新股發(fā)行定價問題實證研究——以中小板為實證樣本.pdf

1、2009年6月份開始的新股發(fā)行改革，促進了一級市場宏觀配置效率的顯著提高，使得l F:O價格市場化機制逐漸成型。但是，目前業(yè)內(nèi)一個主流的觀點是認為自從取消了“窗口指導”，推出市場化定價發(fā)行之后，新股發(fā)行的“三高”問題逐漸暴露，也就是關于高市盈率發(fā)行、高估值、高超募資金的現(xiàn)象。關于三高問題一直都多有爭議，以中小板及創(chuàng)業(yè)板尤為甚。由于創(chuàng)業(yè)板成立時間較短，時間樣本不夠，因此本課題將主要以中小板為實證樣本進行研究。
　　目前已有大量的業(yè)內(nèi)

2、人士和研究人員針對新股發(fā)行三高問題提出過見解，探究過其原因，給出過大量的意見和建議；而本文則主要按照PE值相對估值法即P=PE術EPS，針對發(fā)行價，分別就發(fā)行市盈率值和擬發(fā)行時發(fā)行人所披露的EPS情況分別展開實證研究。首先根據(jù)自06年股改以來中小板近六年來的發(fā)行情況，結合二級市場各個行業(yè)的表現(xiàn)，研究各行業(yè)各個月份的平均發(fā)行市盈率以及二級市場平均交易市盈率之間的相關性與偏離度；結果發(fā)現(xiàn)發(fā)行市盈率并沒有顯著背離二級市場市盈率。而如果說發(fā)行市

3、盈率相對于二級市場的市盈率而言并不明顯偏高，那么根據(jù)P=PE術EPS，EPS就難辭其咎。于是接下來筆者需要實證研究發(fā)行人擬發(fā)行時披露韻EPS是否真有虛高。
　　IPO定價是有詢價機構參與定價的，而出價自然是根據(jù)其對公司績效的主觀預判決定的，也可以說，定價最終是由投資者決定的，而決定投資者最后定價的是預期。預期可以來自于發(fā)行人的披露信息以及投研部門的盈利預測數(shù)據(jù)（當然后者也很大程度上是被前者所影響），還有其它。筆者通過對比投研部門的

4、平均預測數(shù)據(jù)和擬上市公司上市后的實際情況，發(fā)現(xiàn)投研部門的盈利預測數(shù)據(jù)嚴重高出上市后的實際值。筆者進一步從擬上市公司的數(shù)據(jù)披露上來挖掘，通過對比擬上市公司所披露的發(fā)行前三年的凈利潤數(shù)據(jù)和上市后兩年的凈利潤數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)其上市前后凈利潤增長率顯著下滑；筆者又通過對比各行業(yè)擬上市公司發(fā)行前的凈利潤增長率和同期各行業(yè)全市場的平均凈利潤增長率，并經(jīng)Wilcoxon秩和檢驗，發(fā)現(xiàn)前者顯著高于后者。因此可以推斷擬上市公司所披露的發(fā)行前三年的盈利數(shù)據(jù)是經(jīng)過