我國開放式基金的贖回行為研究.pdf

1、從世界基金的發(fā)展史來說，基金市場的發(fā)展可以說是一個從封閉式基金向開放式基金轉(zhuǎn)變的歷史。開放式基金因為其“贖回機制”——即基金持有人可以隨時選擇贖回基金，從而對基金管理人施行“以腳投票”，實現(xiàn)開放式基金的“優(yōu)勝劣汰”，使開放式基金取代封閉式基金成為基金市場的主流。自2001年9月我國第一支開放式基金華安創(chuàng)新成立以來，經(jīng)過近十年的發(fā)展，開放式基金在品種、規(guī)模以及管理人隊伍等各個方面都得到了很快的發(fā)展，從數(shù)據(jù)上來看，我國開放式基金的個數(shù)幾乎已

2、是封閉式基金的十倍，顯然已經(jīng)成為基金市場的主流。 開放式基金在不斷發(fā)展壯大的同時，因為基金持有人隨時可以選擇贖回的特點所造成的流動性風(fēng)險日漸成為基金管理人關(guān)注的問題。所謂開放式基金的流動性風(fēng)險，可以理解為兩個層次：一是與特定的產(chǎn)品或市場有關(guān)，另外是與基金公司的資金狀況有關(guān)。前者是由于市場的深度、廣度不夠或者由于市場突發(fā)事件導(dǎo)致機構(gòu)不能或不容易以原來市價或接近市價價格將一定頭寸出售，這個也可以叫做流通性風(fēng)險(即賣掉市場頭寸的能力)

3、，后者指基金公司面對贖回時無力支付的風(fēng)險，也叫做資金量風(fēng)險或資金流動性風(fēng)險。本文的研究主要側(cè)重后者。開放式基金的資金流動性風(fēng)險遠比封閉式基金大，增加了開放式基金管理人的運作、管理難度?；谶@一點，論文旨在通過對開放式基金持有人贖回行為的研究，試圖探討如何使基金管理人在投資管理和資金分配方面更趨合理，實現(xiàn)風(fēng)險和收益的最佳匹配。 通過對美國等成熟資本市場的研究發(fā)現(xiàn)，開放式基金持有人在基金業(yè)績上升時，選擇繼續(xù)持有或者申購基金份額，而在

4、基金業(yè)績表現(xiàn)下滑時，選擇對基金的贖回，從而實現(xiàn)市場的“優(yōu)勝劣汰”。如何保持基金業(yè)績的增長是基金管理人保證其市場占有率的唯一途徑。有研究意義的是，文章通過對我國開放式基金市場2004年到2008年贖回情況進行研究發(fā)現(xiàn)，與成熟資本市場的持有人行為不同，我國基金持有人的贖回行為表現(xiàn)出了其特殊性：一是我國開放式基金市場普遍存在贖回現(xiàn)象。文章在3.3.1分析發(fā)現(xiàn)，只有在開放式基金市場初步形成的2002年年初和我國證券市場出現(xiàn)大牛市的2006年第四

5、季度、2007年前三個季度出現(xiàn)了明顯的凈申購，在絕大部分時間基金都是表現(xiàn)為連續(xù)的凈贖回；二是我國開放式基金市場出現(xiàn)了“贖回異象”。文章通過對我國開放式基金PFR(業(yè)績—資金流動關(guān)系)的關(guān)系研究發(fā)現(xiàn)，基金的贖回不是發(fā)生在基金業(yè)績降低時，而是在基金的業(yè)績增長時，并且在基金業(yè)績降低時基金持有人選擇的是繼續(xù)持有。這種“贖回異象”及前述的普遍贖回現(xiàn)象所導(dǎo)致的流動性風(fēng)險，使基金經(jīng)理不得不留存更多的資金，從而導(dǎo)致資金的使用效率大大降低。 基于

6、上述原因，研究我國基金持有人的贖回行為，對于預(yù)防開放式基金的流動性風(fēng)險，提高資金的運作效率，具有重要的意義。文章對我國開放式基金贖回行為的研究，主要分為基金收益性因素、流動性因素以及其它因素三個方面，在理論分析的基礎(chǔ)上，量化各項指標，運用面板數(shù)據(jù)實證分析了基金的投資績效、持股集中度、分紅策略、基金規(guī)模、基金品牌以及市場收益率對開放式基金贖回行為的影響。由于我國投資者長期投資理念沒有形成，基金持有人的“處置效應(yīng)”比“理性選擇”更重要，文章

7、對基金經(jīng)理預(yù)防流動性風(fēng)險提出了以下建議：1)積極保證基金凈值的穩(wěn)定增長，并且要采取良好的分紅策略；2)合理分配各項資產(chǎn)的投資比例，保持適度的持股集中度；3)設(shè)計靈活、合理的基金申購費率和贖回費率結(jié)構(gòu)；4)樹立基金的品牌觀念，促進基金的持續(xù)營銷理念；5)針對證券市場走勢，為應(yīng)對基金贖回做好準備；6)建立投資者信息數(shù)據(jù)庫，設(shè)立基金贖回預(yù)警機制；對基金經(jīng)理預(yù)防流動性風(fēng)險提出應(yīng)對策略之外，文章對基金市場監(jiān)管者的工作也從培養(yǎng)投資者長期投資理念、創(chuàng)

8、造良好金融市場環(huán)境和合理發(fā)展開放式基金和封閉式基金比例三個方面提出了政策思考。 從文章的結(jié)構(gòu)來講，本文分五章分析了基金持有人的贖回行為： 第一章是導(dǎo)論部分，簡要的介紹了文章研究的背景、目的和意義，以及研究思路和框架。首先介紹了我國開放式基金不斷發(fā)展壯大的同時，它也面臨著巨大的流動性風(fēng)險。具有贖回機制是造成流動性風(fēng)險的主要原因。另外，基金持有人的贖回行為也是影響開放式基金投資風(fēng)格的主要原因。對中國這個發(fā)展相對不成熟的基金市

9、場來說，研究基金的贖回行為，減少或預(yù)防基金的流動性風(fēng)險，無論對基金持有人還是對基金經(jīng)理來都具有重要意義。 第二章是文獻綜述部分，本章對國內(nèi)外開放式基金贖回行為的研究現(xiàn)狀分別進行了闡述。國外的研究相對于國內(nèi)來說開始的較早，研究也比較全面，從宏觀、微觀各個方面都做了比較深入的研究，國內(nèi)對此問題的研究也日漸增多，并且主要是兩方面的研究，一是對贖回異象的研究，另一方面是對贖回影響因素的研究，而對影響因素的研究主要是側(cè)重于對某一因素的研究

10、，而且在樣本選擇上選擇的區(qū)間相對較短。結(jié)合中國的實際情況和國外的基金市場進行對比分析是目前此類問題研究的趨勢。 第三章從理論上研究了開放式基金的贖回機制及贖回行為的影響因素，從我國開放式基金的發(fā)展概況、開放式基金贖回機制的基本理論及開放式基金贖回行為，分三個層次在理論上進行了研究，并且運用圖形、數(shù)字等多種途徑比較分析了影響開放式基金贖回的一般因素和特殊因素。 第四章通過量化開放式基金的投資績效、投資經(jīng)營策略、規(guī)模效應(yīng)、品

11、牌效應(yīng)和市場的走勢等影響基金持有人行為的因素，并進行統(tǒng)計分析，發(fā)現(xiàn)我國開放式基金贖回行為存在一定的共性：即基金持有人在選擇基金時，同時出現(xiàn)了“處置效應(yīng)”和“理性選擇”，并且“落袋為安”的“處置效應(yīng)”比“理性選擇”更明顯：另外，基金的投資策略、分紅、規(guī)模效應(yīng)以及基金的品牌效應(yīng)也都對基金持有人的贖回行為有明顯的影響。 為了減低開放式基金的流動性風(fēng)險，促進開放式基金市場的良性發(fā)展，文章在第五章從市場監(jiān)管者和基金管理人兩個角度做了對策思

12、考，認為市場監(jiān)管者在當前應(yīng)該努力培養(yǎng)投資者的長期投資理念、努力創(chuàng)造良好的金融市場環(huán)境，并且科學(xué)合理的確定開放式基金和封閉式基金的比例，促進我國基金市場的多樣化發(fā)展；而基金管理人則應(yīng)該根據(jù)我國投資者的特殊性，從保持基金凈值的穩(wěn)定增長、合理分配資金在各種資產(chǎn)上的比例、設(shè)計靈活合理的費率結(jié)構(gòu)、樹立基金的“品牌效應(yīng)”等幾方面預(yù)防或降低開放式基金的流動性風(fēng)險。 在對開放式基金贖回行為影響因素的研究過程中，文章主要做了以下幾方面的創(chuàng)新：

13、 首先，研究方法的創(chuàng)新。文章將理論研究和中國實際國情相結(jié)合，確定了影響我國開放式基金贖回的主要因素，既吸取了成熟資本市場的研究成果，又結(jié)合了中國資本市場的特殊性，如在基金機會成本收益選擇上時，國際理論研究上的參照物有市場指數(shù)、基金業(yè)績基準、無風(fēng)險利率等，文章對中國的實際情況進行綜合分析后最終選擇市場指數(shù)作為研究指標，使文章的研究更符合中國的國情。 其次，樣本數(shù)據(jù)選擇的創(chuàng)新。文章一方面選取了樣本基金2004年第一季度至2008