企業(yè)并購績效研究述評 (1)

1、投資理財企業(yè)并購績效研究述評廣西民族大學(xué)管理學(xué)院李回香摘要:國內(nèi)外不同學(xué)者從不同的研究角度，運用不同的研究方法對企業(yè)并購績效進行了研究，認(rèn)為企業(yè)并購的績效存在差異。本文對并購績效的研究角度，研究方法、研究結(jié)果及原因進行綜述，并在對綜述進行許價的基礎(chǔ)土，提出T以控股股東特質(zhì)、股權(quán)性質(zhì)和所有者財務(wù)等理論為基礎(chǔ)對并購績效進行研究的新視角。關(guān)鍵詞.并購績效控股股東特質(zhì)諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主斯蒂格勒曾說過:在當(dāng)今美國，沒有一家大公司不是通過某種程度某

2、種方式的并購成長起來的。而如今，不僅是美國，全世界各國的企業(yè)并購活動都在如火如荼的進行著，其中也不乏跨行業(yè)，跨國界的并購活動。所謂并購，是兼并(Merger)與收購(Acquisition)的統(tǒng)稱，經(jīng)常用M作者還對1915年至1930年間出現(xiàn)了大量的行業(yè)兼并進行了分析，認(rèn)為其是有效率的。羅納爾德(1971)探討了在企業(yè)進行并購時應(yīng)該采用一些新的會計計量方法以確定其并購績效。斯特格斯，布雷等(1984)通過對54家英國公共公司的并購績效的

3、實證研究對橫向、縱向和海合并購的績效進行了比較研究。百可維奇和納羅嚴(yán)南(1993)認(rèn)為并購后股東總體收購溢價為正說明并購產(chǎn)生了效率，增加了企業(yè)價值。莫干等(2∞0)對19771996年間發(fā)生的204起戰(zhàn)略并購樣本進行實證檢驗后發(fā)現(xiàn)，并購前后企業(yè)集中度變化的大小與長期并購績效顯著正相關(guān)。上述研究都集中于并購前后企業(yè)績效的比較，認(rèn)為并購能為企業(yè)帶來正的績效。但是也有一些學(xué)者研究后發(fā)現(xiàn)，并購對公司的績效影響并不確定，尤其是主并公司的并購績效不

4、甚理想。如史沃特(1996)研究了1975叫1991年1814個并購事件后，得出事件窗內(nèi)目標(biāo)公司股東的累積超常收益高達35)毛，而并購公司股東的累計超常收益與之前沒有顯著差異。高許(2001)以1981年至1995年間315起并購事件為樣本，認(rèn)為并購前后主并企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績沒有明顯的變化。布魯南(2002)對19712001年的130多篇經(jīng)典文獻進行匯總分析，得出以下結(jié)論:在成熟市場上的并購活動中，目標(biāo)公司股東收益要遠離于收購公司股東收益

5、，超額收益達到10%30%收購公司的收益并不明確，且有下降為負(fù)的趨勢。從以上各種研究結(jié)論來看，并購在→定程度上可以整合資源，實現(xiàn)企業(yè)規(guī)模的擴張，但其是開一定能提高企業(yè)效率，取得正的并購績效，還不能一概而論，且相同的并購行為對主并公司和目標(biāo)公司的績效影響也不相同，一般認(rèn)為，并購更有利于目標(biāo)公司績效的提高，而對主并公司的績效影響則存在著不同的觀點，不過大多數(shù)學(xué)者認(rèn)為并購并不能為主并公司帶來績效的提高。二、國內(nèi)學(xué)者對企業(yè)并購績效研究的綜述中同

6、的企業(yè)并購發(fā)展史，遠不夠西方國家的悠久。中國最早的并購活動始于1984年，從那時至今，國內(nèi)企業(yè)并購如火如荼，學(xué)者對企業(yè)并購行為的研究也逐漸興盛起來。()并靠自層會A績放水平研究的締述從1998年開始，對國內(nèi)上市公司并購績效的研究一直持續(xù)不斷，也取得了許多成果。最早研究同內(nèi)公司并購績效的可能是原紅旗和吳星宇(1998)，他們對1997年重組的企業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，相較于并購前企業(yè)的部分盈利指標(biāo)有所上升，資產(chǎn)負(fù)債率卻有所下降。檀向球(1999)運用

7、曼惠特尼的U檢驗法，發(fā)現(xiàn)控股權(quán)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)量換和資產(chǎn)剝離對上市公司經(jīng)營業(yè)績有顯著地實質(zhì)性改善，但是對外并購擴張沒能改善公司的經(jīng)常業(yè)績。高見等(2000)考察了19971998年滬、深兩市發(fā)生資產(chǎn)重組的上市公司的市場表現(xiàn)，表明在公告前或公告后較長時期，目標(biāo)公司比非目標(biāo)公司的超額收益率略高。李善民、陳玉里(2002)認(rèn)為并購能給并購方公司的股東帶來顯著的財富增加，而對目標(biāo)公司股東財富的影響不顯著。張新(2003)對并購的實證研究表明，并購重組

8、為目標(biāo)公司創(chuàng)造了價值，股票溢價達到29.05%對收購公司產(chǎn)生負(fù)效應(yīng)，收購公司的股票溢價為一16.76%。李善民、朱滔ο∞4)以19992001年發(fā)生兼并收購的84家中國A股上市公司為樣本，以經(jīng)營現(xiàn)金流量總資產(chǎn)收益率來衡量和檢驗上市公司并購后的績效，研究結(jié)果表明，上市公司并購當(dāng)年績效有較大提高，隨后績效下降甚至抵消了之前的績效提高，并購沒有實質(zhì)性提高并購公司的經(jīng)營績效。張小倩(2009)對2004年45起上市公司的并購績效進行了實證研究，

9、結(jié)果證明，從長期來看，并購事件并沒有給并購方企業(yè)帶來收益。綜上所述，國內(nèi)學(xué)者對上市公司并購績效的研究，所得出的結(jié)論也不統(tǒng)一。但一般認(rèn)為，并購會為目標(biāo)公司股東帶來價值，而對主并公司的并購績效影響不一，存在差異。這與同外學(xué)者的研究結(jié)果基本一致。引起此結(jié)果的原因在于各并購企業(yè)在產(chǎn)業(yè)類型，收購方式，企業(yè)文化，Vl.仁，Z吠.，“:t~hi，:J.財經(jīng)界141投資理財自由現(xiàn)金流等各方面存在差異。綜上分析，我們可以看到學(xué)者對并購績效的研究結(jié)論不甚相

10、同，有(二)企且并賜績放產(chǎn)生差異的..t.團結(jié)i革的甚至截然相反。不過大多數(shù)觀點認(rèn)為并購會提升目標(biāo)企業(yè)的績效，而前人對企業(yè)并購績效的研究結(jié)果不甚相同，很多學(xué)者對并購績效其對主并企業(yè)績效的影響則存在不同的觀點，其原閑在子，首先是對研的研究結(jié)果出現(xiàn)差異的原岡進行了探討。竇義粟(2007)綜合考察了同究樣本的選取和剔除的標(biāo)準(zhǔn)不同其次是采用的研究方法不同也會得內(nèi)電子信息業(yè)、機械制造業(yè)、家電行業(yè)、交運行業(yè)，提出產(chǎn)業(yè)類型的不同到不同的結(jié)果而且即使采

11、用的方法相同，也存在具體指標(biāo)的選取，時會引起企業(yè)并購績效的差異。羅永恒(2007)衡量了并購方式與長期超間跨度的選擇等的差異，肉此研究結(jié)果缺乏一定的可比性再次，并購額收益之間的關(guān)系，最終得出在三種并購方式中橫向并購的表現(xiàn)最為績效的好壞會受到如上所述諸多因素的影響，是一個多岡素集成的雨穩(wěn)定，說明并購類型不同也是并購績效產(chǎn)生差異的原因。罔內(nèi)關(guān)于支付數(shù)，導(dǎo)致研究結(jié)果不一致另外，我罔證券市場還處于其發(fā)展的初級階模式的研究文獻中，陳海燕和李炎華(

12、1999)發(fā)現(xiàn)混合支付的收購效果較段，還屬于弱有效市場，上市公司信息披露的及時性不強，準(zhǔn)確性也有好，股權(quán)收購的效果優(yōu)于純現(xiàn)金收購，現(xiàn)金購股權(quán)優(yōu)于現(xiàn)金購資產(chǎn)謝一定瑕疵，股價還不能完全反映企業(yè)的發(fā)展水平，從而導(dǎo)致研究結(jié)果不軍(2003)認(rèn)為應(yīng)更關(guān)注債券支付方式和杠桿收購方式。企業(yè)的文化差異能完全反應(yīng)真實情況。因此，此領(lǐng)域今后的研究方向在于找出其它影響程度也是影響并購績效的重要原因，黃建芳(2010)認(rèn)為當(dāng)企業(yè)文化民企業(yè)并購績效的岡素，并進一

13、步研究各因素對并購績效的影響程度，力配低時，表現(xiàn)為文化差異較大，帶來跨文化沖突和矛盾，對并購績效的閣找出相關(guān)性最強的肉素，并重點考察該因素對并購績效的影響。影響是負(fù)面的文化匹配高則可以產(chǎn)生文化協(xié)間，并為企業(yè)創(chuàng)造價值，從前人對主并公司并購績效產(chǎn)生差異的原因的分析來看，國內(nèi)的給企業(yè)績效帶來積極影響。觀點已經(jīng)從多方面進行了解釋，如產(chǎn)業(yè)類型，并購類型，并購的支付方另外并購企業(yè)自由現(xiàn)金流量多少，成長性高低，并購動機，交易特式，企業(yè)的文化差異，行為

14、相關(guān)度，自由現(xiàn)金流量多少，成長性高低，并征等都會影響到企業(yè)并購的績效。如黃本多，干勝道(2008)認(rèn)為高自由購動機，交易特征，是否為多元并購等，都會影響公司的并購績效。但現(xiàn)金流低成長性的上市公司并購總體績效為負(fù)，說明并購并沒有給這是，目前還尚未有人將股東特質(zhì)、股權(quán)性質(zhì)、所有者財務(wù)(干勝道，1996)類公司帶來價值的提升谷燕(2010)則認(rèn)為非成長性公司進行多元化和終極控制人等理論作為解釋的基礎(chǔ)，對并購績效進行研究的。從研究并購的績效表現(xiàn)

15、最好，中成長性和低成長性公司多元化并購績效次之，角度來看，有些學(xué)者是從不同的產(chǎn)業(yè)行業(yè)進行對比或是從不同的并購高成長性公司多元化并購績效表現(xiàn)最差。夏新平，鄒朝輝等(2007)通過類型進行對比或是以不同的支付方式為區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)或是以不同的地區(qū)研究認(rèn)為基于協(xié)同動機的收購公司在并購前后績效顯著增加基于代為比較對象或是以不同的時間跨度來選取樣本從而進行績效的比較，理動機的收購公司雖然在并購發(fā)生當(dāng)年績效顯著增加，但隨后其績效但是目前尚未發(fā)現(xiàn)有以股東特質(zhì)

16、(干勝道，2011)，股權(quán)性質(zhì)和終極控制持續(xù)降低，這表明基于代理動機的并購沒能創(chuàng)造價值程敏(2∞9)分析人為區(qū)分標(biāo)準(zhǔn)從而進行并購績效的對比研究的。因此，筆者認(rèn)為，將控了交易特征和并購溢價對并購現(xiàn)金流績效的影響:并購溢價與并購后股股東特質(zhì)等理論與企業(yè)并購結(jié)合起來研究，是并購研究的新視角，在現(xiàn)金流業(yè)績顯著正相關(guān)。今后對企業(yè)并購領(lǐng)域進行研究時，可以將上述理論與企業(yè)并購進行結(jié)綜上，影響企業(yè)并購績效的原因多種多樣，不同的企業(yè)具有不同的合，從規(guī)范和

17、實證兩個方面進行擴展研究，使企業(yè)并購領(lǐng)域的研究更為并購條件，從而產(chǎn)生不同的并購結(jié)果。除此之外，國內(nèi)學(xué)者對并購績效全面，更具前沿性。的研究還存在研究角度和研究方法的不同這也不同程度地影響了并參考文獻:購績效的結(jié)果[1]奇凡.淺議并購在公司治理中的作用町，現(xiàn)代經(jīng)濟信息，2009.4，52(三)對企此養(yǎng)的績救牟種研究角皮筒然述[2]DaggettStuarttheDecisionontheUnionPacificMerger(M)通過對前人研

18、究結(jié)果的總結(jié)，縱觀國內(nèi)學(xué)者對企業(yè)并購的研究，發(fā)1913現(xiàn)其研究的角度大不相同，有對不同行業(yè)的企業(yè)進行并購績效研究的[3]Ronald，LeachAccountingfAcquisitionsMergers[J]Ac如張斌(2∞4)，王澤霞，李珍珍(2009)對網(wǎng)絡(luò)、IT行業(yè)進行研究，發(fā)現(xiàn)發(fā)countancyFeb71生并購的公司長期績效增長率為負(fù)有的學(xué)者側(cè)重于對某一具體的并[4]陳善樸，企業(yè)并購績效研究町，現(xiàn)代商貿(mào)工業(yè)，2010.1，1