中國股票市場制度下的投資者行為研究.pdf

1、本文基于制度與投資者行為關(guān)系的理論模型，運用行為金融理論、新制度經(jīng)濟學(xué)全面系統(tǒng)地研究了中國股票市場制度與投資者行為間的關(guān)系。 在任何情況下、任何市場中，任何個人的行為或投資者的行為都是約束條件下的理性行為，這是推測人類行為必不可缺的基本前提。這些約束條件包括個人的選擇范圍、信息獲得水平與知識水平。由于制度對個人的選擇范圍、信息獲得與以及投資者認(rèn)知方式都有著明顯的影響，所以制度是影響投資者行為選擇的重要條件。 從我國股票市

2、場制度發(fā)展的歷史來看，與成熟市場相比，我國股票市場制度存在著明顯區(qū)別： (1)發(fā)行制度非市場化，新股抑價現(xiàn)象明顯： (2)退市制度不健全； (3)股權(quán)分置： (4)政策對股票市場的直接干預(yù)； (5)開放程度有限，境外投資者規(guī)模較??； (6)賣空機制缺乏等。但是，我們的分析同時表明，近年來，我國股票市場制度的演進已經(jīng)在逐步縮小二者的差別。 中國股票市場投資者行為特征既有與其他國家投資

3、者相同或相似之處，也有一些獨特行為模式，這些行為特征形成的根本原因在于中國特色的股票市場制度。其具體途經(jīng)為： (1)不完全市場化的發(fā)行制度與不完善的退市機制使得我國投資者行為投機性特征明顯； (2)投機性交易中，信息的質(zhì)量與投資者對信息的認(rèn)知方式十分重要，但受股權(quán)分置與政策直接干預(yù)的影響，我國投資者對各種非公開信息與政策直接干預(yù)預(yù)期有明顯的偏好； (3)投資者對非公開信息與政府干預(yù)預(yù)期的偏好決定了較高程度的“羊群

4、效應(yīng)”，不完全退市制度與股權(quán)分置導(dǎo)致了明顯的“處置效應(yīng)”，這兩個特點構(gòu)成了我國投資者行為的主要特征，同時也是“重點投資”交易模式的形成基礎(chǔ)； (4)境外投資者規(guī)模較小與賣空機制的缺乏使得“重點投資”的交易模式成為我國股票市場的主流模式； (5)這種交易模式直接導(dǎo)致了我國股票市場“換手率過高”與“市場波動幅度過大”兩個流動性特征，此外新股發(fā)行制度對上述兩個特征有著明顯的貢獻(xiàn)。 以上分析表明，我國股票市場投資者行為特