企業(yè)債務(wù)融資決策與產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)決策的互動(dòng)關(guān)系研究.pdf

1、自Modigliani和Miller(1958，1963)開創(chuàng)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)問題研究的先河開始，財(cái)務(wù)學(xué)界就圍繞“資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值是否相關(guān)”這一關(guān)鍵問題展開了深入的研究，但多數(shù)研究都沒有將企業(yè)債務(wù)融資決策問題與產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況聯(lián)系起來(lái)。20世紀(jì)80年代中期，以Brander和Lewis、Maksimovic等為代表的一部分財(cái)務(wù)學(xué)者開始注意到這一問題，并對(duì)此展開研究，由此產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與資本結(jié)構(gòu)互動(dòng)關(guān)系的研究發(fā)展起來(lái)，使得資本結(jié)構(gòu)研究逐漸超出

2、單一企業(yè)的框架，極大地拓展了資本結(jié)構(gòu)理論的研究視野。 本文在借鑒和吸收國(guó)外相關(guān)研究成果的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)企業(yè)債務(wù)融資和產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的特點(diǎn)，對(duì)債務(wù)融資決策和產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)決策之間的互動(dòng)關(guān)系作出較為深入的研究。本文的研究?jī)?nèi)容從層次上分為五個(gè)部分，相應(yīng)的研究?jī)?nèi)容和結(jié)論如下： 第一部分是綜述企業(yè)債務(wù)融資決策與產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)決策相互影響關(guān)系的文獻(xiàn)。論文首先將研究文獻(xiàn)劃分為理論和實(shí)證兩個(gè)方面，然后按照其研究?jī)?nèi)容作進(jìn)一步歸納和梳理。文獻(xiàn)綜述部

3、分基本涵蓋國(guó)內(nèi)外經(jīng)典的文獻(xiàn)和最新的文獻(xiàn)。 第二部分對(duì)企業(yè)目標(biāo)、融資制度與融資行為作出了分析。運(yùn)用不完全契約理論，從控制權(quán)角度將企業(yè)目標(biāo)明確為股東權(quán)益最大化，從而為企業(yè)的產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)與融資決策行為明確了決策目標(biāo)。然后，建立理論模型在單一企業(yè)框架中分析國(guó)家融資制度下的我國(guó)企業(yè)融資行為，對(duì)轉(zhuǎn)型時(shí)期企業(yè)軟預(yù)算約束導(dǎo)致貸款擴(kuò)張沖動(dòng)的原因給出清晰的解釋。研究表明：政府的干預(yù)使得銀行違背自身效用最大化的決策原則為企業(yè)提供更多數(shù)量的貸款，最后形

4、成銀行的巨額不良債權(quán)。 第三部分主要分析企業(yè)債務(wù)融資決策對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為的影響。首先在標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)契約下，通過對(duì)經(jīng)典理論模型的介紹來(lái)闡述債務(wù)融資對(duì)產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)、價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)以及競(jìng)爭(zhēng)中合謀行為的影響。然后設(shè)計(jì)了一個(gè)包含債務(wù)重組和轉(zhuǎn)型時(shí)期軟預(yù)算約束特征的最優(yōu)債務(wù)融資契約，并分析該種債務(wù)契約下的債務(wù)融資對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為的影響。最后結(jié)合內(nèi)部資本市場(chǎng)，通過實(shí)證模型研究?jī)?nèi)部資本市場(chǎng)條件下企業(yè)債務(wù)融資決策對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的影響作用。研究表明：①標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)

5、契約融資在企業(yè)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中可以發(fā)揮特定的承諾作用。不同融資工具的采用，會(huì)影響企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中的合謀行為。②非標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)融資契約中，企業(yè)對(duì)債權(quán)人的支付為企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)與債務(wù)數(shù)量的最小值，債務(wù)重整失敗的概率與企業(yè)債務(wù)數(shù)量、債務(wù)重整產(chǎn)生的支付義務(wù)正相關(guān)，與企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值、政府預(yù)算補(bǔ)貼負(fù)相關(guān)。③企業(yè)的預(yù)算約束越硬，競(jìng)爭(zhēng)達(dá)到均衡時(shí)的產(chǎn)量越高，并且均高于無(wú)負(fù)債時(shí)的產(chǎn)量。④當(dāng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的融資受到約束時(shí)，企業(yè)的產(chǎn)量競(jìng)爭(zhēng)策略取決于特定的信息結(jié)構(gòu)。⑤內(nèi)部資本市場(chǎng)條

6、件下，企業(yè)債務(wù)水平與其產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為呈負(fù)向相關(guān)關(guān)系。第四部分則分析了產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資決策行為的影響。由于產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)行為相當(dāng)復(fù)雜，難以建立理論模型加以討論，故該部分主要采用實(shí)證分析方法，從資本結(jié)構(gòu)選擇和現(xiàn)金性融資行為兩個(gè)角度展開分析。實(shí)證結(jié)果表明：①壟斷競(jìng)爭(zhēng)公司資本結(jié)構(gòu)決策表現(xiàn)出不大顧及自身盈利能力的傾向；與此相反，完全競(jìng)爭(zhēng)公司由于面臨強(qiáng)大的競(jìng)爭(zhēng)壓力，比較注重自身的盈利能力，量力舉債。②我國(guó)上市公司在債務(wù)性和權(quán)益性融資方式的

7、選擇過程之中也體現(xiàn)出與競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)相適應(yīng)的特點(diǎn)。③公司增資方式的選擇也體現(xiàn)出競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)的特征。④兩種競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)下我國(guó)上市公司的現(xiàn)金性權(quán)益融資均出現(xiàn)一個(gè)重要特點(diǎn)：即現(xiàn)金性權(quán)益融資主要來(lái)源于中小股東，但幾乎與股利的發(fā)放數(shù)相當(dāng)，這種行為在一定程度上侵蝕了中小投資者的利益。⑤完全競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)現(xiàn)金性權(quán)益凈融資是企業(yè)自由現(xiàn)金流的主要形成渠道，壟斷競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)現(xiàn)金性債務(wù)凈融資是企業(yè)自由現(xiàn)金流的主要形成渠道，現(xiàn)金流不足的壟斷競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)已經(jīng)是在充分利用了自身的融資能力后，

8、仍然處于現(xiàn)金流不足的狀態(tài)。⑥壟斷競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)的投資現(xiàn)金流主要依靠債務(wù)融資，而完全競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)則對(duì)現(xiàn)金性債務(wù)融資和現(xiàn)金性權(quán)益融資均有所倚重；壟斷競(jìng)爭(zhēng)企業(yè)只有在現(xiàn)金流不充裕的情況下，其投資政策才會(huì)對(duì)企業(yè)的現(xiàn)金性債務(wù)融資產(chǎn)生影響。綜合以上結(jié)論，可以看出產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)在一定程度上起到對(duì)企業(yè)債務(wù)融資決策行為的治理作用。 第五部分則提出一個(gè)在產(chǎn)業(yè)框架中聯(lián)系企業(yè)融資決策與競(jìng)爭(zhēng)決策的互動(dòng)模型，該模型通過在位企業(yè)與新進(jìn)入企業(yè)之間多階段融資和競(jìng)爭(zhēng)的互動(dòng)博弈過

9、程，分析在位企業(yè)實(shí)施容納競(jìng)爭(zhēng)行為與掠奪性競(jìng)爭(zhēng)行為的條件，發(fā)現(xiàn)新進(jìn)入企業(yè)債務(wù)融資是否過度是在位企業(yè)掠奪性競(jìng)爭(zhēng)行為成功與否的關(guān)鍵，從而揭示出企業(yè)融資決策與競(jìng)爭(zhēng)決策的協(xié)調(diào)配合關(guān)系。并對(duì)轉(zhuǎn)型時(shí)期我國(guó)產(chǎn)品市場(chǎng)與企業(yè)融資的相關(guān)問題作出總結(jié)性的研究。 本文的創(chuàng)新之處在于： ①本文設(shè)計(jì)了一個(gè)包含債務(wù)重整和轉(zhuǎn)型時(shí)期軟預(yù)算約束特征的非標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)契約，并對(duì)非標(biāo)準(zhǔn)債務(wù)契約融資對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的影響作用進(jìn)行了深入的刻畫和分析； ②率先聯(lián)系內(nèi)部

10、資本市場(chǎng)討論企業(yè)債務(wù)融資決策與產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)決策的互動(dòng)關(guān)系，討論了內(nèi)部資本市場(chǎng)對(duì)資本市場(chǎng)和產(chǎn)品市場(chǎng)中兩項(xiàng)決策互動(dòng)作用的影響； ③率先對(duì)不同競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)上市公司的資本結(jié)構(gòu)選擇過程進(jìn)行實(shí)證研究，揭示出競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策的不同影響； ④針對(duì)實(shí)物融資和現(xiàn)金融資對(duì)企業(yè)作用會(huì)有較大差異的現(xiàn)實(shí)狀況，論文在研究中從融資總量中分離出現(xiàn)金性融資，討論不同競(jìng)爭(zhēng)形態(tài)下現(xiàn)金性融資行為的特征，顯然，對(duì)現(xiàn)金性融資的分析無(wú)疑比分析融資總量在決策上更具有參