中國(guó)證券市場(chǎng)異?，F(xiàn)象的行為金融學(xué)分析.pdf

1、我國(guó)證券市場(chǎng)的產(chǎn)生與發(fā)展是我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制改革所取得的極具深遠(yuǎn)意義的成就之一。尤其是我國(guó)股票市場(chǎng)，在過(guò)去的十余年中為國(guó)有企業(yè)籌集了大量的資金，在促進(jìn)我國(guó)市場(chǎng)融資制度建立的同時(shí)充分發(fā)揮了動(dòng)員資金的功能，繼而促進(jìn)了國(guó)民經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展。 然而，我國(guó)的證券市場(chǎng)是在新舊經(jīng)濟(jì)體制的磨擦和對(duì)抗的夾縫中產(chǎn)生和發(fā)展起來(lái)的，加之市場(chǎng)環(huán)境及相關(guān)制度不健全，決定了其從本質(zhì)上講是一個(gè)“先天不足，后天失調(diào)”的市場(chǎng)。由于市場(chǎng)上的信息往往無(wú)法充分得以反應(yīng)，大大限制

2、了我國(guó)證券市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制與信息傳導(dǎo)功能的發(fā)揮，致使社會(huì)資源無(wú)法有效配置，證券市場(chǎng)從整體上表現(xiàn)出嚴(yán)重的非效率。 一直以來(lái)，學(xué)術(shù)界從市場(chǎng)有效性理論的視角對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)的非有效性進(jìn)行了大量的研究。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制的進(jìn)一步深化，我國(guó)證券市場(chǎng)進(jìn)一步面臨著內(nèi)憂外患的沖擊。擴(kuò)大保險(xiǎn)資金、企業(yè)年金、社保資金入市，以及商業(yè)銀行資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化都有賴于一個(gè)投資回報(bào)穩(wěn)定且能夠持續(xù)穩(wěn)定增長(zhǎng)的證券投資場(chǎng)所。此外，我國(guó)證券市場(chǎng)更面臨著資本項(xiàng)目全開放、人民幣可自

3、由兌換以及游戲規(guī)則逐漸國(guó)際化的壓力。在此背景下，為構(gòu)建證券投資的長(zhǎng)期發(fā)展機(jī)制尋求導(dǎo)致證券市場(chǎng)非效率的深層原因，以及如何充分考慮現(xiàn)實(shí)因素來(lái)制定我國(guó)證券市場(chǎng)的相關(guān)政策，具有極大的學(xué)術(shù)研究?jī)r(jià)值及現(xiàn)實(shí)意義。 從市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制的角度考慮，證券市場(chǎng)是通過(guò)市場(chǎng)的定價(jià)功能實(shí)現(xiàn)資金的有效配置的。其中，投資者在市場(chǎng)對(duì)信息的反應(yīng)中起著決定性的作用。主流金融學(xué)涉及的有效市場(chǎng)假說(shuō)所描述的一系列特征是在“理性人”的公理性假設(shè)下，依據(jù)嚴(yán)密的邏輯推導(dǎo)得出的?！袄?/p>

4、性人”對(duì)信息的反映特征及行為方式，決定了現(xiàn)實(shí)證券市場(chǎng)與理論上的完全有效市場(chǎng)·必然存在著偏差。尤其在我國(guó)股票市場(chǎng)這樣一個(gè)散戶占多數(shù)的新興金融市場(chǎng)中，投資者的非理性與市場(chǎng)制度的不完善相互作用，致使證券市場(chǎng)長(zhǎng)期表現(xiàn)出一系列偏離有效市場(chǎng)的“異?，F(xiàn)象”。 鑒于股票市場(chǎng)構(gòu)成了我國(guó)證券市場(chǎng)的主體，本文試圖從行為金融學(xué)分析的視角出發(fā)，借鑒行為金融學(xué)相關(guān)的研究方法及理論，挖掘?qū)е挛覈?guó)股票市場(chǎng)投資者的心理及行為偏差的深層原因。在分析投資者非理性特征

5、影響其決策行為的具體機(jī)制的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)狀，提出了對(duì)證券市場(chǎng)各參與者的幾點(diǎn)建議。 本文采用了從一般到具體的邏輯分析方法，在分別闡述主流金融學(xué)與行為金融學(xué)的研究特點(diǎn)及區(qū)別的基礎(chǔ)上，選擇更接近我國(guó)現(xiàn)實(shí)的行為金融學(xué)的相關(guān)理論及方法來(lái)分析和解釋我國(guó)證券市場(chǎng)的“異?，F(xiàn)象”。根據(jù)這一分析方法的需要，本文由在邏輯上相互聯(lián)系的四大部分構(gòu)成。 第一章集中歸納和概括了主流金融理論對(duì)金融投資行為的分析。從對(duì)主流金融學(xué)的基礎(chǔ)——預(yù)期

6、效用理論的剖析出發(fā)，歸納和描述了理性投資者在非確定條件下的行為特征。同時(shí)，通過(guò)對(duì)現(xiàn)代組合理論、資本資產(chǎn)定價(jià)模型、套利定價(jià)模型等具體理論的闡釋與歸納，進(jìn)一步闡述了主流金融理論框架中“理性人”更豐富的內(nèi)涵。為描述現(xiàn)實(shí)證券市場(chǎng)的投資者與“理性人”的差距找到了突破點(diǎn)，更為進(jìn)一步研究“非理性人”的非理性投資行為建立了合理的參照系。 第二章闡釋了行為金融學(xué)產(chǎn)生的現(xiàn)實(shí)基礎(chǔ)及理論框架。通過(guò)歸納金融市場(chǎng)中相關(guān)實(shí)證研究與有效市場(chǎng)假說(shuō)存在的偏差及行為

7、金融學(xué)對(duì)主流金融理論的修正，闡述了行為金融學(xué)產(chǎn)生的必然性及現(xiàn)實(shí)意義。在總結(jié)了行為金融學(xué)對(duì)“理性人”假設(shè)否定的基礎(chǔ)上，依據(jù)心理學(xué)的研究結(jié)論，進(jìn)一步描述了現(xiàn)實(shí)投資者的心理偏差，以及由這些偏差造成的投資者個(gè)體及整體的非理性行為的表現(xiàn)。最后，根據(jù)文章的整體需要，簡(jiǎn)要?dú)w納了行為金融學(xué)中與非理性投資者投資行為相關(guān)的理論及模型，并通過(guò)比較行為金融理論與主流金融理論的差異，進(jìn)一步強(qiáng)調(diào)了行為金融學(xué)的實(shí)用性。從而為進(jìn)一步研究我國(guó)證券市場(chǎng)投資者的行為特征以及

8、解釋我證券市場(chǎng)的“異?，F(xiàn)象”找到了更加充分合理的理論依據(jù)。 第三章是全文的重點(diǎn)部分。首先，集中描述了作為我國(guó)證券市場(chǎng)主體的股票市場(chǎng)長(zhǎng)期存在的一系列“異?，F(xiàn)象”，包括：股價(jià)過(guò)度波動(dòng)、市盈率過(guò)高、換手率高、操縱行為盛行、“跟風(fēng)”與“跟莊”現(xiàn)象嚴(yán)重以及明顯的“政策市”表現(xiàn)等特征。之后，結(jié)合我國(guó)股票市場(chǎng)投資者的心理及行為特點(diǎn)，應(yīng)用行為金融學(xué)的相關(guān)理論對(duì)上述“異?，F(xiàn)象”逐一進(jìn)行了分析與解釋，充分體現(xiàn)了我國(guó)證券市場(chǎng)投資者心理特征研究的現(xiàn)實(shí)意

9、義。最后，在闡釋上述異?，F(xiàn)象存在的原因及作用機(jī)制的基礎(chǔ)上，詳細(xì)歸納了決定我國(guó)證券市場(chǎng)異?，F(xiàn)象的微觀及宏觀因素，從而為一系列“異?，F(xiàn)象”的產(chǎn)生找到了微觀行為主體及證券市場(chǎng)體制上的原因。 第四章為本文的結(jié)束章。在以上章節(jié)分析與論述的基礎(chǔ)上，結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)情況，提出了對(duì)各類參與者的具體建議，包括對(duì)政府的建議、對(duì)證券市場(chǎng)監(jiān)管者的建議以及對(duì)投資者的建議。 本文的特點(diǎn)本文以比較我國(guó)股票市場(chǎng)投資者與主流金融理論中“理性人”的心