上市公司持有現(xiàn)金邊際價值的實證研究.pdf

1、近十年來，國內(nèi)外財務(wù)學界開始更加關(guān)注并深入研究企業(yè)現(xiàn)金持有(Corporate Cash Holdings)的問題。很多財務(wù)學者在這方面進行研究時，較為一致地將企業(yè)持有的現(xiàn)金定義為現(xiàn)金及其等價物總額，具體來說等于企業(yè)的貨幣資金、銀行存款和短期投資之和。 目前，國內(nèi)外的學者多從驗證企業(yè)現(xiàn)金持有量的影響因素出發(fā)進行研究，但是，從股東角度對上市公司持有現(xiàn)金行為經(jīng)濟后果的研究成果則較少。對于股東來說，上市公司增持1元額外現(xiàn)金，市場價值增

2、加多少(即現(xiàn)金的邊際價值Marginal Value of Cash問題)，哪些因素會影響現(xiàn)金的邊際價值，這部分內(nèi)容屬于企業(yè)現(xiàn)金持有經(jīng)濟后果的一部份。本文從代理問題、信息不對稱的理論角度出發(fā)，以2002-2006年滬深股市A股非金融類上市公司為樣本，運用OLS回歸方法研究了上市公司財務(wù)特征(已持有現(xiàn)金水平、財務(wù)杠桿程度、受融資約束程度、公司成長性水平)和公司治理水平是如何影響和決定現(xiàn)金邊際價值的。 本文共由五部分構(gòu)成，第一部分為

3、研究概述，介紹了研究背景、意義及研究思路；第二部分對國內(nèi)外相關(guān)文獻進行評述；第三部分為研究設(shè)計，詳細介紹了文章的理論分析、研究假設(shè)、研究方法和研究程序；第四部分為實證結(jié)果及其分析；第五部分為研究結(jié)論及討論。 本文研究發(fā)現(xiàn)：(1)隨著我國上市公司已持有現(xiàn)金水平、財務(wù)杠桿的提高，現(xiàn)金邊際價值將會下降；(2)我國上市公司的平均現(xiàn)金邊際價值僅為0.705元，顯著低于其面值；(3)面臨高融資約束的上市公司將比面臨低融資約束的上市公司的現(xiàn)金

4、邊際價值更高；(4)上市公司的成長性差異和公司治理水平差異不會顯著影響現(xiàn)金邊際價值。上述發(fā)現(xiàn)表明：稅收差異、自由現(xiàn)金流代理問題、股東與債權(quán)人之間的代理沖突和信息不對稱問題會降低我國上市公司的現(xiàn)金邊際價值；另外，可能是由于市場存在較重的投機因素，本文沒有發(fā)現(xiàn)我國特定制度背景下公司治理水平差異對現(xiàn)金邊際價值產(chǎn)生顯著影響的證據(jù)，也沒有發(fā)現(xiàn)“公司治理溢價”存在的證據(jù)。 關(guān)于現(xiàn)金持有影響公司價值的問題，目前存在基于信息不對稱理論的正面價值

5、論和基于代理理論的負面價值論兩種觀點。代理理論認為：因存在較嚴重的代理問題而產(chǎn)生的代理成本會使得公司持有的現(xiàn)金價值較低，即持有的現(xiàn)金會發(fā)生折價，而本文的實證結(jié)論證明了代理理論的基本觀點，為用代理理論解釋我國上市公司現(xiàn)金持有行為提供了證據(jù)，但本文也同時發(fā)現(xiàn)信息不對稱也是影響上市公司邊際價值的一個重要因素；在實踐意義方面，基于股東角度關(guān)于現(xiàn)金邊際價值的一些發(fā)現(xiàn)，能指導上市公司更合理地持有和使用現(xiàn)金；有利于提高投資者的投資理性程度；為提高我國