我國上市公司股權(quán)分置改革后績效的評價和思考.pdf

1、我國于2005年5月9日開始的股權(quán)分置改革，是一件可以改變中國證券市場運行格局的重大歷史事件，倍受各方關(guān)注。隨著股權(quán)分置改革接近尾聲，股權(quán)分置改革（簡稱“股改”）的效果檢驗也被提上歷史日程。股改將會從根本上改變“同股不同權(quán)、同股不同價、同股不同利益”的非正?，F(xiàn)象，如果股權(quán)分置改革是有效率的，它將有助于公司形成良好的公司治理機制，提高企業(yè)資源利用效率，提升公司業(yè)績。本文嘗試使用已有財務(wù)數(shù)據(jù)檢驗股改的成效。
　　論文選取2005年12

2、月31日前完成股改的233家公司作為樣本，使用2003-2008年滬深兩市A股上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，考察股權(quán)分置改革對上市公司業(yè)績的影響。論文選擇了四類傳統(tǒng)的財務(wù)指標(biāo)作為業(yè)績衡量標(biāo)準(zhǔn)，分別是盈利能力指標(biāo)（銷售利潤率、總資產(chǎn)報酬率和ROE）、成長性指標(biāo)（總資產(chǎn)增長率、銷售增長率、利潤增長率和經(jīng)營凈現(xiàn)金增長率）、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率指標(biāo)（固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)和流動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)次數(shù)）和現(xiàn)金創(chuàng)造能力指標(biāo)（經(jīng)營凈現(xiàn)金/總資產(chǎn)、經(jīng)營凈現(xiàn)金/銷售收入和經(jīng)營凈現(xiàn)金/股東

3、權(quán)益），從四個角度考察股改成效:一是比較233家樣本公司股改前后的業(yè)績變化情況;二是比較股改公司與非股改公司在2003-2008年的業(yè)績變化情況;三是比較采用不同股改方案公司的業(yè)績變化情況;四是考察采用送股方案的樣本公司中，送股比例高低與業(yè)績的關(guān)系。
　　論文結(jié)構(gòu)安排如下:
　　第一章引言，介紹論文的選題背景、研究意義、研究思路、分析框架及論文結(jié)構(gòu)內(nèi)容;第二章文獻評述，綜述研究股權(quán)分置及其改革的論文及成果，主要包括股權(quán)分置的

4、政策類文獻，股改方案類文獻、股改支付對價類文獻和股改后果類文獻;第三章數(shù)據(jù)檢驗，選擇2005年12月31日前完成股改的233家公司作為樣本，使用2003-2008年滬深兩市A股上市公司的財務(wù)數(shù)據(jù)，考察股改對上市公司業(yè)績的影響（從四個角度進行比較）;第四章結(jié)語，總結(jié)全文結(jié)論，提出建議，并提出未來進一步研究的方向。
　　論文的主要研究結(jié)果有，(1)就樣本公司截至2008年的表現(xiàn)而言，業(yè)績衡量的四個方面中，除資產(chǎn)周轉(zhuǎn)效率整體呈上升態(tài)勢外

5、，其他三類指標(biāo)變動均呈下降趨勢，即樣本公司的盈利能力、成長性和現(xiàn)金創(chuàng)造能力均呈下降態(tài)勢，2005年的股改并沒有給樣本公司帶來業(yè)績的提升;(2)在考察期開始，即2003年，樣本公司四個方面的業(yè)績普遍遙遙領(lǐng)先于其他公司，這與從前相關(guān)文獻的研究結(jié)論—“靚女先嫁”一致，但隨著時間推移，這些樣本公司相對于其余上市公司的領(lǐng)先優(yōu)勢在逐漸消失，有時甚至被超越，只有樣本公司的盈利能力在2008年普遍下降的背景下，表現(xiàn)略優(yōu)于其他公司，可以認(rèn)為，股改并沒有保

6、證樣本公司繼續(xù)保持原來的的業(yè)績優(yōu)勢;(3)根據(jù)采用四種不同股改方案公司在2003-2008年間的業(yè)績表現(xiàn)，樣本公司中采用較多的四種對價方案中，采用送股方案公司的業(yè)績表現(xiàn)最好;送股+派現(xiàn)的排名第二，與送股公司并無顯著差異;送股+權(quán)證公司排名第三;縮股公司排名第四;(4)論文對樣本公司中選擇送股對價方案的公司單獨進行了考察，使用單變量回歸方法檢驗送股比例與業(yè)績指標(biāo)之間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)，送股比例與公司的業(yè)績表現(xiàn)普遍負(fù)向相關(guān)，可以推斷，公司業(yè)績的好

7、壞影響到股改時對價支付比率的確定，業(yè)績相對較差公司的流通股東自然要求較高的支付對價，如較高的送股比例，但股改之后業(yè)績相對較差的公司也延續(xù)了之前的慣性，甚至變本加厲，業(yè)績變得更差，致使公司出現(xiàn)越來越多的業(yè)績指標(biāo)與送股比例顯著負(fù)相關(guān)。總之，本文的研究結(jié)果并不支持股改有成效。論文因此提出，股改不能只追求形式上的完成，更重要的是公司的治理結(jié)構(gòu)和運行機制的深層次提升。影響企業(yè)財務(wù)績效的因素有多種，大致可分為兩方面:一方面是宏觀發(fā)展環(huán)境層面的，另外