務(wù)凈增加,,,股權(quán)自由現(xiàn)金流量 ＝經(jīng)營活動現(xiàn)金凈額－［購建固定資產(chǎn)所支付的現(xiàn)金－處置固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)的凈額］＋［發(fā)行債券或借款收到的現(xiàn)金－償還債務(wù)所支付的現(xiàn)金］,,Ⅲ

9、 折現(xiàn)率的確定是公司價值評估中反映貨幣時間價值的參數(shù)，其含義為公司投資者所要求的必要報酬率或者最低要求報酬率確定折現(xiàn)率應(yīng)考慮的因素資本成本現(xiàn)實成本：如貸款利率機(jī)會成本公司風(fēng)險折現(xiàn)率的確定方法I=無風(fēng)險收益率+風(fēng)險報酬率=RF+RRRR的確定①資本資產(chǎn)定價模型，即RR=β (Km-RF) ②根據(jù)風(fēng)險因素和經(jīng)驗判斷直接確定,,折現(xiàn)率的確定方法加權(quán)平均資本成本（WACC）,根據(jù)同類公司投資

10、收益率進(jìn)行確定,,Ⅳ 公司估值中未來現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率的匹配問題 ①公司總體價值評估現(xiàn)金流量計算立足于股東和債權(quán)人作為一個整體折現(xiàn)率也必須是股東和債權(quán)人作為一個整體的要求報酬率，一般用WACC進(jìn)行計算②公司股權(quán)價值評估現(xiàn)金流量計算立足于股東角度折現(xiàn)率也只是股東所要求報酬率,,,,,,Ⅴ 公司估值模型中可預(yù)測期和不可預(yù)測期的劃分 不是每個階段的現(xiàn)金流都可以進(jìn)行較客觀和準(zhǔn)確預(yù)測在可預(yù)測期和不可預(yù)測期賦予一些假設(shè)條件

11、來確定計算參數(shù),,3 模型相關(guān)關(guān)鍵參數(shù)的確定—基于案例,Ⅰ 長江電力估值—現(xiàn)金流折現(xiàn)法,（1）未來股權(quán)自由現(xiàn)金流量的計算①計算長江電力歷史股權(quán)自由現(xiàn)金流量（CF0）基于2002-2011年的均值或者中值②確定可預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量增長率g,,,,②確定可預(yù)測期內(nèi)的股權(quán)自由現(xiàn)金流量增長率g,考慮到財務(wù)分析中有關(guān)未來長江電力母公司金沙江電力資產(chǎn)和其他潔凈能源逐步注入的預(yù)期以及國內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)的向好，股權(quán)自由現(xiàn)金流量在可預(yù)測期內(nèi)的

12、增長率g可確定為 37%+8%=45%,,CF0=3994750764CF1=CF0(1+45%)=5792388608CF2=CF0(1+45%)2=8398963481CF3=CF0(1+45%)3=12178497047CF3=CF4……=CFn=12178497047,（2）股權(quán)資本成本的計算 ①采用資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）計算股權(quán)資本成本,基本公式如下： R=Rf+β［Rm-Rf］Rf代表無

13、風(fēng)險收益率,選擇中國10年期國債的票面利率4%為無風(fēng)險收益率，即 Rf =4% Rm代表市場平均收益率,選擇A股2002-2011年上證指數(shù)年收益率的均值為市場平均收益率采用市場模型來確定公司風(fēng)險系數(shù)（β值），即：Rj=a+b*Rm ,其中Rm指市場平均收益率（用上證指數(shù)月收益率代替），Rj指公司月收益率，而回歸系數(shù)b的估計值即為公司風(fēng)險系數(shù)β值,②Rm的確定,,Rm=17.47%,③β的確定 Rj=a+b*Rm

14、 觀測值為2008年至2011年的長江電力月收益率和市場收益率,,,系數(shù)b的估計值為0.5347，且其顯著性水平遠(yuǎn)小于1%，因此長江電力的風(fēng)險系數(shù)β值取0.5347,④長江電力股權(quán)資本的確定 Rs=Rf+β(Rm-Rf) =4%+0.5347(17.47%-4%)=11.20%,（3）長江電力股權(quán)價值計算,,,V600900=99937147722（元）2011年末長江電力總股本為1

15、6500000000每股股權(quán)價值=6.06元/股2011年11月29日收盤價6.36元/股公司股票理論價位應(yīng)該在6.06元左右，實際市價在合理范圍內(nèi)：2011年9月-2011年12月，實際股價在6.00-6.84之間,Ⅱ 長江電力估值—市盈率法,計算思路長江電力每股收益預(yù)測值×所在行業(yè)市盈率均值①長江電力歷史每股收益基于2002-2011年的均值或者中值②每股收益預(yù)期增長率用現(xiàn)金流量模型中的增長率g 衡量,,長

16、江電力每股收益預(yù)測值=0.438×（1+45%）=0.6351元/股,③估值=長江電力每股收益預(yù)測值×所在行業(yè)市盈率均值=0.6351×29.16=18.52元/股,Ⅲ 方法評價,股權(quán)自由現(xiàn)金流量法評價公司股權(quán)價值與市盈率法評價結(jié)果存在較大差異 市盈率法主要基于市場數(shù)據(jù)進(jìn)行公司估值，在中國資本市場環(huán)境中，公司市盈率普遍存在高估現(xiàn)象，這也造成了利用市盈率法估值偏高的情況股權(quán)自由現(xiàn)金流法主要基于財務(wù)數(shù)