基于流動(dòng)性角度的MAX效應(yīng)研究.pdf

1、隨著證券業(yè)的不斷發(fā)展，眾多學(xué)者和投資者面對(duì)理論研究和實(shí)踐操作出現(xiàn)的種種“異象”，漸漸地認(rèn)識(shí)到有效市場(chǎng)理論在解釋金融異象方面的不足，行為金融學(xué)理論逐漸成為新的研究熱門。MAX效應(yīng)是指高(低)最大日收益率組合未來(lái)表現(xiàn)出低(高)預(yù)期收益的異常現(xiàn)象。作為一種金融“異象”，MAX效應(yīng)自被發(fā)現(xiàn)以來(lái)，眾多學(xué)者也僅是從宏觀方向?qū)AX效應(yīng)進(jìn)行分析，鮮有文獻(xiàn)基于市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)進(jìn)行探究，而從流動(dòng)性角度對(duì)MAX效應(yīng)解釋的工作更是欠缺，他們共同忽視了流動(dòng)性這個(gè)當(dāng)

2、前研究中的熱點(diǎn)問題。此外，美國(guó)各大證券市場(chǎng)在整體市場(chǎng)中占有份額各不相同，同時(shí)發(fā)展過程中證券市場(chǎng)又受極端風(fēng)險(xiǎn)事件因素的影響，然而卻少有學(xué)者在對(duì)MAX效應(yīng)的研究工作中考慮過它們的影響?；谝陨显?，本文從研究市場(chǎng)份額和極端風(fēng)險(xiǎn)因素對(duì)MAX效應(yīng)影響出發(fā)，分析不同維度流動(dòng)性對(duì)MAX效應(yīng)的解釋作用。
　　本文對(duì)NYSE、AMEX和NASDAQ組成的整體市場(chǎng)在192701至201412樣本期內(nèi)的普通股展開MAX效應(yīng)的相關(guān)分析。文章將整體樣本期

3、以1963年為基準(zhǔn)劃分為兩個(gè)子樣本期，分別對(duì)子樣本期內(nèi)個(gè)股進(jìn)行等權(quán)、市值加權(quán)和收益加權(quán)條件下的組合收益分析和基于Fama-French三因子模型、FF3-Carhart四因子模型和Liu兩因子模型的因子模型回歸檢驗(yàn)，結(jié)果發(fā)現(xiàn)普通股表現(xiàn)出的MAX溢價(jià)的存在性不受時(shí)間效應(yīng)影響。以NYSE市場(chǎng)為基準(zhǔn)重新分組發(fā)現(xiàn)在平衡市場(chǎng)份額后MAX效應(yīng)依舊存在。通過排除不同時(shí)間段內(nèi)兩次金融危機(jī)和世界性戰(zhàn)爭(zhēng)后，研究發(fā)現(xiàn)極端風(fēng)險(xiǎn)事件的爆發(fā)在一定程度上會(huì)使MAX效

4、應(yīng)減弱。綜合以上結(jié)果表明MAX效應(yīng)的存在并不受時(shí)間效應(yīng)、市場(chǎng)份額和極端風(fēng)險(xiǎn)因素等市場(chǎng)系統(tǒng)因素影響。
　　在以上結(jié)論的基礎(chǔ)上，本文又將196307至201412時(shí)間段作為流動(dòng)性角度解釋MAX效應(yīng)的子樣本期。通過描述性統(tǒng)計(jì)和匯總統(tǒng)計(jì)對(duì)高低最大日收益率組合的不同維度流動(dòng)性進(jìn)行分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)高最大日收益率組合存在低價(jià)格影響維度與交易成本維度的流動(dòng)性，低最大日收益率組合存在高價(jià)格影響維度與交易成本維度流動(dòng)性，交易速度維度流動(dòng)性在高低最大日收

5、益率組合中呈現(xiàn)出由NASDAQ市場(chǎng)導(dǎo)致的相反情況。流動(dòng)性隨著組合最大日收益率上升而呈現(xiàn)先增大后減小的變化趨勢(shì)，平衡市場(chǎng)份額后高低最大日收益率組合表現(xiàn)出流動(dòng)性增大的特點(diǎn)。本文對(duì)MAX效應(yīng)進(jìn)行不同維度流動(dòng)性分析，結(jié)果發(fā)現(xiàn)MAX溢價(jià)隨著流動(dòng)性減小而增大，MAX效應(yīng)也進(jìn)一步增強(qiáng)。為進(jìn)一步驗(yàn)證上述分析結(jié)果的可靠性，本文利用Fama-Macbeth橫截面回歸進(jìn)行探究，發(fā)現(xiàn)高換手率股票或者低流動(dòng)性股票的MAX效應(yīng)更為顯著，且同時(shí)具有高換手率和低流動(dòng)性

6、的股票表現(xiàn)出更顯著的MAX效應(yīng)，然而從交易速度維度考慮流動(dòng)性時(shí)卻得到相反結(jié)論。本文通過最大日收益率組合、交易量與流動(dòng)性組合分組并形成不同的投資策略來(lái)分析收益狀況，低流動(dòng)性股票表現(xiàn)出更明顯的MAX效應(yīng)的結(jié)論依舊存在。
　　綜合以上結(jié)論，本文立足于市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)，從流動(dòng)性角度對(duì)MAX效應(yīng)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，填補(bǔ)了這一方面研究的空白，充實(shí)了MAX效應(yīng)研究的理論基礎(chǔ)和研究方向，以實(shí)證研究支撐了市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)理論，進(jìn)一步推動(dòng)了行為金融學(xué)理論的發(fā)展，同