基于習(xí)慣形成的資本資產(chǎn)定價(jià)模型在中國的實(shí)證檢驗(yàn).pdf

1、從消費(fèi)資本資產(chǎn)定價(jià)模型的提出至今已有20來年,其已經(jīng)有了很大的發(fā)展,基于消費(fèi)資本資產(chǎn)定價(jià)模型在實(shí)際中對(duì)股權(quán)溢價(jià)之謎解釋力度有限。近年來,引入習(xí)慣形成的資產(chǎn)定價(jià)模型來對(duì)股權(quán)溢價(jià)之謎進(jìn)行解釋的研究十分活躍。本文從消費(fèi)效用函數(shù)的發(fā)展入手研究解決股權(quán)溢價(jià)之謎的資產(chǎn)定價(jià)模型,重點(diǎn)研究引入習(xí)慣形成的定價(jià)模型。習(xí)慣形成有內(nèi)生與外生習(xí)慣形成之分,各自都有經(jīng)典的定價(jià)模型,且能較好的解釋股權(quán)溢價(jià)之謎的現(xiàn)象。那么將內(nèi)生與外生習(xí)慣形成按一定的比例結(jié)合起來,對(duì)研

2、究股權(quán)溢價(jià)可能是比較好的選擇。同時(shí)現(xiàn)代行為金融學(xué)有了很大的發(fā)展,展望理論是其中之一,其捕捉人們心里行為特征,從人們對(duì)損失比較敏感入手研究股權(quán)溢價(jià)。雖然結(jié)果不是很理想,但有一定的解釋能力。基于此本文引用將展望理論應(yīng)用于習(xí)慣形成的資本資產(chǎn)定價(jià)模型,即是Mao-Wei Hung& Jr-Yan Wang的習(xí)慣形成與展望理論相結(jié)合的資本資產(chǎn)定價(jià)模型。本文試圖利用中國市場的數(shù)據(jù)來檢驗(yàn)該模型在我國的適用情況。并由此模型來刻畫我國投資者的行為特征、同

3、時(shí)來解釋我國的股權(quán)溢價(jià)并驗(yàn)證我國是否存在股權(quán)溢價(jià)之謎。
　　 本文除利用經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)驗(yàn)證模型的適用情況外同時(shí)還把該模型應(yīng)用于檢驗(yàn)我國中、東、西部的情況。該模型綜合了消費(fèi)大于與小于習(xí)慣的情形,效用函數(shù)利用了分段指數(shù)函數(shù)而不是一般的冪效用函數(shù)。除相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)外該模型中的相對(duì)損失厭惡系數(shù)也是用來衡量消費(fèi)者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的厭惡程度的參數(shù)。其較傳統(tǒng)的引入習(xí)慣形成的消費(fèi)資本資產(chǎn)定價(jià)模型多了一個(gè)度量風(fēng)險(xiǎn)的系數(shù)。本文對(duì)模型的系數(shù)參數(shù)進(jìn)行估計(jì)的方法是廣義

4、矩估計(jì)方法,該方法適用于線性與非線性的單方程與聯(lián)立方程組的參數(shù)估計(jì)。其主要思想是選擇適當(dāng)?shù)膮?shù)估計(jì)來盡可能達(dá)到滿足理論關(guān)系的目的。該方法利用樣本條件代替理論關(guān)系。使得理論值與樣本值之間的加權(quán)差距離達(dá)到最小的估計(jì)量便是參數(shù)的GMM估計(jì)量。其一大優(yōu)點(diǎn)便是不需要隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)的確切分布。并且GMM估計(jì)量是穩(wěn)健的。本文的實(shí)證結(jié)果表明習(xí)慣形成在定價(jià)中是起作用的,且內(nèi)生習(xí)慣形成比例高時(shí)檢驗(yàn)結(jié)果更理想。同時(shí)實(shí)證結(jié)果顯示習(xí)慣形成與展望理論相結(jié)合的資產(chǎn)定價(jià)模

5、型在中國的應(yīng)用是比較成功的,該模型被驗(yàn)證為在我國是有效的,利用該模型可以得到比較低的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)來解釋我國的股權(quán)溢價(jià),說明利用該模型我國股市不存在“股權(quán)溢價(jià)之謎”現(xiàn)象。檢驗(yàn)結(jié)果與我國近年的發(fā)展相適應(yīng)。我國近年來的發(fā)展使得我國高儲(chǔ)蓄、低消費(fèi)現(xiàn)象已慢慢有所改變,傾向于低儲(chǔ)蓄,高消費(fèi),與發(fā)達(dá)國家慢慢靠攏。該模型實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果同時(shí)也說明了我國投資者的特征:在牛市時(shí)傾向于當(dāng)期消費(fèi)、表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避,在熊市時(shí)傾向于未來消費(fèi)、表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)追求。本模型應(yīng)用于