抑制基金管理人不當(dāng)行為的管理費(fèi)契約研究

1、抑制基金管理人不當(dāng)行為的管理費(fèi)契約研究【摘要】文章針對證券投資基金運(yùn)作中因道德風(fēng)險引發(fā)的管理人不當(dāng)行為問題，運(yùn)用委托代理理論，研究激勵相容的管理人報酬契約。通過比較絕對績效方案和相對績效方案兩種不同的管理費(fèi)報酬模型，結(jié)果表明，反映基金業(yè)績情況與比較基準(zhǔn)差距的相對績效方案具有更高的激勵強(qiáng)度；而在我國實(shí)行固定費(fèi)率的市場環(huán)境下，如不能增加管理人“持基”比例，則投資者更好的投資選擇是被動型基金。【關(guān)鍵詞】基金管理人；不當(dāng)行為；管理費(fèi)；激勵契約一

2、、引言證券投資基金是一種建立在信托關(guān)系基礎(chǔ)上的集合投資方式，存在代理人以自身利益最大化為目標(biāo)，不當(dāng)行為的問題。陳斌彬（2009）將基金管理人的不當(dāng)行為定義為：委托代理情境下，基金管理人為求自身利益所從事的一切損害、犧牲基金或基金持有人利益的行為，實(shí)質(zhì)是基金管理中因信息不對稱而產(chǎn)生的管理人“道德風(fēng)險行為”。根據(jù)委托代理理論，減少和解決代理人道德風(fēng)險的方法，一是設(shè)計(jì)有效的激勵機(jī)制；二是建立監(jiān)督管理制度，使代理人的目標(biāo)與委托人的目標(biāo)能夠協(xié)調(diào)一

3、致?；鸸芾碣M(fèi)計(jì)提方式對基金管理人的收入及行為帶來直接的影響，決定著基金持有人投資風(fēng)險與收益狀況。設(shè)計(jì)管理費(fèi)激勵方案的目的是建立基金委托人和代理人激勵相容的內(nèi)部治理機(jī)制，降低代理成本，減少信息不對稱狀態(tài)下代理人損害委托人利益的行為。效的共同基金表現(xiàn)出更好的擇股能力和更低的費(fèi)用比例，投資資金的流入量大于非相對績效型基金，但是其風(fēng)險也更大。Cuoco和Kaniel（2011）認(rèn)為對稱業(yè)績報酬與資產(chǎn)均衡價格、業(yè)績比較基準(zhǔn)和夏普比率顯著正相關(guān)，

4、非對稱業(yè)績報酬則對上述指標(biāo)作用復(fù)雜，對超額收益呈隨機(jī)波動狀況。Edelenetal.（2012）通過比較信息透明度高和低兩種情況下基金所支付的費(fèi)用，實(shí)證研究基金的代理沖突，發(fā)現(xiàn)在信息披露不透明的情況下，基金的費(fèi)用與收益顯著負(fù)相關(guān)。我國學(xué)者王明好等（2004）認(rèn)為隨著基金管理費(fèi)率不對稱程度的增加，基金經(jīng)理所選擇的最優(yōu)投資組合將更大程度地偏離基準(zhǔn)組合，基金風(fēng)險增加。陳三梅（2006）實(shí)證研究了基金總資產(chǎn)與管理費(fèi)用顯著相關(guān)，凈收益與管理費(fèi)用不

5、存在顯著相關(guān)，提出如果不管基金是否贏利，都依照固定費(fèi)率提取費(fèi)用將難以長期獲得投資人的信任。尚震宇（2009）認(rèn)為契約設(shè)計(jì)要使信息優(yōu)勢方（基金管理人）的固定比例收入比重減小，業(yè)績報酬比重增大，信息優(yōu)勢方的盈利模式轉(zhuǎn)變?yōu)榻档唾M(fèi)率、增持基金份額和提高真實(shí)單位基金凈值，實(shí)現(xiàn)個人利益與基金持有人利益一致。作為基金業(yè)內(nèi)人士，胡立峰（2010）則認(rèn)為公募基金固定管理費(fèi)是維持其基本運(yùn)營和激勵的費(fèi)用，理應(yīng)固定收取。上述分析表明，無論是立法者還是學(xué)術(shù)界人士