內(nèi)部治理下債務(wù)期限結(jié)構(gòu)對(duì)投資行為影響研究——以我國(guó)制造業(yè)上市公司為例.pdf

1、融資決策和投資決策是公司最重要的兩項(xiàng)財(cái)務(wù)決策，融資決策主要解決公司發(fā)展所需的資金來(lái)源問(wèn)題，投資決策則關(guān)注如何使公司的資源得到有效的配置，二者是不可分割、相輔相成的整體，它們對(duì)公司未來(lái)的發(fā)展和經(jīng)營(yíng)狀況至關(guān)重要，因此成為國(guó)內(nèi)外學(xué)者重點(diǎn)關(guān)注的問(wèn)題。由于融資決策與投資決策之間關(guān)系密切，從融資角度來(lái)分析投資決策具有較為直觀的意義。而當(dāng)公司在進(jìn)行融資時(shí)，不僅要權(quán)衡債權(quán)和股權(quán)融資的比例，也應(yīng)該考慮債務(wù)的期限和結(jié)構(gòu)問(wèn)題。西方學(xué)者發(fā)現(xiàn)公司可以通過(guò)縮短債務(wù)

2、期限結(jié)構(gòu)來(lái)抑制股東—債權(quán)人或股東—經(jīng)理人之間的利益問(wèn)題引發(fā)的非效率投資行為。而我國(guó)特殊的政治背景和經(jīng)濟(jì)環(huán)境使得我國(guó)公司的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)有別于西方發(fā)達(dá)國(guó)家，這一研究結(jié)果是否適用于我國(guó)上市公司有待通過(guò)實(shí)證分析來(lái)檢驗(yàn)。
　　本文首先在理論方面分析了債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與公司投資之間的相關(guān)關(guān)系，在梳理國(guó)內(nèi)外研究學(xué)者對(duì)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資相關(guān)性的檢驗(yàn)及影響機(jī)理的基礎(chǔ)上，以2011-2013年滬深證券交易所的1117家A股制造業(yè)上市公司為研究對(duì)象，建立多

3、元回歸模型，以債務(wù)期限結(jié)構(gòu)為自變量，公司的投資增長(zhǎng)率為因變量，成長(zhǎng)機(jī)會(huì)、現(xiàn)金流量和資本結(jié)構(gòu)為控制變量來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與公司投資的關(guān)系。實(shí)證結(jié)果表明：首先，總體而言債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與公司投資規(guī)模顯著負(fù)相關(guān)；其次，從內(nèi)部公司治理的視角，按股權(quán)屬性、經(jīng)理人是否持股和董事長(zhǎng)與總經(jīng)理是否“二職合一”為標(biāo)準(zhǔn)將樣本公司兩兩分組進(jìn)行回歸分析，分析結(jié)果表明國(guó)有公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資的相關(guān)關(guān)系不顯著，非國(guó)有公司債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資顯著負(fù)相關(guān)；經(jīng)理人持股的

4、公司，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資的負(fù)相關(guān)關(guān)系更顯著；董事長(zhǎng)與總經(jīng)理“二職合一”的公司，債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與投資的負(fù)相關(guān)關(guān)系更顯著。上述研究結(jié)果說(shuō)明：我國(guó)制造業(yè)上市公司的債務(wù)期限結(jié)構(gòu)與公司投資負(fù)相關(guān)，但在國(guó)有公司中，由于預(yù)算軟約束的存在，短期債務(wù)并沒(méi)有起到抑制投資不足或過(guò)度投資的作用。另外經(jīng)理人持股這一激勵(lì)機(jī)制緩解了公司的過(guò)度投資問(wèn)題，而“二職分離”的董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)在某種程度上會(huì)減少代理沖突，這些公司持有的短期債務(wù)較少，從而使非效率投資問(wèn)題更嚴(yán)重。最后