我國(guó)A股市場(chǎng)IPO長(zhǎng)期收益的實(shí)證研究.pdf

1、一、選題的意義股票首次公開(kāi)發(fā)行(IPO)是指公司的股票(普通股)第一次在證券市場(chǎng)上向投資者公開(kāi)發(fā)售的行為。國(guó)外研究表明，公司股票在首次公開(kāi)發(fā)行后普遍存在長(zhǎng)期弱勢(shì)表現(xiàn)，即首次公開(kāi)發(fā)行的股票在上市后的一段時(shí)間里能給其持有者帶來(lái)的收益要比其他同類(lèi)型的非首次公開(kāi)發(fā)行股票的收益低。 國(guó)外現(xiàn)有長(zhǎng)期弱勢(shì)理論的不足之處在于不能解釋為何首次公開(kāi)發(fā)行的股票與非首次公開(kāi)發(fā)行股票之間的收益率差會(huì)長(zhǎng)期存在，因?yàn)檫@兩類(lèi)股票的收益率差的長(zhǎng)期存在違背了有效市場(chǎng)

2、假說(shuō)。在我國(guó)，關(guān)于IPO長(zhǎng)期收益研究的文獻(xiàn)很少。目前我國(guó)學(xué)者的觀點(diǎn)可以分為三類(lèi)：第一類(lèi)觀點(diǎn)是IPO上市后的長(zhǎng)期收益高于市場(chǎng)平均水平；第二類(lèi)觀點(diǎn)是新股長(zhǎng)期收益與市場(chǎng)證券組合表現(xiàn)相當(dāng)；第三類(lèi)觀點(diǎn)是新股存在著長(zhǎng)期業(yè)績(jī)不佳的特征。 由于我國(guó)學(xué)者所使用的方法不統(tǒng)一，他們所得出的結(jié)論也各不相同。因此有必要對(duì)首次公開(kāi)發(fā)行股票的長(zhǎng)期收益進(jìn)行系統(tǒng)的實(shí)證研究，從而回答這樣的問(wèn)題：我國(guó)首次公開(kāi)發(fā)行股票是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象?為什么會(huì)存在首次公開(kāi)發(fā)行股票

3、長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象?影響首次公開(kāi)發(fā)行股票長(zhǎng)期弱勢(shì)的因素有哪些?這樣一方面可以為投資者的決策提供參考，另一方面可以為管理層提出相關(guān)的政策建議，以利于我國(guó)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。 二、研究的基本思路自從二十世紀(jì)九十年代新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象被提出之后，西方學(xué)者給出了不同的解釋。這些理論主要有以下幾種：“多樣化預(yù)期”假說(shuō)，“狂熱投資者”假說(shuō)，“機(jī)會(huì)之窗”假說(shuō)，“價(jià)格支持”假說(shuō)，“過(guò)度包裝”假說(shuō)等。 由于我國(guó)證券市場(chǎng)是在新舊經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌中逐漸

4、發(fā)展起來(lái)的，具有我國(guó)自身的特點(diǎn)，必須將國(guó)外的理論與中國(guó)證券市場(chǎng)的特定環(huán)境相結(jié)合，才能夠得出有解釋力的研究結(jié)果。因此，本文充分考慮中國(guó)證券市場(chǎng)的具體特點(diǎn)，在進(jìn)行實(shí)證研究的基礎(chǔ)上，結(jié)合國(guó)外的理論導(dǎo)出我國(guó)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的成因。 本文首先對(duì)國(guó)內(nèi)外的新股長(zhǎng)期弱勢(shì)研究文獻(xiàn)進(jìn)行綜述，指出已有研究的不足。其次對(duì)我國(guó)新股長(zhǎng)期收益進(jìn)行了實(shí)證研究，以檢驗(yàn)我國(guó)首次公開(kāi)發(fā)行股票是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象。然后結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性約束條件，運(yùn)用股票價(jià)值原理、“

5、過(guò)度包裝”學(xué)說(shuō)以及阿克羅夫舊車(chē)市場(chǎng)模型來(lái)分析我國(guó)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的原因。最后構(gòu)建經(jīng)濟(jì)計(jì)量模型來(lái)實(shí)證檢驗(yàn)我國(guó)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)及其影響因素之間的相關(guān)關(guān)系；基于實(shí)證研究結(jié)果，本文指出新股長(zhǎng)期弱勢(shì)不利于我國(guó)證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，并給出了有關(guān)的政策建議。 三、主要內(nèi)容及觀點(diǎn) 第一章為IPO長(zhǎng)期弱勢(shì)文獻(xiàn)綜述。主要介紹國(guó)內(nèi)外關(guān)于新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的研究成果。國(guó)外現(xiàn)有研究存在的不足之處在于：它們不能解釋為何首次公開(kāi)發(fā)行的股票與非首次公開(kāi)發(fā)行股票之間的收

6、益率差會(huì)長(zhǎng)期存在，因?yàn)檫@兩類(lèi)股票間的收益率差的長(zhǎng)期存在違背了一個(gè)重要的金融學(xué)基本原理——“有效市場(chǎng)假說(shuō)”。由于國(guó)內(nèi)學(xué)者所使用的方法不統(tǒng)一，對(duì)于我國(guó)首次公開(kāi)發(fā)行股票是否存在長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象存在爭(zhēng)議，因此國(guó)內(nèi)的結(jié)論有待進(jìn)一步驗(yàn)證。 第二章為我國(guó)IPO長(zhǎng)期收益的實(shí)證研究。以我國(guó)深圳、上海兩地股票市場(chǎng)1997年5月—1999年10月間上市的325只A股作為樣本，通過(guò)計(jì)算樣本股票的長(zhǎng)期收益率，本文發(fā)現(xiàn)：從整體上看，我國(guó)IPO的長(zhǎng)期收益率低于市

7、場(chǎng)平均水平，而且上市時(shí)間越長(zhǎng)，其收益率越低。IPO長(zhǎng)期業(yè)績(jī)不佳意味著對(duì)投資者而言，在二級(jí)市場(chǎng)投資新股并不能帶來(lái)令人滿意的回報(bào)。 第三章為我國(guó)IPO長(zhǎng)期弱勢(shì)的原因分析。首先對(duì)股票價(jià)值原理進(jìn)行闡述：其次分析我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性約束條件；接著運(yùn)用博弈論的方法，對(duì)企業(yè)的上市包裝行為進(jìn)行理論分析；然后提供了我國(guó)企業(yè)上市包裝行為的實(shí)踐證據(jù)，并運(yùn)用“過(guò)度包裝”學(xué)說(shuō)以及阿克羅夫舊車(chē)市場(chǎng)模型來(lái)分析我國(guó)新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的原因。本文的觀點(diǎn)是：由于我國(guó)證券

8、市場(chǎng)是在新舊經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)軌中發(fā)展起來(lái)的，在我國(guó)證券市場(chǎng)的制度性約束條件下，我國(guó)上市公司存在“過(guò)度包裝”；但在首次公開(kāi)發(fā)行后，上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)普遍下降：當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)所購(gòu)股票并非自己估計(jì)的那樣好時(shí)，他們會(huì)降低對(duì)股票的預(yù)期水平，進(jìn)而降低股票的支付價(jià)格；公司的真實(shí)財(cái)務(wù)狀況反映在未來(lái)股票價(jià)格的變動(dòng)上，表現(xiàn)為新股長(zhǎng)期弱勢(shì)現(xiàn)象。 第四章為我國(guó)IPO長(zhǎng)期弱勢(shì)影響因素的實(shí)證研究。主要運(yùn)用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)的方法，以我國(guó)深圳、上海兩地股票市場(chǎng)1997年5月

9、—1999年10月間上市的325只A股作為樣本，進(jìn)行實(shí)證研究。首先對(duì)影響新股長(zhǎng)期弱勢(shì)的因素進(jìn)行描述統(tǒng)計(jì)，發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司上市三年后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)整體上是下降的，驗(yàn)證了我國(guó)上市公司存在“過(guò)度包裝”。接著構(gòu)建新股弱勢(shì)影響因素模型，深入分析我國(guó)IPO長(zhǎng)期弱勢(shì)與其影響因素之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)影響新股三年期收益率的因素主要有上市第一年每股收益、流通股比例、發(fā)行市盈率、總股本等。最后指出新股長(zhǎng)期弱勢(shì)不利于我國(guó)證券市場(chǎng)功能的發(fā)揮，因此有必要改善我國(guó)證券市場(chǎng)的