可轉(zhuǎn)換債券融資對(duì)我國(guó)上市公司價(jià)值的影響研究——基于委托代理的視角.pdf

1、可轉(zhuǎn)換債券是一種特殊債券，因其允許債券持有人在一定時(shí)期內(nèi)將債券轉(zhuǎn)換為公司股票而受到廣泛歡迎。由于投資期望收益各不相同，投資者選擇轉(zhuǎn)股的時(shí)間和數(shù)量也不盡相同，而這會(huì)對(duì)公司價(jià)值產(chǎn)生影響。在本文的定義中，公司價(jià)值包括了公司內(nèi)在的經(jīng)濟(jì)價(jià)值（以下簡(jiǎn)稱內(nèi)在價(jià)值）和資本市場(chǎng)上的公允價(jià)值（以下簡(jiǎn)稱市場(chǎng)價(jià)值），前者主要是指公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，后者主要是指公司的股票和債券在資本市場(chǎng)上的公允價(jià)值。國(guó)外關(guān)于可轉(zhuǎn)換債券的研究主要側(cè)重于發(fā)行動(dòng)機(jī)分析、可轉(zhuǎn)換債券定價(jià)以及

2、發(fā)行后產(chǎn)生的公告效應(yīng)，國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究方向側(cè)重于發(fā)行公告效應(yīng)以及債券定價(jià)分析，而關(guān)于可轉(zhuǎn)換債券對(duì)公司價(jià)值的影響方面的文獻(xiàn)較少。即使涉及公司價(jià)值方面的影響研究，也是廣義上的債務(wù)融資和股權(quán)融資研究，針對(duì)可轉(zhuǎn)換債券影響公司價(jià)值的研究非常少。
　　本文從我國(guó)上市公司為什么要發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券和發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后公司會(huì)受到什么影響這兩個(gè)方面，結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的特征和可轉(zhuǎn)換債券的特點(diǎn)，建立對(duì)我國(guó)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券動(dòng)機(jī)的分析模型和可轉(zhuǎn)換債券影響公司

3、價(jià)值的分析模型。前者主要分析得出了我國(guó)上市公司經(jīng)理人在發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券上存在利己的動(dòng)機(jī)，并且希望通過可轉(zhuǎn)換債券融資達(dá)到股權(quán)融資的目的，因此我國(guó)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券有著強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好。后者主要從委托代理角度分析可轉(zhuǎn)換債券持有人的轉(zhuǎn)股行為會(huì)對(duì)公司債務(wù)水平以及公司管理人經(jīng)營(yíng)行為產(chǎn)生影響，最后會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值發(fā)生變化，本文在模型中加入對(duì)公司成長(zhǎng)性的區(qū)分，以判斷成長(zhǎng)性不同的公司是否在可轉(zhuǎn)換債券融資后會(huì)是否有不同的價(jià)值變化。
　　本文在理論

4、分析的基礎(chǔ)上提出了三個(gè)研究假設(shè):一是我國(guó)上市公司進(jìn)行可轉(zhuǎn)換債券融資后會(huì)影響公司的償債能力，公司價(jià)值因此下降;二是國(guó)有股權(quán)比例會(huì)通過影響公司經(jīng)理人的經(jīng)營(yíng)行為而影響公司價(jià)值;三是成長(zhǎng)性不同的公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資后的公司價(jià)值在債券存續(xù)期內(nèi)變化不同。
　　在實(shí)證分析部分，本文利用我國(guó)上市公司1998年至2013年期間發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的樣本數(shù)據(jù)，將凈資產(chǎn)收益率和托賓Q值作為被解釋變量，分別建立實(shí)證模型對(duì)前兩個(gè)假設(shè)進(jìn)行分析，對(duì)于第三個(gè)假設(shè)，本

5、文將發(fā)行主體按照不同成長(zhǎng)性進(jìn)行分類，然后用Wilcoxon符號(hào)秩檢驗(yàn)對(duì)債券存續(xù)期內(nèi)的凈資產(chǎn)收益率和托賓Q值變化進(jìn)行了對(duì)比分析。我國(guó)市場(chǎng)數(shù)據(jù)支持前兩個(gè)研究假設(shè)，不支持第三個(gè)研究假設(shè)。
　　本文理論分析和實(shí)證分析結(jié)果，揭示了公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券融資后，其公司價(jià)值會(huì)產(chǎn)生影響，其現(xiàn)實(shí)意義是:對(duì)于發(fā)行主體來說，在選擇融資方式之前，應(yīng)當(dāng)考慮公司自身的業(yè)績(jī)狀況可能會(huì)引發(fā)的市場(chǎng)反應(yīng)，從而趨利避害;對(duì)于市場(chǎng)投資者來說，在進(jìn)行投資決策之前，可以對(duì)公司的

6、價(jià)值進(jìn)行研究，使自己的投資更加理性;對(duì)于監(jiān)管當(dāng)局來說，在具體的法律法規(guī)設(shè)計(jì)上，可以對(duì)發(fā)行主體的條件作進(jìn)一步的細(xì)分，以更加適應(yīng)市場(chǎng)發(fā)展的需要，推動(dòng)我國(guó)可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)穩(wěn)定快速發(fā)展。
　　與現(xiàn)有相關(guān)研究相比，本文在以下三個(gè)方面有所創(chuàng)新:第一，本文建立了可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行動(dòng)機(jī)分析模型和可轉(zhuǎn)換債券影響公司價(jià)值的分析模型，這兩個(gè)模型均符合我國(guó)資本市場(chǎng)的實(shí)際情況;第二，本文對(duì)發(fā)行主體進(jìn)行了區(qū)分，并在理論上和實(shí)證中對(duì)其進(jìn)行了具體的分析;第三，本文綜